泸州老窖年报&一季报点评：业绩符合预期，现金流表现亮眼，延续稳中有进增长趋势
2023年圆满收官，国窖价增带动盈利能力提升。2023年中高档酒收入268.4亿元/+21%，其中量增1%、价增19.8%，我们预计价增主要系股份公司给国窖专营公司结算价提升贡献，中高档酒毛利率同比+1.2ppt至92.3%，其中预计国窖增长25-30%，高低度增速基本一致，特曲60版为公司平均增速，特曲老字号同比下滑，窖龄小幅增长；其他酒收入32.4亿元/同比+23%，其中量增20%、价增2.7%，预计主要系头曲销售增长，其他酒毛利率同比+3.3ppt至56.5%，主因低档酒内部结构升级。2023年毛利率同比+1.7ppt至88.3%，主要系国窖价增带动，销售费用率同比-0.6ppt至13.2%，管理费用率同比-0.9ppt至3.8%，毛利率提升及费用投放提效带动净利率同比+2.5ppt至44%。
1Q24延续稳中有进增长，现金流及合同负债表现亮眼。分产品看，我们预计国窖收入增长15-20%，高低度增速相似，特曲和窖龄增长20-30%，头曲春节期间动销增速快，但部分收入在4Q23确认，因此一季度增速与公司平均基本一致。1Q24毛利率同比+0.3ppt至88.4%，销售费用率同比-1.2ppt至7.85%，主要系公司品牌力提升基础上逐步提升费用效率、费用精准投放，管理费用率同比-0.8ppt至2.5%，费率下降带动净利率同比+0.9ppt至49.8%。期末合同负债25亿元/同比+47%，部分系去年春节受疫情影响、回款低基数，1Q24销售收现106亿元/同比+32%，现金流表现亮眼。
公司今年聚焦渠道挖潜和消费者拓展，组织机制赋能下有望持续稳健发展。公司目前回款进度40%+，成都接近60%，西南地区50%+，渠道库存2-3个月。公司今年计划推进全国市场深度挖潜，拓展2.0版本专卖店、餐饮酒店等，进一步扩大消费群体，并将通过公司级/销售公司级/品牌公司级三级体系做消费者教育。同时，我们预计今年公司全面抓费用效率提升，收缩过去的冗余费用，投入集中到有效的品鉴会、国窖游、体育活动等。我们认为老窖管理优势延续、市场反应灵活，产品结构平衡且有充分的全国化拓展空间，持续稳健增长的确定性较强。
盈利预测：我们预计2024/25年营业收入363/428亿元，同比+20/18%，净利润163/196亿元，同比+23%/20%，当前股价对应17/14X市盈率
$泸州老窖(SZ000568)$ $贵州茅台(SH600519)$ $五粮液(SZ000858)$