如何选择最优秀的公司？这三个指标足亦！——写给投资者的财报分析入门课（2）：财报“择优“
作为会计学老师，过去喜欢读年报，听董事长谈理想情怀，不太重视财务报表分析，直到了我遇到了康得新、康美药业和尔康制药等诸多“优秀”公司……
本文基于数年来对财报分析的学习和投资实践经验，介绍财报分析的基础知识以及如何利用财报“择优”和“排雷”。
财报分析需要和商业分析相结合，因此首先要从商业角度分析什么是优秀公司。
一般来说，优秀企业的商业特征=好的生意模式=护城河+成长性（定价权或进化力）。
好的生意模式，即赚轻松的钱，而不是赚辛苦钱，或发展到了赚轻松钱的阶段。
护城河，即你做的事情别人做不了；进化力，即自我学习、自我成长和自我革新的能力；定价权，就是一种提高价格不会影响销量的能力。
Part1：
什么是好的生意模式？
举例来说，茅台利用“国酒”名声打造高端品牌，通过高毛利“卖水”赚钱；腾讯控股利用极致用户体验打造流量明星微信，通过游戏和广告赚钱；中国平安利用优秀的管理能力卖保险获得低成本资金，通过稳健的投资策略赚钱。
Part2：
好的生意模式有什么指标可以体现？
第一个指标是最近几年或历年分红率（股利支付率）。茅台历年的分红率（股利/利润）超过了30%，最近几年甚至超过50%。当然，像茅台这样的公司，理论上应该100%分红，留着钱干什么。平安的历年分红是23%，近年提升到了30%以上。腾讯的分红率一直在10%左右。平安和腾讯的分红率较低有一定合理性，因为这两公司的进化力很强，留着钱可以投入到创造价值的项目上。我们知道有一家公司从来不分红，叫伯克希尔。
一般来说，分红多的公司一般是好生意，不分红的一般不是什么好生意，但不绝对。巴菲特说过，是否分红取决于一美元的利润留在公司能否创造一美元的市值。
第二个指标是最近几年或历年净现金比（净利润比经营活动净现金流）。贵州茅台这个指标每年一般都是接近1，腾讯控股则是略大于1（前期投入多导致），中国平安则远大于1（由于其独特的生意模式）。这个指标大于或等于1比较合适，有时候略小于1有合理性，因为有的公司业务增长快、账期较长。当然，该指标小于0.8比较危险，要么财务有问题，要么公司竞争力不强，总之算不上好生意。
第三个指标是最近几年或历年（未分配利润+股利）/募集资金。分子小、分母大，说明只融资，不赚钱，吸血鬼；分子大，分母小，说明吃得少、产得多，现金奶牛；分子大，分母也大，说明吃得多，产得也多，高风险、高收益。腾讯控股、中国平安和贵州茅台都是现金奶牛型的，ST康得、ST康美和欧菲光这个指标如何？
Part3：
什么是护城河？
茅台的“国酒”品牌、腾讯社交软件的网络效应、中国平安优秀的管理水平：制度、流程和文化（马明哲自己说的）。
好的护城河看什么指标？得具体情况具体分析。
如果是品牌，如贵州茅台，则看与横向（竞争对手相比）和纵向（与过去相比）的毛利率。横向来看，茅台的毛利率接近90%，而第二名不到80%。纵向来看，贵州茅台的毛利率比较稳定，并且由于出厂价较低，还有提升空间。当然，毛利率可能不太合适周期性股票。
如果是网络效应，如腾讯控股，则需要看用户数量以及用户时间的变化。微信的用户数据增长达到极限，加上抖音对微信流量的冲击，导致投资者曾经对腾讯的护城河有一定担忧。不过，目前来看，还没有一个软件或公司能够威胁到微信的统治地位。
如果是优秀的管理能力（制度、流程和文化），如中国平安，用什么指标去度量呢？这些应该没有具体的指标，只能通过作为查找公司网站、读年报、用户体验、找内部员工交流等多种途径去了解和感知。
Part4：
成长性看什么？
大多数人可能觉得是看收入和利润增长，但这个指标可能有一些问题。一个公司可能依靠不断融资扩大规模、增加收入和利润，但未必能够为股东创造价值。所以，巴菲特更看重另外一个指标，即ROE（=净利润/净资产）。融资扩大规模一定会导致净资产增长，要保持较高的ROE则需要新项目能够产生与公司同等的ROE。
由于中国平安、腾讯控股和贵州茅台都没有进行过股权融资，因此看利润增长指标和ROE，应该是差不多的。再看看康得新，在2014年-2016年期间，虽然营收和利润保持了增长，但ROE其实是逐年下降的，这还是没考虑利润的含金量。
Part5：
定价权看什么？
这一方面主要看公司提升产品价格的能力。从具体指标来看，主要是分产品的出厂价，或销售毛利率和净利率。
贵州茅台的定价权比较强，从历年的产量和价格可以看出。
中国平安虽然很优秀，但产品的定价权应该不强，主要还是靠对内效率提升和对外提高投资收益率增加利润。
腾讯控股有一定的定价权，玩游戏的应该对价格不是很敏感，并且也不会因为价格提升了，就不玩这个游戏了。当然，微信这个产品本身是不能收费的。
定价权是一种稀缺资源，强如苹果，价格卖得太高都会失去市场份额。平安、腾讯也没有什么定价权，这才是茅台的难能可贵之处。定价权意味着公司的产品价格能够一直涨价下去，这是公司收入和利润增长最可靠的保障。
Part6：
进化力看什么？
企业的进化力是什么？这个问题还没有明确的答案。
著名投资人李国飞认为，进化力是指企业的进化能力，这是我在《失控与投资》里提出来的。这个研究越想越重要，原因是出现了一批大型公司，特别大的如谷歌、亚马逊、腾讯、Facebook、阿里，小一点的如美团、小米、平安等，它们一直处于高速进化之中，不断衍生出新的商业模式，不断拓展它的边界。虽然它们体量已经很大了，但是增长速度仍然很快，这是人类商业史上前所未有的，传统的商业理论已经无法解释这种现象了。
我暂且将企业的进化力分为原有业务的进化和新业务的孵化。
原有业务的进化，包括降本增效和产品升级。降本增效体现在营运能力的提升，产品升级则表现为毛利率的上升。新业务收入孵化，是新业务收入占比以及新业务的利润率提升，不能只看新业务的收入，还得看新业务的竞争力、盈利能力。
原有业务进化力强的典型代表是格力电器。虽然它的业务仍以空调为主，但近十年来，其利润保持了较高的增长速度。格力2012年营业收入为1000亿，2015年还是1000亿。尽管市场担心空调市场临近天花板，但却忽视了公司内部管理效率的提升。空调市场天花板是显性的，也是耐用品市场迟早将要遇到的。然而公司内部管理效率的提升是隐性的，在2012年-2015年期间，格力的销售净利率也得到了大幅提升。
新业务进化力强的典型代表是腾讯控股。详细的内容参见《腾讯传》一书。腾讯的进化可以从其五次的组织架构调整看出：腾讯调整组织架构，由七大事业群变为六大事业群。新成立云与智慧产业事业群（CSIG）、平台与内容事业群（PCG），而原有的微信事业群（WXG）、互动娱乐事业群（IEG）、技术工程事业群（TEG），企业发展事业群（CDG）继续保留。此外，腾讯将整合社交与效果广告部（SPA）与原网络媒体事业群（OMG）广告线，成立新的广告营销服务线（AMS）。腾讯以前盈利主要靠QQ会员、皮肤等增值服务，最近形成了游戏、广告、金融、云和投资等盈利业务。
未完待续…
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