金山办公（第九周11.24-12.01）——不荐股，只描述
金山办公，产品包括WPS-Office办公软件和金山词霸等。2019年3月，主要产品月度活跃用户数（MAU）超过3.28亿。2019前三季度营收10.42亿元（+39.49%），归母净利润2.04亿元（-2.51%），扣非归母净利润1.60亿元（-12.38%）。Q3单季营收3.57亿元（+41.69%），归母净利润5751.57元（+110.20%），扣非归母净利润4169.47万元（+41.00%）。
一、经营模式（一）产品结构：WPS-Office为核心、辅以金山词霸（二）商业模式：从“产品化”逐渐向“服务化”转型二、财务分析三、瞅护城河四、VIE结构
一、经营模式
（一）产品结构：WPS-Office为核心、辅以金山词霸
公司向各行业客户提供包括WPSOffice办公软件和金山词霸在内的软件产品，并基于办公应用场景开发各类办公增值服务，提供一站式、多平台办公应用解决方案，同时提供以产品和相关文档为媒介的互联网广告推广服务。——WPSOffice办公软件是公司的核心产品，主要包括WPSOffice桌面版WPSOffice移动版。而服务主要包括办公增值服务及互联网广告推广服务。
公司主要产品及服务矩阵图如下：
（二）商业模式：从“产品化”逐渐向“服务化”转型
公司的盈利模式主要分为办公软件产品使用授权、办公服务订阅和互联网广告推广三种。办公服务订阅业务收入占比由2016年的11.8%提升至2018年的34.8%，办公软件产品使用授权和互联网广告推广服务收入占比呈现下降趋势。
表：金山办公盈利模式的营收结构
据此可以看出：金山办公的商业模式从“办公软件产品使用授权”模式向“办公服务订阅”模式、“互联网广告推广服务”多模式发展，应是公司近几年快速发展的重要驱动因素之一。
第一，个人用户
针对个人用户，以公司产品和办公文档为载体，全面推出会员服务体系，逐渐通过“免费注册用户+周期付费会员”的机制实现用户变现。如：引入WPS会员和稻壳儿会员两种盈利模式，用户可免费使用WPSOffice个人版，也可付费成为WPS会员或稻壳儿会员。WPS会员（包含超级会员）、稻壳会员的价格分别为每月15元（超级会员为30元）、20元。
第二，机构客户
针对机构客户，在传统的软件使用授权的基础上，逐步过渡到“办公产品使用授权+办公服务订阅”的双模式运作机制。
1）办公软件产品使用授权模式
对软件订购数量较少的中小型机构客户，通常采用数量授权方式。对软件需求数量较大的大型客户，通常采用场地授权方式。2019年WPSOffice桌面版标准定价1998元。在实际销售中根据客户的不同行业、购买版本及数量不同的实际情况，销售价格会有所不同。
2）机构客户办公服务订阅
传统授权模式下，客户仅被授权使用某一产品版本，新增产品则需重新取得授权；而服务订阅模式下，在订阅期间，客户可随时使用公司现有和新增的产品服务模块，并持续获得产品升级和技术支持服务，并可可根据组织要求进行服务定制。金山办公为中小企业级客户提供网上年度服务订阅，2019年收费标准为商业版365元/人/年，高级商业版599元/人/年。
第三，互联网广告推广
互联网广告推广服务即“免费+广告”模式，用户可以用付出一定时间观看互联网广告作为对价，免费使用软件产品，金山办公2013年正式组建运营团队，广告业务包含自营广告及代理广告两种模式。
1）第三方平台合作推广模式：
软件使用者通过点击文字链、弹窗等方式进入广告主需要展示的页面并完成广告展示后，公司根据广告平台提供的当期结算数据确认收入，计费方式主要包括CPS（CostPerSale）、CPA（CostPerAction）、CPC（CostPerClick）等。
2）广告业务模式：
公司与广告主或广告代理商约定展示方式及计费方式，公司在完成约定的互联网广告推广业务后，或者依据广告发布进度，通过后台数据或经过双方对账确认后确认收入，计费方式包括CPT（CostPerTime）、CPA（CostPerAction）、CPC（CostPerClick）等。
二、财务分析
2016-2018年，金山办公加权平均净资产收益率分别为19.77%、23.17%、26.84%。
1、综合毛利率
2016-2018年，金山办公主营业务综合毛利率分别为88.57%、88.23%和86.72%。
表：综合毛利率比较
2、研发费用率
2016-2018年，金山办公研发费用率分别为39.43%、35.31%、37.85%及47.44%。——可以看出金山办公是研发驱动的公司。截至2019年3月31日，公司（含子公司）员工人数1,972人。技术人员1411人\占比71.55%。
表：研发费用率比较
三、瞅护城河
1、关键词：国产
2016-2018年WPS-Office办公软件用户占国内办公市场用户总规模的27.81%、38.40%和42.75%，市占率不断上升且遥遥领先其他国内办公软件厂商。
其中，WPS在政府部门优势相对明显。国内省级政府机关已于2012年完成正版办公软件采购工作，金山WPS市场份额占总采购量超过三分之二，采购套数近50万，为国内外办公软件厂商中最高。
2、关键词：场景
相比全球霸主微软，微软产品力难以正面攻破。WPS-Office是从侧翼进攻，根据用户应用场景精准推送特色应用，如文档助手、写作模式、全文翻译等。
同时，相比微软Office重打产品，金山WPS重打服务，办公增值服务相对更丰富多样。
四、VIE结构
（一）搭建红筹VIE结构
公司前身为金山软件旗下独立的办公软件业务主体，自2011年起逐步开始搭建了协议控制架构（VIE结构）。红筹架构搭建过程如下：
境内架构的搭建：1）2009年8月，设立珠海奇文，作为境内持股主体。2）2009年10月，珠海奇文在珠海设立珠海金山办公，作为境内的主要业务运营主体。
境外架构的搭建：3）2011年8月金山软件设立金山办公开曼（境外开曼融资主体）；4）2011年9月金山办公开曼设立金山办公香港（境外香港主体）。5）2011年12月，金山办公香港在北京设立金山办公有限。
VIE控制协议的签署：6）2011年12月金山办公有限与珠海奇文签署VIE控制协议。
小结：在红筹架构中，金山办公有限为境外融资主体金山办公开曼在境内设立的全资控股公司，珠海奇文的全资子公司珠海金山办公为境内业务运营主体，金山办公开曼通过金山办公有限与珠海奇文及其股东签署的一系列VIE协议，实现对珠海奇文、珠海金山办公的协议控制。——综上，金山办公有限在红筹架构中的定位和作用是作为境外融资主体用以控制境内业务运营实体的外商独资企业。
图：金山办公股权架构（拆除红筹VIE结构前）
（二）拆除红筹VIE结构
2015年11月9日及2015年11月12日，金山办公开曼全体董事同意金山办公有限作为重组主体，并通过相关重组方案。拆除过程如下：
1）设立境内外持股主体。
金山软件于2015年10月在开曼群岛设立WPS开曼，WPS开曼于2015年11月在香港设立WPS香港。公司管理人员及员工于2015年11月在境内设立奇文一维、奇文二维、奇文三维、奇文四维、奇文五维、奇文六维、奇文七维、奇文八维、奇文九维、奇文十维。
2、金山办公有限变更为中外合资企业。
2015年11月，金山办公香港将其持有的金山办公有限的100%股权转让WPS香港及奇文一维、奇文二维、奇文三维、奇文四维、奇文五维、奇文六维、奇文七维、奇文八维。金山办公有限由外商独资企业变更为中外合资企业。
3）金山办公有限收购金山办公香港。
2015年11月，金山办公开曼将金山办公香港100%的股份转让给金山办公有限。金山办公有限成为金山办公香港的唯一股东。
4）2015年12月金山办公有限收购珠海奇文、控制协议终止。
5）2016年1月金山办公开曼回购注销各股东股权。
拆除过程的示意图如下：
图：金山办公股权架构（拆除红筹VIE结构后）
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1000-3000字，最好1000字内，梳理其概要，只描述、用于备查——或指向三新浪潮，如指向一些好的赛道、或指向一些好的经营模式。不预判，只提炼公开资料。
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【深度分析】