价值因子的至暗时刻

我非常推崇奥肖内西的《投资策略实战分析》,这本书用1926—2009年美股的数据实证检验了各种策略,最终价值策略无疑是最好的。因为以五年为周期,价值因子只有1995—1999是跑输的。关于此书的读书笔记,参见《阅读系列之《投资策略实战分析》1》和《阅读系列之《投资策略实战分析》2》。

但如果这本书出第五版,数据更新到2021年,不知又是什么结论?因为从2006年7月到2020年9月,美股的价值因子14年跑输,中间只有短暂的反复。这14年远远超过上世纪90年代的那五年,是过去一百年没有见过的。最近三年,A股的价值因子也远远跑输,虽然这在A股仅有30年的历史上也非常罕见,但和美股相比,还是小巫见大巫。

今年1月11日霍华德·马克斯有篇备忘录《价值这东西》,记录了疫情期间和他儿子的对话以及自己对价值投资的最新理解。全文闪烁其词,但我看得出他的动摇和彷徨。我没有细查他儿子的生平和经历,但假设他05年开始管钱、30岁做基金经理,那也是年近五旬的人了。一个快50岁的人,在他职业生涯的全部都经历了成长因子的完胜,你很难指望他认同价值投资。

14年很长,长到可以覆盖一个人一半的职业生涯,但14年对于历史的长河也很短暂。众所周知,DALIO非常喜欢研究那些一个人一生都可能无法经历、但却客观存在的历史案例,他做这种虚无缥缈研究的目的就是防止陷入重大的历史性错误。比如说,70年代入行的人很难相信通胀还可以下行、美债利率还会下行,就像现在的人很难相信利率还会上行一样。我们都是基于历史进行总结分析、提炼框架,最怕这个历史也不是永恒、只是沧海一粟,等你总结完了也就失效了。

所以,虽然过去100年美股价值因子没有这么长时间、这么大幅度跑输,我很想知道100年前的世界是如何的?因为在西格尔的《股市长线法宝》,我看到了1820年以来的数据,所以逻辑上应该有这种研究。后来,我一个“恋数据成狂”的朋友通过不断挖掘和寻找,终于在YALE的论文集中找到了上述数据,将这一研究又向前推了五十年。其中有篇论文的一张图令我非常震惊。

不知是出于巧合还是存在某种逻辑,1904年之前美股居然也有14年价值因子跑输,并且幅度和过去14年也差不多。但之后9年,价值因子不断跑赢,每年的超额收益9.9%。

我在《身处何处?》中说过:身处何处比走向何方重要。经过上述的分析,我们还是不知道美股的价值因子会不会继续跑输,去年9月至今的跑赢是不是昙花一现,但我们至少知道现在处于什么样的水平!该下多大的注!

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精彩评论

louisl6782021-12-29 12:33

value这因子说实话从alpha角度上来说也就那样。。。毕竟HML已经作为FF 3 factor之一了,用ff3 model的话甚至连alpha都不配了...我个人是觉得价值因子不太值得花时间坚守了,主要是high book to market可能确实是不太跟得上时代了,主要是行业的变化,再加上企业回购的话这个指标真的失真了。。比如回购多的公司可能book value是负数。。

从titman和jegadeesh的momentum paper来看,momentum可能是传统几个factor里跑的比较好的了,至少看起来要比value靠谱的多。。
别的比较简单的比如low beta或者low volatility anomaly看起来也不错,至少我从行为金融那个方向能理解。。

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孙波hjq03-09 08:07

今天看纳斯达克指数,突然想到,2000年价值因子大回撤的后面,就是纳斯达克大回撤,回撤幅度达到70%多。。。2020年价值因子又大回撤,岂不是以后几年成长都会很难看。。。

X-HOPExw03-07 15:55

核心:美林时钟。所处象限不同,价值逻辑不同

飞翔的平安银行02-27 10:58

好文章

股浪泛舟01-13 11:36

时代因素,代际之间的投资思维不同。格雷厄姆的投资理念形成于大萧条,保守谨慎的理念刻苦铭心;巴菲特的投资理念形成于高歌猛进的50、60年代,并且在80年代不断进化,对公司未来价值的考量更多。

sai--01-02 10:07

《投资策略实战分析》这本书刚看了部分,确实不错,总结来看,坚持一种策略或者风格,是长期致胜的关键,虽然某段时期会失灵。