维达国际VS中顺洁柔,未来谁能坐上纸巾业第一把龙头交椅?

在2018年中国纸巾的商销市场规模达到了42.6亿美元,对比美国市场的消费额,我国的纸巾商销市场应该还有6倍的空间。

行业整体的商销市场集中度和渗透率都不高,所以在消费升级的催化下,头部纸巾的份额将逐步提升。

不过纸巾行业属于快消品中资产较重的行业,但是比纸浆造纸行业轻,总体来看资产周转率较低,门槛不算低,资金,设备,环保要求都高。

整体看,这个行业不算是热门题材,但是属于必须消费品类,行业周期和相关公司的业绩都还不错,处于缓慢增长状态。

价值投资者们必然不能错过。

1、宏观行业分析

1.1市场规模分析

对比美国的商销市场,中国的纸巾市场规模还是有较大的空间。

纵向来看,从2013-2018年中国纸巾市场增加了13亿美元,美国纸巾市场仅增加了2亿美元,在2018年中国还是要比美国低20亿美元左右,加上中国人口数量上的优势,预计中国纸巾行业未来的增长空间还要大一些。




1.2人均情况

中国人均纸巾商销额在缓慢增长,但对比其他国家,目前还是较小。行业增速不高,但也没有遇到寒冬。


从增长率开看,前年2017年人年均纸巾商销增长率最高,近六年大多数增长率都要高于3%,速度缓慢,但也从未下降过。



1.3应用场景分析


据调查报告显示:纸巾应用场景最多的属于休闲娱乐领域,商务和公共服务排在第二,不到第一的50%,医疗卫生领域使用不到1%。



1.4 行业竞争情况

在纸巾这个行业,尤其是低端纸巾,卷纸抽纸的竞争格局最激烈。

在商超市场中,消费者对于特价打折纸巾的关注度更高。

根据工信部和中国企业品牌研究中心的数据,在2018年维达品牌力指数排名第二,洁柔品牌力指数排名第五。

品牌力指数第一的是心相印,第三是清风,第四是五月花。

前五名的纸巾都是我们日常生活中最常见的品牌。



和2017年相比,去年的整体排名都发生了变化。



以下排行数据来自聚品牌榜,2019消费者最喜爱的前三名的品牌分别是维达、洁柔与心相印。



2019年消费者关注品牌的前三名分别是维达、洁柔与清风。



在这些公司中选取品牌指数、消费者喜爱度、关注度均接近,且上市的公司——维达国际与中顺洁柔,进行详细对比分析。


2、公司介绍

2.1维达国际

维达集团为亚洲具规模的卫生用品企业。

集团于1985年创建,维达集团于中国内地建有十大先进生产基地,于马来西亚有两大生产基地,中国台湾有一间生产基地,以及于澳洲一间后期加工工厂,以维达、得宝、多康、添宁、包大人、轻曲线、薇尔、 丽贝乐、Drypers等主要品牌发展生活用纸、失禁护理、女性护理及婴儿护理四大业务。


维达国际于2007年在香港联交所主板上市,股份代号3331。2017年,维达国际获纳入恒生可持续发展企业基准指数成份股。全球领先的卫生用品公司爱适瑞集团为其控股股东。

2.2中顺洁柔

中顺洁柔,成立于1999年,2008年12月整体改制为股份有限公司。主营中高档生活用纸,是颇具知名度的锁水柔韧高品质纸巾品牌,公司主要产品为“洁柔”和“太阳”品牌的卷纸、手帕纸、软抽纸和盒巾纸等。


公司拥有广东中山、江门、四川成都、浙江嘉兴、河北唐山5大生产基地,销售网络辐射华东、华南、华西、华北和华中五大区域,产品远销东南亚、中东、澳洲、非洲等海外市场。目前中国生活用纸行业3个中国名牌产品。

“洁柔”位列其一,四个驰名商标中“洁柔”、“太阳”占了其中两个。

3、产品对比介绍

3.1维达国际

维达国际的生活用纸产品主要分为家庭护理用品、婴儿护理用品、女性护理用品。

其中家庭护理用品主要有维达超韧系列、维达倍韧系列、蓝色经典、至有分量、柔滑系列、维达湿巾、维达商用生活用纸(擦手纸、卫生纸(小卷纸、小盘纸)、面巾纸)。


婴儿护理用品的产品仅有两款:

1.贝爱多——维安洁推出的首个专业婴童护理品牌。

2.维达婴儿湿巾

女性护理用品:

VIA薇尔——维安洁技术研究中心推出的卫生巾系列产品。

3.2中顺洁柔

中顺洁柔产品品类聚焦在卷纸、无芯卷纸、抽纸、纸手帕、湿巾五大类,有洁柔、太阳两大中高端生活品牌。市面上太阳的卷纸比较少见,洁柔旗下有6个系列产品:Face系列、Lotion系列、自然木系列、新棉初白系列、金尊系列和湿巾。这些是目前市场上最常见的产品。



4、管理层分析

4.1维达国际

维达国际的董事长李朝旺,胡润统计身家15亿元人民币,百富榜第964位。

当年,27岁的李朝旺接掌了新会日用工业品厂总经理的位置。在广州,他带领着一群以盲残人员为主的员工,开始了创业。

很多年后,当年的老员工再见到李朝旺,总是毕恭毕敬。

1993年,李朝旺将小厂改组为广东维达纸业股份有限公司后,开始在并购上大展拳脚。在多元化的热潮下,李朝旺一直专心做纸业的老本行。

2007年7月成功登陆香港联交所后,李朝旺巧用融资为维达不断加大发展推力。

之后又启动农村市场,身家数亿、频频登上富豪榜的李朝旺,绝没有脱离市场。

李朝旺的对策是,打造双品牌,“维达”主攻中高端市场,“雅致”则进军金字塔底部面积最大的消费群。

从下表可以看出,维达国际的高管整体年纪都偏大,除过董事长的女儿李洁琳和财务总监谭奕怡在三十多岁左右,其余高管均在五六十岁左右,而且六十岁居多。

总裁2008年加入公司,为外聘。各高管的忠诚度都还可以,不过已公布的3名高管工资差距较大,最大差距超过400万港元。


4.2中顺洁柔

中顺洁柔董事长为人较低调,而且其也是一名不折不扣的国标舞发烧友。

他和夫人这些年不但以漂亮的舞姿频频亮相国标舞(体育舞蹈)赛事现场,30年来他所在的中顺洁柔公司和国标舞(体育舞蹈)更是结下了不解之缘。

他一直形容自己是“小人物创业”,是“万户的持续”。他对自己上世纪80年代末在“三无”(无钱、无后台、无职权)的情况下走出了小人物创业的道路,感慨万千。他自己归纳起来就是“经营企业就是经营人生”,“经营人生就是经营企业”。

30年前依靠500元起家的小作坊,目前已经是中国卫生纸行业仅有的三个拥有中国名牌产品的企业之一。而且在此年纪下,他仍然打算继续创业,开设新公司。

从上面的经历可以看出,邓颖忠不但是个有生活情趣的人,同样也是个不安于现状,懂得坚持的人。

从中顺洁柔的管理层可以看出,相较于维达国际中顺洁柔的年龄层比较丰富,从30-60岁,高管年龄段分布较均匀,无隔断。

从已公布的薪资来看,最大薪资差距为140万,这个差距要小于维达国际。


综合来看管理层,中顺洁柔的管理层年纪无分层,而且高管尤其是总经理主要以公司内部晋升为主,公司的员工忠诚度更高一些,而且薪资差距更小。

对比而言,中顺洁柔的管理层制度更好一些。


5、财务基本面对比

5.1基本指标对比

首先来看滚动市盈率、市净率、滚动市销率三大指标。

中顺洁柔的滚动市盈率高于维达国际,但维达国际的市净率和滚动市销率都要更小,说明维达每股中所含的净资产更高,更具安全边际而且投资的价值也更大。

然后单从基本每股收益上来看,维达国际的明显高于中顺洁柔,在2013年维达国际基本每股收益是中顺洁柔的1.47倍,2018年差距也接近1.47倍,二者在2015年时达到了较低的水平,在2016年达到近6年的最高水平,行业周期有一致性。



乍一看,好像维达国际明显要强于中顺洁柔,但是有一点信息不可忽略,就是近3年中顺洁柔的增长速度。

高成长性的公司虽然暂时比不过基本面强大的公司,但投资比的是未来而不是现在。

以下就是财务基本面的详细对比。

5.2营收方面

在营业收入方面维达国际明显要高于中顺洁柔,在2013年二者差28.4亿元左右,在2018年差距为74亿,差距逐渐增加,在六年中维达国际的营收增长明显要高于中顺洁柔。

具体看营收同比增长方面,二者都不太稳定。在2016年以前维达国际的营收增长明显要高于中顺洁柔,但在2016年以后中顺洁柔的营收增长速度已反超维达国际。

维达国际和中顺洁柔的增长情况在近两年都是呈现衰退的,不过中顺洁柔的衰退程度不高。相较于维达,中顺洁柔的增长速度还是相对于稳定。



5.3利润方面

在盈利方面,二者在最近一年度的归属净利润差距不是太大,约1.6亿左右,在2013年时维达国际归属净利润约是中顺洁柔的3.7倍,2018年差距缩小在1.4倍。这说明在盈利能力方面,中顺洁柔的增长要高于维达国际。


细看同比增长,中顺洁柔的归属净利润增长在2014年之后就高于维达国际。不过在2018年双方接近持平。



5.4盈利能力

从营收上看维达国际近两年的收入增长也已经被中顺洁柔反超,利润方面便更是从2014年之后就被反超。

而2018年的中顺洁柔毛利率水平是维达国际的1.2倍。

双方的毛利率在2015年及往年接近持平,但之后中顺洁柔的毛利率明显高于维达国际。



5.5收益质量

在收益质量方面,自2015年之后中顺洁柔的收益质量就要略高于维达国际。



5.6财务风险

5.6.1短期风险

首先流动比率方面,中顺洁柔在近6年的流动比率都要优于维达国际,速动比率上也是中顺洁柔更好一些。


5.6.2长期风险

维达国际的资产负债率更高一些,近六年都在50%-60%之间,而中顺洁柔的资产负债率在30%-50%之间。


综合来看,财务安全系数上中顺洁柔无论是短期财务安全还是长期财务安全都要更好一些。

5.7运营能力分析

自2016年之后中顺洁柔的存货周转率都要高于维达国际。

维达国际的存货周转率保持的都比较稳定,近六年都在3附近。但中顺洁柔的成长性更好一些。

综合来看,中顺洁柔的运营能力要略优于维达国际。

5.8成本分析

中顺洁柔的三项费用率要更高一些,说明维达国际的成本控制更好。

不过二者的差距也不是太大,相比2013年,中顺洁柔2018年的三项费用率还是有所下降,公司纵向发展还是不错的。不过维达国际在2018年的三项费用率是大于2013年的。

从时间上来看,自2015年之后中顺洁柔的发展都还不错。

进一步看销售成本,中顺洁柔的销售成本也要略高于维达国际,这说明维达国际的销售能力要更强一些。


5.9 PEG分析

当G年数设置为3时,维达国际的PEG为0.92,中顺洁柔的PEG为0.47,单从此指标来看,中顺洁柔的盈利能力更强一些。

维达国际PEG


中顺洁柔PEG


6、行业排名分析

6.1维达国际


6.2中顺洁柔


注:上表的排名范围略有不同,维达国际为港股。


二者都属于行业中的龙头,各项排名都在行业中较高。


7、渠道分析

对于消费品生产制造业来说,得渠道者得天下。

7.1 维达国际

维达国际的渠道有有经销商渠道、KA渠道和商销渠道、电商渠道、海外渠道。

经销商渠道方面

公司在2014年开始在辽宁与浙江试水与经销商的“厂商一体化”合作模式,支持经销商在内部组建“专销团队”,由公司负责“专销团队”成员的管理、绩效以及基本工资,由经销商负责“专销团队”成员的奖金。

KA渠道方面

于2010年成立“KA”部门大力开拓全国性卖场,与沃尔玛、家乐福、华润万家等大型商超构建合作关系,并设立专门的团队对每个卖场在促销策略、物流配送和财务结算等方面进行一对一对接。

商销渠道方面

在20世纪九十年代就开始重视商销渠道,开始开拓星级酒店的市场,并在2000年获得了麦当劳的订单。公司在商销渠道占有率较高,在优势地区广东省的市占率高达70%左右。2018年此部分收入超过20亿。

电商渠道方面

2012年成立电商团队以来,公司积极与天猫、京东、一号店等B2C线上商城搭建起长期伙伴关系,抢得了发展的先机。2015年以来,公司电商渠道的市场份额稳占主要电商平台首位,“双十一”销售额连年居各大平台之首。2017年“双十一”公司的全网销售额突破3亿元,同比增长76%。

海外渠道方面

公司于2016年4月1日正式合并了爱生雅个人护理业务在亚洲的收入,推动2016年当年个人护理业务收入和占比实现了跨越式发展。

2017年个人护理业务收入增长符合预期,同比增加22%。

7.2中顺洁柔

中顺洁柔有4大渠道,分别是经销商渠道、电商渠道、商销渠道、KA渠道。

相较于维达国际,中顺洁柔少了海外渠道。而且中顺洁柔的渠道发展时间较慢。

在2015年之前,洁柔其实只有经销商渠道,但随着新销售团队加入后,公司也在开始拓展其他的渠道。

目前经销商渠道占比是最大的(约48%)。2019年H1增速11-12%,在所有渠道内增速最缓慢。经销商毛利率约15-25%(含返利);公司经销商一般不排他。

而且洁柔的经销商是只有一级经销商,然后直接到终端。其进场费公司和经销商是共同承担的。

电商渠道方面,从2015年组建以来,增速都保持在60%。相较于同行,洁柔的基数比较小,2018年占比只有24%,预计2019年可能达到30%,收入也可以突破20亿。不过电商渠道也有很大的缺点,集中度更高,投入也较大。

在电商渠道里,还有个问题,洁柔旗舰店是代理(排他代理),中顺洁柔旗舰店是自营。

商销渠道方面,洁柔明显比不过维达。维达在这一渠道可能也是行业中做的最好的,因为其商销收入都超过了20亿,但洁柔在去年的商销收入仅占比为4%-5%,增速50%,仅有5亿。

DKA渠道方面,2018年KA占比23%,同时保持快速增长。


总体对比渠道方面,其实还是维达国际的渠道发展更多样化、丰富化。



8、技术面分析

8.1 日K线

以下K线图来自于2019/10/9日收盘后,从日K线可以看出,二者目前都处于调整阶段,股价处于中位水平。

维达国际因为是港股,波动振幅要比中顺洁柔更强一些。但中顺洁柔的日K线走势上涨趋势更强一些。


8.2 周K线

从周K线来看,维达国际几乎属于区间性震荡,而中顺洁柔属于波段性上涨。


8.3 KDJ指标分析

从上图中数据可以看到,维达国际的日K线KDJ字均在30以下,周K线KDJ值在30附近,形成短期底部概率较大,但中期上涨信号不足。

中顺洁柔日K线的J值已经大于90,目前形成短期头部概率较大,但周K线KDJ值都偏小,说明还有一阵的调整趋势。

从技术面来看,两只股反弹趋势不足,都处于调整阶段,目前并非最佳入场时间。


9、总结


管理层方面:

从年龄段、薪资差距、对公司忠诚度、高管晋升渠道、学历、经验几个方面综合考量,中顺洁柔的管理层表现要优于维达国际。

财务基本面:

基本面上,维达国际的表现要更好一些,但成长性方面中顺洁柔在近三年的表现明显要高于维达国际。

营收规模维达国际要高于中顺洁柔,但近几年中顺洁柔的增速已经超过了维达国际;近三年中顺洁柔的盈利能力要高于维达国际。

从2015年之后中顺洁柔的收益质量就要高于维达国际。

中顺洁柔的财务安全系数也要高于维达国际,运营能力同样高于维达国际。

不过在成本控制和PEG上,维达国际的表现要更好一些。

渠道方面:

维达国际的渠道开展更早更丰富,这点要强于中顺洁柔。

综合来看,以成长股选择为前提,如果要长期投资建议选择中顺洁柔,但从技术面出发,最近二者都属于调整阶段,不建议最近购买,可以等调整期结束,KDJ指标均大于50,但J未大于90时考虑建仓。



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