温氏股份:多点布局的千亿畜牧养殖龙头重振旗鼓再起航

温氏股份创立于 1983 年,前身为由七户农民集资创办的勒竹畜牧联营 公司。1989 年,肉鸡市场深度疲软,公司采取对养鸡农户保价回收肉 鸡的措施,首创了“公司+农户”的模式,培育了家庭农场这一新型农 业经营主体。1994-2004 年间,温氏将养猪业确立为公司的另一主业, 并在华南农业大学的协助下开始进行猪场设计和技术培训,养猪产业得 到迅速发展。2015 年 11 月 2 日,温氏股份吸收合并大华农(温氏股份 原子公司),在深交所创业板挂牌上市。温氏股份是我国首批 151 家农 业产业化国家重点龙头企业之一。目前公司已发展成为全国规模最大的 肉鸡养殖企业之一,同时也是国家瘦肉型猪生产技术示范基地、猪良种 工程示范基地和无公害肉猪生产基地,在全国种猪育种和肉猪养殖规模 方面排名前列。

“温氏模式”:公司紧密型“公司+农户”的经营模式已运行三十多年, 是公司持续增长和壮大的主要驱动力之一,被业界称为“温氏模式”。公司根据养殖产业链管理中的技术难度、劳动强度以及资金、市场等资 源配臵情况,与农户以委托养殖方式合作,根据产业链流程管理要求进 行合理分工,在商品肉鸡及商品肉猪产品生产经营过程中承担不同的责 任和义务。

随着科技、经济和行业的进步,公司也在紧跟时代步伐不断革新和完 善升级“温氏模式”。从最初的 1.0 版“公司+农户”模式,发展为 2.0 版“公司+家庭农场”模式,现正逐步升级为 3.0 版“公司+现代养殖小 区+农户”模式,未来将向 4.0 版“公司+现代产业园区+职业农民”模 式迭代,公司将依托 4.0 模式,努力实现从农牧企业向食品企业转型。


公司规模及主营业务情况:截至 2021 年 6 月 30 日,温氏股份已在全国 20 多个省(市、自治区)拥有控股公司 399 家、合作农户(或家庭农 场)4.67 万户、总资产 1034.54 亿元。2021 年公司销售肉猪 1,321.74 万头,收入 271.42 亿元,肉鸡 11.01 亿只,收入 287.53 亿元。目前, 公司产业链正在不断扩大完善,主营业务包括畜禽养殖、畜禽屠宰、食 品加工、现代农牧设备制造、兽药生产、生鲜食品以及金融投资等,其 中肉鸡、肉猪的养殖和销售是公司的主要营业收入来源。

股权结构:温氏股份的股权结构高度分散,“家族企业”特征明显,单 个股东所持股份比例均在 5%以下,前十大持股股东为:温鹏程、严居 然、梁焕珍、温均生、黎沃灿、温小琼、温志芬、黄伯昌、严居能、温 木桓。截至 2021 年 5 月,作为公司实际控制人的温氏家族成员合计持 有公司的 16.31%的股权。

业绩情况:2021 年公司实现营业收入 649.63 亿元,较上年同期减少 13.3%,归属于上市公司股东的净利润亏损 133.37 亿元,较上年同期下 降 279.6%。公司近十年来的营业收入波动上升,2011-2020 年营业收入 复合增长率为 9.2%,归母净利润复合增长率为 4.6%。

行业竞争对手:牧原股份新希望、天邦股份、正邦科技新五丰唐人神

肉猪:猪业生产持续向好,养殖成本呈明显下降趋势

肉猪出栏稳步恢复,复产达产未来可期

2015 年至 2018 年,公司的肉猪出栏量一直以稳定增长的态势发展,三 年里总量从 1535.06 万头增至 2229.7 万头。2019 年受到非洲猪瘟疫情 爆发的影响,公司生猪生产受到影响,生猪出栏量远低于疫情前水平, 2020 年仅出栏 954.55 万头,尽管该年公司的毛猪销售均价同比上升 79.95%,但由于肉猪(含毛猪和鲜品)出栏量同比下降幅度较大,肉猪 (含毛猪和鲜品)销售收入仅增长 0.72%。

通过近两年努力,公司已总结出一套行之有效的防疫方法,有效恢复出 栏量的增势,2021 全年出栏 1322 万头,超额完成年初制订的 1200 万 头的计划。未来公司将继续稳步提升肉猪出栏量,2022 年预计产出 1800 万头左右,2023 年约再增加 800-1000 万头。

母猪质量持续优化,养殖成本下降显著

受非洲猪瘟影响,公司养猪成本大幅上涨:非洲猪瘟爆发以来,公司 种猪繁育体系遭到破坏,为控制风险,公司主动淘汰部分受威胁母猪, 存栏母猪的整体生产性能有所下降,导致种猪场的健康猪苗出栏量阶段 性减少。为了保证生猪出栏,公司大量外购种猪、仔猪,肉猪养殖完全 成本大幅上升。2020 年种猪外购支出已达到 51.92 亿元,同比上涨 117%。根据公司 2020 年年度报告,全年肉猪营业成本为 321.69 亿元, 肉猪销售量为 954.55 万头,单头肉猪营业成本为 3370 元/头,较 2019 年的 1607 元/头增长约 1 倍。

目前公司育种供种能力基本恢复正常,公司主要采用生产“二元杂” 和“三系杂交配套”相结合的种猪生产模式,其中“三系杂交配套”模 式优势显著,具有制种速度快、成本低廉的特点,有效帮助公司进行种 猪的快速补充,目前种猪体系已经可以实现自我循环。

公司 2021 年上半年外购的高价仔猪已基本出栏完毕,且随着母猪质量 与结构优化的持续推进,育种体系已逐渐恢复正常,供种能力显著增强。

公司现有高质量能繁母猪 100-110 万头,后备母猪数量充足,可满足未 来生产需求。三系杂交配套母猪和二元杂母猪均为公司高质量的核心父 母代母猪群,占目前公司父母代能繁母猪群总体超 90%,截至目前出栏 肉猪均为自产猪苗育肥产出,出栏量稳中有升。

养殖成本逐月下降,公司自 2021 年 5 月暂停外购猪苗后,肉猪养殖成 本有明显的下降趋势;此外,近期公司也调整了代养费用,最新数据显 示 2022 年 1 月公司肉猪代养费用为 200 元/头,较 2020 年下降约 30%;2021 年 11 月份肉猪完全成本约 8.8 元/斤,基本完成公司年初确定的 目标,预计 2022 年公司养猪成本将逐步恢复正常。2022 年 1 月份完全 成本 8-8.5 元/斤,综合成本(含淘汰母猪等其他盈亏)9 元/斤以下, 符合公司前期预期,且随着公司复产达产计划的推进,产能利用率将大 大恢复,折旧摊销会进一步下降,养殖成本将得到有效控制。

严抓生物安全防控,有效应对非洲猪瘟疫情

非洲猪瘟给温氏股份带来的损失是巨大的,能否采取行之有效的措施进 行积极防控,对公司接下来肉猪复产达产的计划实施意义重大。目前公 司已积极参照云南模式进行防疫部署,硬件上投入标准高,同时软件上 防疫流程不断优化并严格落实。在前期推广过程中,公司发现部分发展 较早的种猪场和合作农户育肥猪场硬件设施比较老旧,生物安全防控等 级较低,防疫观念未形成共识,存在制度执行不及时或不到位等情况。

硬件设施方面:公司现已全面按照云南模式,高标准严要求升级改造硬 件设施,2020 年在建工程支出达到 85.82 亿元,同比增长 185%,根据 公司年报披露,除去新产能建设,支出增长主要来源于对工厂的升级改 造,可见公司在加大升级工厂生物安全防控能力方面的决心。

防控监管方面:公司全面树立“以防为主”的防控理念,通过流程梳理、 清单式排查、视频监控、制定六大禁令、环境消毒和监测、快速落实 “三早”要求等全方面加强加固生物安全防控体系,防疫水平和效果得 到较大提升,为肉猪生产的恢复进程保驾护航。

综上,目前公司育种体系已逐步恢复正常,供种能力显著增强,出栏量 稳中有升,产能利用率将有效提升,资产折旧与摊销将继续降低,养殖 成本将进一步下降。当前猪肉价格仍处于低位,行业产能去化有望加快, 公司的肉猪业务或将有较大的盈利空间。(报告来源:未来智库)

肉鸡:生产成绩稳中有升 转型升级进展顺利

肉鸡出栏量稳步增长,禽业竞争力进一步增强

出栏量稳步增长:整体来看,近几年来(除 2017 年、2018 年)公司肉 鸡出栏量一直保持着持续增长的态势。受 H7N9 禽流感事件影响,公司 在 2017 年和 2018 年的肉鸡出栏量小幅下降,但在 2019 年立即做出调 整,抓住了国内肉食品紧缺的契机,进行积极扩产,有效拓展家庭农场 资源,加大鸡苗投苗量,通过采用地面平养和高效笼养等多种饲养模式, 有效提高了生产效率与成绩,养鸡业规模实现新突破。2021 年全年, 公司肉鸡出栏量约 11.01 亿只,同比增长 6%,创历史新高,上市率 95% 左右,连续多月居历史最高水平。


有效调整养殖结构,充分挖掘降本增效潜力

温氏饲养的黄羽鸡包括三种类型:快速型、中速型和慢速型,近期公司 提高了生产成本较低的快速型和中速型的占比,同时积极发展大规模饲 养,并采取调减代养费等措施,成本控制较为理想,成本优势明显,总 体实现盈利。2021 年毛鸡出栏完全成本低于 6.3 元/斤,若剔除饲料成 本上涨因素,可控养殖成本相比 2020 年下降近 0.2 元/斤。因饲料原料 价格大幅提升,2022 年 1 月份毛鸡出栏完全成本为 6.5 元/斤左右, 2022 年公司将进一步做好生产养殖管理,毛鸡整体完全成本目标为降 低至 6.1 元/斤,进一步巩固行业竞争优势。

禽业转型升级效果明显,鲜销比例再提升

基于更好应对上游行情变化、拓展销售渠道以及新零售新消费崛起等多 方面考虑,公司于 2017 年开始布局肉鸡屠宰业务,加快屠宰场产业配 套,2020 年无为、河源、咸宁二期高效屠宰厂以及南京、石林标准屠 宰厂相继建成投产,有力支撑了鲜品业务发展,2021 年肉鸡单班屠宰 产能已达到 2.65 亿只/年,目前已提升至 2.85 亿只/年,温氏禽业转型 持续推动。

公司部署五五规划“532”比例,即未来黄羽肉鸡中 50%以毛鸡形态销 售,30%以鲜品形态销售,20%以熟食形态销售。目前公司的鲜品销量正 在按照计划稳步提升,2021 年鲜销比例已达到 14%。2022 年公司将继 续发力养禽业转型升级,发展鲜、熟产品,持续延伸产业链。初步规划 2022 年销售鲜品近 2 亿只,同比提升 30%以上。

资金管理再升级,多点布局有保障

资金储备充裕,融资渠道丰富

货币资金充足:截至 2022 年 1 月底,公司有各类可用资金 120 亿元左 右,除此之外,公司还有几十亿规模可随时变现的财务性投资项目。2021 年第三季度,公司增加风险储备金总量,货币资金达到 76.42 亿 元,同比增长 309.70%。

资产负债率在行业内处于较低水平:2019 至 2020 的前三季度,公司的 资产负债率平均维持在 40%左右,而其他可比公司大致处于 50%左右的 水平,相较而言,公司在行业周期波动中经营较为稳健,偿债能力更强。而近期随着公司在生产养殖方面的持续转好,较低的负债水平也将更有 助于其后续产能扩张。


融资渠道方面:公司已申请未使用的各类融资工具种类和额度较多,充 分利用包含银行贷款、中票、短融等常规融资工具,2021 年上半年, 公司完成可转债发行,共募集资金 92.97 亿元。同时,公司也大力推进 金单、承贴通、银行承兑汇票等供应链金融融资工具的应用。

积极配臵养殖上下游,多业务对冲优势明显

除养殖主业外,公司还配套有乳业、兽药、农牧设备和金融投资等业务, 这些业务的业绩稳健,为公司提供了源源不断的现金流,是公司维持主 业优势的可靠后备力量。

乳业方面,近些年来深化体制机制改革创新成效显著,销量与收入保持 稳定增长,2020 年乳业营业收入达到 8.4 亿元,同比增长 15.4%。

兽药方面,公司重视加快科技创新和业务拓展,规模实现新增长,2020 年外销收入占比 40.1%,在生物制品与饲料添加剂方面也加大研究投入, 营收业绩比较稳健。

农牧设备方面:公司在不断提升项目承接交付能力和成本控制能力, 2020 年创新 EPC 项目快速工程模式,创下了 78 天完工交付的纪录,打 造了南牧机械设备的“超快工程”,经营业绩取得新突破。

金融投资方面,主要包括产业投资与并购业务以及财务投资业务,由专 门从事资本运营管理机构——投资管理事业部负责投资管理,充分发挥 资本市场优势,形成平台力量,促进资源整合,助力温氏构建产业链生 态圈。近几年来公司的交易性金融投资资产持续增长,2021 年的第三 季度达到 24.4 亿元,相较于 2020 年增长 11.9%。


盈利预测

我们对公司 2021-2023 年盈利预测做如下假设:


生猪业务:根据公司对未来两年生猪生产的规划,假设 2022 年、2023 年的出栏量分别为 1800、2700 万头;价格方面,2021 年生猪价格由高 位回落,预计 2022 年生猪价格将见底回升,2023 年或迎来新的周期上 涨,假设 2022 年和 2023 年全年平均猪价分别为 16 元/公斤、18 元/公 斤;2021 年公司的养猪完全成本呈逐月下降趋势,考虑饲料成本的上 涨,假设 2022 和 2023 年的完全成本分别为 14 元/公斤、13.5 元/公斤。

肉鸡业务:根据公司规划,未来几年黄鸡业务将稳步扩张,保持 5%左 右的出栏增幅,2022 年和 2023 年公司肉鸡出栏量分别为 11.56、12.14 亿只;价格方面,黄羽鸡养殖行业经历两年的亏损状态,景气度反转确 定性较强,预计未来黄羽鸡价格将逐步回升,假设 2022 年和 2023 年销 售均价分别为 12.5 元/公斤、13 元/公斤;成本方面,目前公司在成本 管控方面效果显著,有效对抗饲料价格上涨带来的成本上移,预计未来 肉鸡养殖成本会进一步下降,假设 2022 年-2023 年单位营业成本分别 为 11 元/公斤、10.8 元/公斤。

除生猪和肉鸡养殖外的其他业务:包括其他养殖、原奶及乳制品、兽药、 肉制品加工、设备及其他业务整体维持稳步增长态势。

                                                               (完)


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