根据 SIFMA 的数据，截至 2022 年末，我国债券市场总规模达到 21.66 万亿美元，位居世界第二，我国债市总规模也比A股总市值还要高。
我们发现，普通投资者对债券的关注度远低于股市，一方面是因为股票的长期收益率更高，更容易吸引投资者的目光；另一方面债券知识比股票更复杂，导致大多数投资者知难而退。
投资50图认为，投资者首先关注的应该是风险，而不是收益率，认清不同资产背后的不同风险，然后再从低风险到高风险尝试不同资产的投资。
这也是为什么我们会先从债券讲起。
一种比长期国债收益更高的债券
2007～2022 年，我国的短期国债年化收益率为 2.59%；长期国债年化收益率为 3.73%。
有没有收益更高的债券呢？
以中债-高信用等级债券（7-10 年）指数为代表的长期信用债，年化收益率 5.07%。
是不是有点心动？
先等等， 还记得吗，风险和收益相伴相生。
债券市场上的债券主要有两大类：利率债和信用债。
国债、国开债是以政府信用为依托，几乎没有违约风险，价格主要受实际利率影响，这类债券被称为利率债。投资者一般只需要关注利率水平即可。
信用债的发行主体不是政府，而是企业、金融机构等，包括企业债、公司债、短期融资券、中期票据、可转债等品种。信用债的发行主体可能出现无法按时或完全偿还债务的风险，因此信用债除了受到实际利率影响外，还受发行主体信用状况的影响。也就是说，信用债的风险有二，一是利率风险，二是信用风险。
假设国家财政部和某个企业都想找你借钱，期限都是 5 年，利率都是 5% ，你愿意把钱借给谁？
自然是财政部，因为不用担心它会违约或者还不起钱。企业没有国家的信用度高，有可能违约无法偿还债务，所以企业想在市场上借到钱，就需要以更高的利率借债。
为了吸引投资者，信用债对投资者承担违约风险的行为进行相应的收益补偿，这就是违约风险溢价。换句话说，信用债投资者承担了违约风险，才能拿到违约风险溢价，获得更高的收益。
2007～2022 年，中债-高信用等级债券（7-10年）指数年化收益率为 5.07%，长期国债年化收益率为 3.73%，违约风险溢价为 1.34%。
1926 ～2022 年这 97 年，美国长期信用债年化收益率为 5.68%，美国长期国债年化收益率为 5.2%，违约风险溢价为 0.48%。
信用债违约概率高吗？违约后还能回收多少钱？
针对债券违约的可能，标普全球评级（S&P Global Ratings）使用「四等十级制」（AAA，AA，A，BBB，BB，B，CCC，CC，C，D）来评估债券信用等级。信用评级为 BBB 及以上的债券一般被认为是投资级债券（也叫高等级信用债），指的是那些信用级别高、只有很小违约风险的债券；BBB 以下的是非投资级债券（也叫高收益信用债），指的是那些信用级别低、违约风险大的债券。
评估债券违约，最核心的指标有两个：违约率和违约后回收率。
你可以简单理解为，假如有 100 家企业发债，5 家违约了，违约率就是 5%；这 5 家企业的违约资金是 100 亿，经过债务重组、债务置换等方式，最终收回来了 30 亿，那么违约后回收率就是 30%。
从上世纪 80 年代至 2019 年，分评级看，全球投资级债券和非投资级债券的平均违约率分别为 0.14% 和 2.82%。从数据来看，投资级债券的违约率很低，违约的可能性不大，非投资级债券的违约率较高。
而在违约回收率方面，根据穆迪统计，1987 ～ 2019 年美国不同类型债券的平均回收率分别是 80%、61.9%、47% 和 28%。也就是说，即使债券违约，大部分债券还能回收部分资金，并不是完全损失本金。
图片来源：《跨越百年的违约历程和评级制度——美国信用债市场图谱研究之二》
而中国的情况是，由于对违约率、违约回收率没有采用统一的测算要求，不同机构的数据相差甚远。可以比较确定的是，2018 年以后，中国债券市场的违约规模和新增违约主体数量有所增长，尤其是民企的违约规模和违约率远高于国有企业。主要是因为我国的信用评级实践中存在评级虚高、区分度不足、事前预警功能较弱等问题。
国际上的信用评级标准更为严格，根据标普评级，截止 2023 年 8 月，标普500的成分股中只有微软和强生是 AAA 级，苹果和谷歌只是 AA 级。中债资信统计显示，我国的信用债等级主要集中在 AA+ 附近，AA 及以上企业数量接近 90%，AAA 级别的企业占到 20%，显示出评级虚高、区分度不足的问题。
2020 年，发生违约事件的永煤控股，其主体信用级别在违约前是最高等级的 AAA，而在违约后，评级被迅速调降至 BB，显示出评级结果「事前预警不足，事后大幅下调」的问题。2022 年 8 月 6 日起，信用评级行业迎来新规，《关于促进债券市场信用评级行业健康发展的通知》正式施行，有助于提升我国信用评级质量和区分度。
信用债如此复杂，投资者是不是应该敬而远之？
也不尽然。
尽管我国的信用评级体系还不够完善，但仍然可以通过提高评级门槛、分散投资的方法进行选择。
高信用等级债券风险相对可控
我国评级在 AAA 的公司基本上都是国有大公司，比如国家电网、中石化、中国工商银行、招商局等，整体上它们违约的风险并不高。如果我们只投资高信用等级债券，风险相对可控。例如我们选择的代表中国长期信用债收益的「中债-高信用等级债券指数」所包含的债券都是主体评级在 AA 以上（含 AA 级）的债券，它的长期收益并没有受到违约风险的太大影响。
选择债券基金，而不是单只债券
投资单只债券、同一个发行主体或者关联机构的债券，一旦违约很难回收资金，会损失巨大。而投资包含一揽子债券的债券基金，则能够分散风险。债券基金的基金合同中通常都会有投资组合限制，比如「本基金持有一家公司发行的证券，其市值不超过基金资产净值的 10%」。
此外，选择债券基金时，可以在它的基金合同 - 投资策略 - 信用策略中，查看它投资不同信用等级债券的上限，比如：
总结一下：
长期来看，投资信用债相比国债确实会有超额收益，但同时要承担更大的波动风险和违约风险，尤其是周期下行时风险更大。
对于普通投资者来说，可以在能够承受少量违约风险的前提下适当配置信用债资产，但要切记分散投资，选择债券基金作为自己的投资工具。面对未知的违约风险，应该更加保守一点，选择完全（或者绝大部分）投资 AA 级以上债券的债券基金。
参考资料
Stocks, Bonds, Bills and Inflation - 2023，Roger G. Ibbotson & James P. Harrington。
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