$恩华药业(SZ002262)$

    大部分医药股都是我能力圈之外的，所以优秀的医药股（比如誉衡、以岭看起来很不错的）我也只能错过，恩华是我为数不多能看懂一部分（行业发展方向）的股票（我能看懂或看懂部分的品种还包括：海正、通化东宝、复星、爱尔、通策、迪安、三诺、理邦）。

    恩华的主营是麻醉类、精神类产品，我曾看过多篇资料，我国的精神类和神经类药物的受众人群还很小，而相关行业药物的发展空间巨大，我十分看好恩华药业所处行业和恩华药业本身的发展，恩华药业国内专注于中枢神经药物细分市场的公司，公司现在以麻醉镇痛业务为主，但未来精神类药物业务将必然超越麻醉镇痛业务，同时神经类药物发展快速。考虑到中枢神经系统药物属于政策严格监管市场，行业具有高壁垒、高毛利、低竞争的特点（05年之后，国家药品审批的严格程度提升，企业获批品种难度空前加大，严格的审批成为恩华的“护城河”），特别是在药价持续下降的大趋势下，精神麻醉用药一直以来受到国家严格的管控，影响较小，是典型的“好生意”。遗憾的是一直没有花时间和精力深入到恩华药业这家公司里。未来将会多花点时间搞清楚这个行业，恶补相关学术知识。

    简单说一下半年报：恩华上半年收入12.2亿，同比增长13%、净利润1.24亿，同比增长25%。

    医药工业实现收入6.2亿元，同比增长16%，其中制剂、原料药分别实现收入 5.5亿元和7058万元，同比分别增长11%、 90%，核心产品麻醉类、精神类分别实现收入 2.85 亿元、2.15 亿元、特别的，同比增长 21%、14%，神经类药品收入2387万元，实现50%的高增长，神经类原料药获得90%的高增长。公司老品种平稳增长，其中咪达唑仑增速在 15%左右，销售收入过亿；依托咪酯是另一个过亿的品种，且在基数较高的基础上仍保持了 30%左右的较快增长；二线品种方面，齐拉西酮、丁螺环酮增速保持在 30%左右，右美托咪定由于基数低实现翻番以上的增长。精神类产品同比增速明显放缓，主要是利培酮受降价影响，但利培酮分散片有快速增长，整体利培酮同比增长略超10%，二线品种齐拉西酮、一舒增长约30%、30%。新品种度洛西丁有少量销售。

    商业表现稳健，实现营收 5.92 亿元，同比增长 9.58%。

    受麻醉药及精神药成本提升影响，毛利率下滑 3.26 个百分点；值得注意的是销售费用率同比下降 1.7%，至 20.5%，为历史低点，这反映了本期内招标进度低于预期，渠道开发放缓。研发投入同比大增84.29%。净利率保持不变，维持在15.8%的较高水平。

    未来看点：1.国家加大基层医疗投入，同时医保覆盖范围、力度提升，未来麻醉手术量将保持较快增长。近2年新上市品种包括麻醉类的右美托米啶、芬太尼、丙泊酚，精神类的度洛西丁，13年合计贡献了3000万左右的收入，公司自11年下半年以来先后获批右美托咪定、度洛西汀等大品种，然而由于各省招标进展缓慢，上述品种至今尚未在全国范围内实现销售（如右美托咪定仅在6省份中标），难以对公司销售收入带来显著增量。考虑到14年是招标年，新产品应该开会开始放量，另外方面公司在研品种瑞芬太尼有望于今年下半年获批，瑞芬太尼作为麻醉药品不需通过招标采购，获批后即可利用公司成熟的营销网络。

    2.新品方面：多个重磅新药有望年内获批：公司的阿立哌唑（治精神分裂，全球销量超 60亿美元）6月接受了现场检查，有望近期获批；普瑞巴林（治神经痛和癫痫，全球销量超 30 亿美元）排在申请队伍前列，瑞芬太尼在绿色通道中，年内均有望获批；奥氮平（治精神分裂，全球销量超 30亿）明年有望获批。

    3.公司拟以货币方式出资2040万元、控股51%，重庆络康拟以其在研药品专利技术作价投入，持股 49%。重庆络康在麻醉、心脑血管等领域颇有研究积累，此次会将多个麻醉药、高血压药等相关专利注入该子公司，部分研发相对成熟的药品有望今年内提交临床申请。该合资子公司将使恩华远期管道产品线更为充足，巩固公司在麻醉用药领域的小龙头地位。

    由于稀缺性和未来行业持续的高成长，恩华这两年来一直享有较高溢价，目前看14年估值40倍左右，并不算便宜。

PS.恩华的半年报我是很吃力的读完了，里面很多专业的药品术语我是基本看不懂的，此篇报告也借鉴了很多卖方的报告，接下来我会继续拓展自己的能力圈，争取把这个行业彻底搞懂。