公司有大量资产,但持续亏损,是否应该清算?

公司有大量资产,但持续亏损,是否应该清算?

股市和公司管理层,谁说得对?


公司和股东之间的另外一个分歧是该不该清算。市场认为公司将来会继续亏损,公司现在账上的现金也会亏损殆尽,所以许多股票的市值比公司账上的现金还低。
果真如此,股东能眼睁睁看着自己的钱打水漂吗?不应该要求清算吗?公司的管理层当然会说:“不应该。”但是股市掷地有声地说:“应该。”谁说得对?双方各有什么理由?


本文是格雷厄姆先生撰写的系列文章中的第三篇,深入分析了当前困境的根本原因。

我们眼前正在上演一场史无前例的奇观:三分之一以上的工业公司股价低于净流动资产,很多公司的市值甚至比公司账上可自由支配的现金还低。我们在前面的文章中指出,当前情况有三点原因:
(1) 看不清事实;
(2) 被迫卖出,没钱买入;
(3) 担心公司目前拥有的流动资产将来会被消耗殆尽,不敢买。

在“公司富得流油,股东穷困潦倒”以及“富有的公司是不是该把钱还给股东?”这两篇文章中,我们讨论了第一点和第二点原因,并分析了由此产生的众多影响。当前的股市跌到如此局面,完全是因为公众看不清现实或公众陷入经济困境吗?不是。

1 美元的金币,50 美分就卖,没任何限制条件,有这么便宜的好事,肯定要传疯了,人们肯定争着抢着买。现在,有都是公司的真金白银就是五折以下大甩卖,但是这里面是有限制条件的。公司的财产属于股东,可股东对这些财产没控制权。公司亏个没完,股东们只能眼睁睁看着公司的资产缩水、蒸发。正因为如此,人们连公司账上的现金都不信了。

有些读者可能心都凉了,他们不耐烦地说:“公司都不可能清算,还在这说清算价值有什么用?”在股东看来,他们是有公司的权益,现金他们有份,厂房他们也有份,但不管是他们的那份现金还是厂房,都是理论上的。如果公司清算了,股东能得到现金;如果公司盈利了,厂房就值账面价值。“如果有火腿的话……”如果这个,如果那个,一切都是如果。(译注:出自 If we had some eggs we could have some eggs and ham, if we had some ham,意思是“如果有鸡蛋的话,就能吃上火腿煎蛋了,如果再有火腿的话。”)

这种质疑的观点很有说服力,但是我的理解是这样的:股东没办法让公司盈利,但是清算公司的权力,他们确实是有的。归根结底,我们现在探讨这个问题绝对不是纸上空谈,这是个有实际意义的问题,是一个亟待解决的问题。

这个问题也极具争议,涉及不少冲突,例如,公司管理层的判断和股市的判断不一致,公司管理层和公司股东的利益不一致。

这个问题说白了,就一句话:是公司的管理层错了,还是股市错了?股价低迷说明了什么?难道只是投资者失去了理智,深陷恐惧吗?难道不是市场发出了警告,提醒赶紧清算吗?

清算不清算,这是股东自己的问题,他们却把它交给公司的管理层处理。今时今日之股东,把所有问题都交给了公司管理层。公开的股票市场给出的意见明显与公司管理层的意见相左,这时还让管理层决定是他们自己对,还是市场对,这太天真了。公司的管理层从公司领薪水,股东是公司的所有者,公司的资产是股东的,这里面有利益冲突,更不能单纯听信管理层的了。假如你开了一家小超市,请了一个人来管理,天天亏钱,是继续开,还是关了,你肯定不会让给你打工的这个人决定。

在公司治理方面,有两个观念贻害很深,公众默默接受,他们就更软弱了。第一个观念是,公司股价如何,董事们不用关心,也不必负责。第二个观念是,外部股东对公司一无所知,他们的意见不能当回事,一切都要听管理层的。

凡是关于公司股价的问题,董事们都依靠第一个观念,把自己撇清了。只要有(非控股)股东胆敢发声,质疑管理层经营失策或损害了股东利益,就有人祭出第二个观念,把质疑的股东压下去。这两个观念简直是公司管理层的护身符。当有理智的声音指出,清算公司更符合公司所有者的利益时,管理层甚至都不屑于向股东们解释。

公司股价如何,不关董事们的事儿,这个观念人们都普遍接受了,其实它很不对、很虚伪。市场波动当然与管理层无关,但是公司股票涨过头或跌过头时,他们不能不管。只要在他们的能力范围之内,他们就应该保护股东,让他们避免遭受市值的减损。这和为股东经营公司,尽量避免经营亏损或资产损失是一个道理。

如果人们普遍认为管理层有这个职责,并且监督管理层对此负责,哪至于出现现在市场价格和清算价值天差地别的局面?董事和股东都应该清楚,无论在什么情况下,公司股票的真正价值都不可能低于公司的变现价值,而公司的变现价值一般都不低于净流动资产价值。

董事和股东还应该清楚,如果公司继续经营的价值还不如变现价值,那就该清算。董事还应当清楚,他们有责任保护公司的变现价值不出现减损,并竭尽所能避免出现股价长期大幅度低于合理价值的情况。

综上所述,自己公司的股票跌入万丈深渊,董事们不能无动于衷、漠视不理,他们必须采取建设性行动,扭转股票跌残的局面。第一,他们应该力保股息的正常发放,股息至少要与股票的最低真实价值相称。为保证股息,在不影响公司财务状况的前提下,他们可以便宜行事,从累积盈余中提取资金用于派息。第二,他们要主动提醒股东,让股东意识到公司的最低清算价值高于市场价格,并且坚定地向股东表明公司实实在在的价值。第三,他们要尽可能缓解股东的困境,采取我们在上一篇文章中建议的措施,以公允价格按比例收回并注销股票,从而将公司多余的现金返还给股东。
最后,他们要密切关注公司的状况和前景,保证公司的变现价值不会严重减损。如果发现将来可能严重亏损,他们应当严肃认真、公允谨慎地考虑,是否应将公司出售或清算,以保证股东的最大利益。

从现在的情况来看,股市极其强烈地表示许多公司应该清算,但是公司的管理层根本不当回事。你看股权分散的上市公司,自愿主动地解散的有几个?难道这不是很奇怪,很能说明问题吗?拿私人所有的公司来说,停止营业简直太稀松平常了,但是公众持股的公司就不一样了,很少有自动选择这一步的。

倒是资不抵债后清算的案例比比皆是。华尔街的行事风格就这样,非得等到法院上门来查封资产,才关门大吉。我们这些公司的管理层啊,他们都是不轻言放弃的人。乔希•比林斯 (Josh Billings)(译注:美国幽默作家)多爱国啊,就算自己妻子娘家那边的所有男丁都为国捐躯,他都在所不惜。公司的管理层也一样,只要公司能继续经营下去,把股东的最后一分钱都亏光,他们也在所不惜。

难道公司聘请的管理层不受命于董事会?难道董事会不代表股东权益,并承担维护股东权益的责任?在管理层损害股东利益时,难道董事会不应挺身而出?道理是这个道理,但现实里不是这么回事。

看看董事会里都是什么人就知道了:(1) 管理层本身,他们把自己的饭碗看得比股东重要;(2) 投行人士,他们最在乎的是承销利润;(3) 银行人士,他们最看重的是放贷和保证贷款能收回来;(4) 与公司有业务往来的人士;(5)最后一类董事是完全以股东利益为重的人,他们总是最稀有的。

就算这最后一类董事,一般也和管理层关系非同一般(否则也不会被提名成为董事)。如此一来,想想董事会的氛围,怎么可能违背管理层的意愿,坚持以股东利益为重?董事们的人品没问题,但他们也逃不开人情世故。笔者本人也在几家公司担任董事,对此深有体会。

讲到这,我们就明白了,股东自己不主动清算,别人是不会管的。这个问题,股东必须独立判断,必须听自己的。在大多数情况下,要实现清算,无论是提议还是实施,股东们都不能指望董事,都要亲力亲为。下面说一个原则,股东们一定要把这个原则记住:

公司的股价长期低于清算价值,这时就应该考虑清算。

请注意,我们不是说,只要股价低,就该清算。我们的意思是,如果股价长期低迷,股东有正当理由提出清算,股东的提议应得到公司的充分重视。

我们的意思是,股东应当保持开放的心态,从事实出发,以所有股东利益最大化为原则,考虑这个问题。毫无疑问,对绝大多数公司来说,股东经过深思熟虑后,会发现清算不合适。在正常情况下,公司持续经营的价值远远高于通过清算实现的总价值,清算并不合适,虽然公司眼前是亏损的,但还是要挺过去。

然而,当前的情况如此恶劣,可想而知,许多公司的所有者会认为,与其继续经营,不如关门停业。假如股东纷纷要求公司清算,这对整个经济会有何影响?通货紧缩会更严重吗?失业率会更高吗?人们的购买力会进一步下降吗?股东是不是为了自己解脱而伤害了国家利益?表面看是这样,实际上恰恰相反。

病怏怏的公司还继续经营,这是国家之祸患,而非福祉。这些公司根本活不下去,却让我们饱受产能过剩、恶性竞争之苦,只能给股东带来亏损,给行业带来混乱。

它们自己不赚钱,还害的其他企业也赚不了钱。少了它们,供给和需求的关系就更正常了,留下来的企业能以更低的成本、生产更多商品。目前,棉纺织行业就在朝着这个方向发展。

从就业的角度来讲,关闭亏损的公司,产品需求不会减少。生产活动转移到别的公司,总体就业机会未必减少。我们不否认,在这个过程中,有些人会受到影响,他们的生活会出现困难,这在所难免。然而,企业已经病入膏肓,在这样的企业中,工作岗位肯定是朝不保夕。一方面,我们很同情下岗职工,另一方面,在我们的经济原则里,可没有哪条规定说,宁可亏光股东的资本,也要保证就业。

在产能过剩的大背景下,我们深陷经济萧条的泥潭,不知如何解脱。公司的股东们很窘迫,他们拥有的如此之多,能变现的却如此之少。我们还摆脱不了大萧条,但我们有很多方法,可以缓解股东的苦闷。美国的股东们早已意志消沉,要是他们能把这些问题看透,或许会重新振作起来。
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Longvestor04-15 14:13

最最重要的问题,弱小的外部股东,怎么发起清算?哪怕在公司治理相对偏向股东的特拉华州,也允许毒丸计划存在。
挂上毒丸的公司,连卡尔·伊坎都无从下手。文章结尾,格雷厄姆也表示了深切的无奈。

弗罗林freedom2018-11-14 22:06

关于清算1

用户38686390762017-01-31 20:26

呵呵,新年快乐!

缘富2017-01-26 22:52

说得太直接了嘛,委婉点,行不行,新春要快乐哈。