事件：
公司发布年报和一季报，2019年实现营收66.35亿元，同比增长16.84%，净利润6.04亿元，同比增长48.36%，扣非净利增长50%。2020Q1营收16.71亿元，同比增长8.46%，净利润1.83亿元，同比增长48.67%，扣非净利增长53.5%。
评论：
1、Q1收入表现领先行业，全年向好趋势可期
19Q1/Q2/Q3/Q4收入分别增长25.8%/19.9%/10.2%/13.6%。公司销售团队持续加强渠道建设，其中预计电商增速达40%收入占比升至28%，GT/KA/AFH收入占比分别约43%/22%/5%。产能建设稳步推进，19年湖北中顺高档生活用纸项目首期10万吨投产，投资建设30万吨竹浆纸一体化项目完善产业链布局。Q1受疫情影响，公司收入增速有所放缓，但仍处于行业较好水平（维达国际Q1收入-16%）；其中由于疫情期间消费习惯线上化带动，预计公司Q1电商销售增速45%以上。此外，子公司云浮中顺已于3月初开始生产医用口罩生产，预计Q2将逐步形成销售和盈利贡献。
2、成本下降、产品结构优化提振盈利，Q1可比利润增长超预期
19年综合毛利率升5.6pct至39.6%，Q1大幅提升11pct至45.1%。主要因19年浆价下跌降低原料成本，同时由于公司目前原料储备恢复至6个月左右的正常水平，预计全年毛利率将维持较好水平。此外，公司持续优化产品结构，新棉初白、Face、Lotion和自然木等高毛利产品收入占比升至约70%，助升整体盈利。Q1销售、管理费用率分别升5.4cpt、2.1pct，主要因公司加大经销商支持、提前分摊大部分当年股权激励费用所致，如果扣除Q1公司对湖北1080万元的捐款、以及股权激励摊销费用的影响，我们估计Q1可比利润增速超过70%。
3、渠道品类扩张打开成长空间，维持“强烈推荐-A”评级
作为国内生活用纸一线品牌，公司具备业内领先的渠道和品类开发能力，多元化业务矩阵逐步成型，19年推出个护产品、湿巾等高毛利新品，开发母婴、新零售渠道，未来有望形成新增长点。产品结构优化、成本红利持续提振盈利。员工持股实现利益一致化，深度绑定核心团队，激发团队积极性。预计2020~2022年净利分别为7.9亿元、9.7亿元、11.3亿元，同比分别增长31%、23%、17%，目前股价对应2020年PE为29x，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：浆价大幅上涨，经济恶化导致生活用纸需求大幅下滑
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