概览
尽管近几个月来，美国经济和通胀数据均表现强劲，但核心通胀率有所下降，并且我们认为美联储的下一步举措或将是降息而非加息。整体降息周期可能会推迟，但不会取消。
固定收益资产短期内可能表现不佳，但在降息周期启动后，其长期总回报表现或会有所改善。政府债券还可以抵御经济增长的下行风险。
近期股票和债券的双双回调提醒投资者在全球范围内多元化部署的重要性，以及在投资组合中配置另类资产的必要性。
随着投资者重新评估对美联储政策前景的观点，全球金融市场波动性加剧。自4月初以来，10年期美国国债收益率已上涨40个基点，标普500指数和纳斯达克指数分别下跌4.6%和5.7%，日经225指数下跌9%（以美元计）。此外，美元指数自2023年10月以来首次突破106，自3月份消费物价指数（CPI）报告公布以来上涨2%。
尽管这种程度的市场修正并不罕见（见下图），但投资者的不安是可以理解的。有鉴于此，我们将探讨过去几周内出现的几个问题。
标准普尔500指数的年内回撤与历年回报情况
资料来源：彭博，FactSet，标准普尔，摩根资产管理。数据截至2024年4月22日。
降息周期或将推迟而非取消
我们对政策和市场前景的看法是基于核心通胀（剔除食品和能源）仍在下降，但所需时间长于预期的态势。近期能源价格飙升可能会导致未来几个月的整体通胀率上升。然而，美联储可能会认为，油价上涨不仅会影响通胀，还会对家庭支出和企业利润率构成风险，因为消费者和企业的燃料开支将增加。
我们仍然认为，尽管中东地缘政治局势日益复杂，但近期伊朗和以色列之间的军事摩擦不太可能对能源市场产生重大的直接影响。关键的一点是，全球能源市场的动荡将导致能源价格上涨，而这并不符合任何一方的利益，尤其是在全球多个国家或地区即将举行大选的情况下。此外，美国对伊朗实施的最新制裁和出口管制中并不包括石油。再则，伊朗石油出口的任何潜在中断都可能被其他石油生产国的产量所抵消，特别是石油输出国组织（OPEC）成员国，他们去年实施了减产以支撑油价。对供应而言，最大的风险仍然是霍尔木兹海峡的紧张局势，每天约有20%的全球原油消费量及相关产品经过该海峡。不过，我们认为伊朗封锁该地区的可能性很低。
同时，美国劳工部公布的数据显示，剔除食品和能源的CPI数据已经从2022年9月6.6%的峰值稳步下降至2024年3月的3.8%。美联储最为青睐的指标——核心个人消费支出（同样不包括食品和能源）走势与此相仿。我们预计，导致通胀的几个因素（例如住房、汽车和家庭保险等）将随着时间的推移逐渐放缓，从而有助于维持通胀的下降趋势。
在这种情况下，我们仍预计美联储的下一步举措或将是降息，而非加息。此时进一步上调政策利率可能会增加中期内经济大幅放缓的风险。不过，由于就业和其他经济数据强劲，首次降息的时间已被推迟。目前，隔夜指数掉期市场显示，9月会议降息25个基点的概率为80%，年底前降息两次的概率为74%。投资者预期政策利率到2025年底将达到4.1%，高于美联储在3月份《经济预测摘要》中发布的预测值3.875%。
对美国政策利率的市场预期
资料来源：彭博，FactSet，标准普尔，摩根资产管理。数据截至2024年4月22日。
鉴于美联储对最新公布数据的依赖，这就像在没有路灯的暗夜中开车一样。央行和市场可以根据当前的数据，就未来一到两次会议的方向形成观点。但对于在此之后的会议，结果的不确定性则显著上升，这是目前市场焦虑情绪的关键所在。
这意味着当前数据可能会促使美联储在6月和7月会议上维持当前立场，最早有机会在9月降息。然而，如果通胀保持粘性且就业增长保持强劲，首次降息可能会推迟到2024年底。不过，长期投资者仍应关注政策利率预计会在未来12个月下降这一事实。
多元化投资的重要性凸显
美联储推迟降息导致政府债券收益率上升。短期来看，政府债券和优质固定收益资产的总回报可能逊于现金。尽管如此，长期投资者仍有两个理由继续投资于固定收益资产。
首先，如前所述，降息周期或将推迟但不会取消，这表明债券收益率最终或将会下降，并由此推动总回报上升。另一方面，现金在利率下降的情况下则面临着再投资风险。
其次，投资者目前关注的是经济软着陆甚至不着陆，同时伴随粘性通胀的情景。然而，尽管宏观经济数据依然强劲，但投资者不能忽视经济活动急剧恶化的可能性，即使这种可能性不大。政府债券和优质固定收益资产有助于缓解这种风险。
就股票而言，由于估值调整，无风险利率上升正导致市场回调，尤其是在成长股和科技股板块。尽管如此，一定程度的通胀有助于维持企业利润率，从而促进盈利增长。短期内，投资者可能会选择从成长型板块转向更具周期性特征的板块，例如消费、材料和工业等。美元走强也为亚洲股市带来了挑战。不过，鉴于近期亚洲出口复苏的势头，我们仍然关注亚洲科技出口国家/地区以及日本市场的投资机会。
最近股票和债券双双下调会让投资者回想起2022年经历的艰难时期，当时通胀高企促使全球政策利率迅速上升。这同时也突显出多元化配置对投资者的重要性。4月初以来，部分市场表现出较强的韧性，包括中国内地、中国香港、印度和东盟市场。此外，黄金和能源等大宗商品的表现优于股票和债券。其中一些资产（例如中国股票）估值低廉，可以增强投资组合抵御市场波动的韧性。宏观经济数据向好，以及中国政府致力于强化公司治理的举措可能会成为支撑因素。能源价格上涨助长了当前的避险情绪，让人想起2022年的类似情景。房地产、基础设施和运输等另类资产可以提供多元化优势，并有助于为投资组合带来收益。
总之，我们预计，当前因降息预期变化带来的市场波动最终将消退，投资者应着眼未来，相应地调整投资组合配置。尽管现金在波动时期似乎颇具吸引力，但由股票和固定收益资产组成的充分多元化投资组合，在产生符合长期投资目标的回报方面仍将发挥关键作用。
除非另有注明，本文内数据来源于FactSet，截至2024.04.22。注：除非另有说明，所有回报均为美元价格。
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