堪萨斯商学院学生于伯克希尔总部与沃伦·巴菲特的问答
2005 年 12 月 2 日
[这份笔记是我在 2013 年 2 月 28 日整理办公室文件时发现的，作者不详。]
由于不准携带笔记本，以下笔记是我凭速记和回忆完成的。笔记内容与其他同学核对过，虽然不是一字不差地记录巴菲特的原话，但我相信，在每个问题中，我们都抓住了巴菲特回答的精华。巴菲特在开场白中说，这次交流以回答学生们的问题为主。唯一不能谈的是最近堪萨斯州与内布拉斯加州的橄榄球赛（内布拉斯加州玉米收割者队惨败给了堪萨斯州松鹰队）。
Q：您年纪越来越大，为什么还能终保持充沛的动力去追求超额收益？
WEB：我不以赚钱多少或复合收益率高低来衡量成功。财产多几位数，不能过得更幸福。我做的事没有终点。这是一个没有终点的旅程。我真是幸运，我快乐地享受自己的整个旅程。
做投资，不是追求在 4 分钟内跑完 1 英里。假如我的目标是 4 分钟内跑完 1 英里，跑进了 4 分钟，我就没别的追求了。在投资中，总有新问题，总有新乐趣，而且新问题与旧问题总是很相似，我可以用上过去学到的知识。
我打算一直做下去，除非哪天我老年痴呆了。问题是，人得了老年痴呆，自己不知道，只有别人看得出来。我和我的三个孩子说了，什么时候我痴呆了，他们一定要三个人一起告诉我。他们三个人中，谁要是单独告诉我，说我痴呆了，我得考虑把他从遗产继承人中去掉！
Q：最近，在 eBay 上，与您共进午餐的机会拍出了 350,000 美元的价格。请问投资者如何确定沃伦·巴菲特的价值？
WEB：拍卖午餐筹集的款项用于有意义的慈善事业。旧金山有一座格莱德纪念教堂 (Glide Memorial Church)。1960 年代，格莱德纪念教堂毫无生气，20 多岁的塞西尔•威廉姆斯 (Cecil Williams) 来到这里担任牧师。塞西尔接纳沉沦到社会底层的人，让教堂重新焕发了生机。格莱德基金会坚持帮助被社会边缘化的群体，得到了许多名人的支持。塞西尔提议拍卖与我共进午餐的机会，他觉得这是个筹集善款的好主意。第一年拍出了 25,000 美元。两年以后，第一次开始在 eBay 上拍卖，拍出了 250,000 美元。今年的价格是 350,000 美元。我答应与出价最高者共进午餐，并拿出一下午的时间与他们交流。我通过拍卖午餐遇到的人都特别有意思。比如说，去年和我共进午餐的人，他经营了一家专门开发安全数据库的公司。这家公司的产品识别出了 5 名 911 劫机者。我和他很谈得来，后来又和他见了一面，是我请他吃早饭。这么一算，相当于给他购买的午餐打了个半价，175,000 美元！
Q：您有许多有影响力的朋友，请问您从您的朋友身上学到了什么？
WEB：我明白了交朋友要选择益友。我的朋友都是聪明人，在和他们多年的交往中，他们教了我很多东西，但最主要的还是，他们都是好的朋友。盖茨一家带我旅行过四次。每一次，比尔都为我考虑得特别周到。在计划中国之行时，比尔问我，到了中国想吃什么食物。我告诉他，我现在吃的东西是从小吃惯了的，别的什么都不如我现在吃的东西好吃。比尔把我的话当真了，他提前做了安排，派厨师去中国，在我们要入驻的中国酒店，教中国厨师怎么制作汉堡等美国食品。他安排我和 12 岁的小孩打乒乓球，其实那孩子可是冠军。我们还一起打德州扑克、一起学画画，玩得最多的当然是桥牌。
当兵的人忘不了打仗时结下的友谊，那是多少年互相照应形成的情谊。我对我的朋友也怀着同样的感情。
我的另一位好朋友，查理·芒格，是他帮我转向购买好生意，不再像从前那样捡垃圾。查理的商业能力、聪明智慧自然是一流的，但我更欣赏的是他的为人处世。在我们多年的合作中，我们俩都受益颇多。
Q：本·格雷厄姆是您的老师，您盛赞格雷厄姆，认为自己的成功源于格雷厄姆的教诲。但是，以创造的财富衡量，格雷厄姆与您相距甚远。请问，为什么会这样？
WEB：格雷厄姆不看重钱。投资只是他的一个副业，他还写剧本、翻译希腊语的书等等。格雷厄姆不把财富积累作为自己追求的目标。他大学时是文科生，后来立志投身华尔街，相信文科生也能在金融业取得一番成就。
格雷厄姆不热衷于赚钱。当年，我好不容易找到一个能赚大钱的好机会，兴冲冲地去找他，我说“我们要发了！”可他根本不在意（他的合伙人杰瑞·纽曼倒是很在意）。
格雷厄姆写书是因为他天生有学者气质。他希望用每个普通人都能看懂的方法把投资讲明白。格雷厄姆希望研究出一个方法，让爱荷华州的一名牙医能照着做，让没有深入知识的人也能用这套方法赚钱。他希望研究出一种所有人都可以用的量化方法。
阅读《聪明的投资者》一书，可以将格雷厄姆的智慧总结为三个要点：1) 买股票就是买公司；2) 股市短期是投票器、长期是称重机；3) 安全边际。
Q：目前伯克希尔持有 400 亿美元的现金，您打算如何投资这些现金？
WEB：我们今年的投资比较多，例如，投资了 34 亿美元收购太平洋公司 (PacifiCorp)。现在的收购机会，竞争还是很激烈。很难找到花 5 角钱买 1 元钱的机会，所以我们要考虑花 8 角钱买 1 元钱是否合理。400 亿美元拿在手里，对我和查理来说，是个心思。找不到机会虽然难受，但乱投资要遭殃。
早晚有一天，市场一定会发生变化，我们一定有机会。我们要时刻准备着行动。1998 年就出了机会。当时，长期资本管理公司崩盘，固定收益证券出现了大机会。在那种情况下，一定要让自己和市场的恐惧绝缘。我那时正在和盖茨一家度假。假如我不是身在黄石公园，而是在纽约，我们能赚 20 亿美元。
Q：您不相信半强式有效市场理论，请问您如何反驳该理论？
WEB：我怎么能认同这样的理论呢？市场是相当有效的，大多数股票的价格是合理的。“股价大多数时候合理”，“股价永远合理”，这两种说法有天壤之别。因为这个天壤之别，有人发家致富，有人长期贫穷。举个例子，当年，股市给华盛顿邮报的报价是 1 亿美元。当时的华盛顿邮报，假如拍卖的话，哪怕把地点选在荒岛上、把时间选在深更半夜里，都一定有人游泳前来，而且至少出价 4 亿美元。这样的市场怎能称之为有效？
投资者只有下功夫挖掘，才找得到这样的投资机会。1950 年代，穆迪手册和标普手册是提供信息的好帮手。[此时，巴菲特向学生们展示了 1951 年版的《穆迪银行和金融手册》。他把手册翻到了第 1431 页，其中列出了西部保险证券 (Western Insurance Securities) 的信息。] 找机会和淘金一样。西部保险证券 1949 年和 1950 年的每股盈利分别是 21.66 美元和 29.09 美元。1950 年，它的股价在 3-13 美元之间。我亲自去调研了这家公司，发现它一点问题没有。我在《斯科特堡报》(Fort Scott Newspaper) 上发布了广告，求购这家公司的股票。[巴菲特接着翻到了第 1443 页。]我再往下翻两页，这里是第 1443 页。找到金矿了！全美保险公司 (National American Insurance)，每股盈利 29.02 美元，股价 27-28 美元。这家公司就在我当时在奥马哈工作的地方附近。我也去进行了调研，这家公司也没任何问题。教授们信奉市场有效理论，所以在他们眼里，这些股票的定价一定是对的！
现在问题来了，今天还有这样的机会吗？[这时巴菲特拿出了一本花旗银行编撰的《2004 年韩国股票手册》。]我在花旗银行的经纪人推荐我看一下这本韩国版的穆迪手册。他说，里面情况和 1951 年一模一样，他说得一点没错。我一翻，找到了很多估值低的好公司。用了五六个小时的时间，我就做出了一个包含 20-25 只股票、投入 1 亿美元的小型投资组合。
以其中的大韩面粉 (DaeHan Flour Mills) 为例，它在韩国面粉加工行业占据 25% 的市场份额，净资产是 206,000 韩元，公司持有 201,000 韩元的有价证券，市盈率只有 2 倍。市场绝对不是什么时候都有效。有时候，能出现一些机会，抓住了，你就赚翻了。
教授们必须拥护有效市场理论，否则将被从学术圈里踢出去。
Q：请问今天我们去哪寻找投资机会？
WEB：第一步，分成两堆。把公司分成两堆，一堆是你能看懂的、能做出符合逻辑的预测，另一堆是你看不懂的、无法做出符合逻辑的预测。例如，口香糖公司和软件公司。自己一定要清楚，什么是自己能搞懂的，什么是自己搞不懂的。把所有搞不懂的或者难以预测的放到一堆，这一堆是“太难”（Too Hard）的。其他的放在另外一堆，挑出来以后，你下一步要大量阅读，了解公司所在的行业、收集公司的背景信息。大量阅读年报、季报等公告。通过阅读了解竞争对手的情况。我在分析之前不看股价。我先做功课，估算股票的价值，然后再和当前的市场报价比较。如果提前知道了价格，可能影响自己的分析。我们准备做一笔 50 亿美元的投资，我就是按我刚说的过程研究的这笔投资。
我年轻时赌马。所有马获胜的概率加起来是 100%。有时候，在一场马赛中，能发现赛马术语中所说的“overlay”（译注：overlay 是指，玩家通过自己的评估方法认为，与公众投注确定的获胜概率相比，一匹马实际上具有更高的获胜概率）。我们是在股市中寻找 overlay，就像寻宝一样。要挖掘到更多投资机会，投资者需要扩大自己的能力圈。我在这么多年的投资之中，一直在扩大自己的能力圈。1951 年，我只需要搞懂保险公司就可以了，那时候保险公司的机会足够我用了。
Q：当前的大学生应当如何找工作？
WEB：[巴菲特给出的回答仍然和往常一样：做自己喜欢的事，别担心钱……]。别做自己无法全身心投入的工作，别和自己不喜欢、不信任的人共事。
Q：关于捐款做慈善的想法？
WEB：怎么捐款做慈善，可以从一个很简单的问题来考虑：“每花一元钱，如何能救更多人的命？”盖茨捐了 300 亿美元，他捐了很多钱用于治疗疟疾。盖茨做慈善，就是从这个问题出发，他考虑的不是用自己的名字命名哪座大楼。他的做法特别合理。
该如何捐赠？是最终去世时捐？还是每年都捐？25 年前，我能捐的数额起不了多大作用，按盖茨做慈善的方法，我帮不上什么大忙。现在好多了，我能出更多力了。
Q：金价创下历史新高，您如何看待投资黄金？
WEB：全世界每年开采价值 500 亿美元的黄金，而实际使用的需求没那么多。1900 年金价每盎司 20 美元，1935 年涨到每盎司 35 美元，1970 年代每盎司 20 美元。现在，金价每盎司 500 美元。黄金不能创造收入，倒是需要存储和保险费用。标普指数、道指都比黄金表现好，更何况投资股票还有股息。从长期投资的角度来看，黄金不值得投资。事实必然如此，因为黄金本身的内在价值就不高。石油以及其他一些大宗商品的实用价值都比黄金高多了。我喜欢始终能生钱的资产，黄金不会下蛋。
Q：Anheuser Busch 计划提升中国的业务量，是否可以通过投资 AB 这样的美国公司来实现全球投资？
WEB：海外业务占比较高的美国公司很少，靠投资美国公司来实现全球投资，不太可行。
拿 Anheuser Busch 来说，它进入中国当然比不进入好，但是中国的业务只占它总业务的很小一部分，我几乎在估值中将它的中国业务忽略不计。在中国投资很难。我们唯一直接投资的是中国石油。中国石油是一家拥有 50 万员工的大公司，然而五年前我对它一无所知。三年前，我读了一份报告，觉得中石油有投资价值，那时它的估值只有其他石油巨头的三分之一。我当然希望中石油的资产在美国，那就好了，但我又不想花 3 倍的价钱买。我读了中石油的年报，白纸黑字写着公司计划每年将利润的 40% 用于分红。今年，我们拿到了股息 1 亿美元，我们一共才投资了 4 亿美元。
投资中国的银行和保险公司，我不太放心，毕竟我看不懂中国银行和保险公司的现在和未来。
Q：很多人向您请教问题，在您印象中，别人向您提出的最好的问题是什么？
WEB：我知道我自己向别人提出的最好的问题是什么，是问我妻子是否愿意嫁给我。她的回答也许是她答得最坏的！
[巴菲特停顿片刻] 这样吧，你说说，别人问你的最好的问题是什么，我来答。在所有我回答的问题中，最好的问题是那些让我讲自己的人生经验的。这些问题，年轻人答不上来。无论男还是女，一生之中，最重要的决定都是选择伴侣。最重要的工作都是养儿育女。孩子五岁之前的那几年特别重要。盖茨一家把子女培养得很好，他们费了很多心思。
Q：您特别富有，一些人总向您索取，您如何远离这样的人？
WEB：我很多朋友是我在年轻的时候就结交了的，不是因为我有钱了才和我成为朋友。富二代其实才不好交朋友，我本人算不上富二代。现在很多人给我写信，特别是很多在监狱的人给我写信，甚至还有监狱里的桥牌爱好者给我写信。
更多的钱并不能给生活带来太大的改变。我也改变不了内布拉斯加州和堪萨斯州的橄榄球比赛分数！我还是像以前一样睡觉（每晚睡七个小时，还是躺在一样的床垫上，你也可以去内布拉斯加家具城买同款的）。我边听 iPod 边在跑步机上锻炼，你也可以啊。在座的各位，都比当年的洛克菲勒过得更好。
现在，你们是大学生，正是投资自己的年龄，现在投资，将来才能获益。你们自己就是自己的资产，努力提升自己吧。给你 1 亿又如何？你不还是你？(Adding $100 million to that asset won't change you that much.)
Q：最近，一些美国公司的造假行为被曝光，政府是否应答加大惩处力度？
WEB：艾略特·斯皮策 (Spitzer) 为社会做了一件好事。Millennium Partners 同意庭外和解，支付了 1.8 亿美元的罚款。Millennium Partners 已经身败名裂了。经过斯皮策的揭发，所有基金或保险公司都怕当众出丑，不敢再犯类似问题。查理总是说，每年公开绞死几个，对社会功德无量……
查理只是打个比方。媒体曝光比萨班斯-奥克斯利法案 (Sarbanes-Oxley) 更有效力。斯皮策可能略有越界，但最终他给社会做了大好事。
（完）