穿越经济周期：全天候策略的实战应用（04.18）

过去四十年，我国经历了社会经济的快速增长，这一时期的发展为各个领域带来了显著的推动力，取得了举世瞩目的成就。然而，经济增长的历程并非直线上升，时而伴随着周期性的阵痛。

正如钟摆的往复运动，经济周期是不可避免的自然规律。面对这一挑战，人们一直在积极探索有效的应对策略。从宏观经济政策到微观投资决策，从风险管理到资产配置，投资大师们致力于寻找能够平滑经济波动、提升长期收益潜力的“躺赢”方法。

说起躺赢，自然不能忘记躺赢派掌门人瑞·达利欧，以及桥水的标志性策略——全天候策略。

一、从资产均配到风险平价

61时常建议大伙关注资产配置平衡，优化股债配比，寻求组建全球均配、攻守均衡的指数基金组合，以实现地域和资产类别上的均衡分配。

这个策略的背后便是现代投资组合理论（Modern Portfolio Theory，简称MPT），由诺贝尔经济学奖得主哈里·马科维茨（Harry Markowitz）在1952年提出。MPT认为通过持有多种相关性低(负)的资产，我们可以减少特定资产的非系统性风险。

不过，桥水基金创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）研究发现，虽然通过资产大类的均衡配置，能一定程度降低风险。但并不是真正意义上的风险均配，因为在常见的6:4股债配比策略中，60%股票部分仍贡献了89.4%的风险。

因此达利欧提出了风险平价(Risk Parity)理论，又称后现代投资组合理论（Post-Modern Portfolio Theory，简称PMPT），这一策略的核心理念是将投资组合中的不同资产，按照它们对整体风险的贡献进行权重分配，而不是仅仅基于预期回报。

在上述案例中，为了平衡两类资产的风险贡献，最终调整的股债比例为：股26.47%、债73.53%，从而使得两类资产的风险贡献均为50%，这便是风险平价策略的核心。

为了应对更极端的危机，该策略中还增加了黄金、大宗商品等作为配置选项，并且基于风险回报比，增加了不同的杠杆策略与动态再平衡策略，最终形成鼎鼎大名的“全天候策略”。

风险平价的计算细节较为复杂，且国内部分缺乏产品，因此无法直接照搬。但基于股票、债券、黄金、大宗商品与现金的资产组合，以及基于收益、风险、回撤考量的策略思考过程，很值得我们学习。

二、全天候策略模型与A股的应用

基于达利欧全天候构建思路，我们基于国内市场可选择的范围，流动性较好、费率较低、跟踪紧密的ETF基金作为待选标的，去组建适用于A股的“普通版全天候策略”。

示例之前先提醒，受诸多因素制约（如市场特性、可选标的、杠杆、工具等），该策略重在分享思路，不要较真与桥水版之间的差距。

1、普通版全天候策略

需要提醒的是，策略中各资产的配比也并非一成不变，一个根据自身风险偏好修正，一个根据大类资产估值高低动态再平衡。

2、A股普通版ETF全天候策略

还是老办法，基于61说了几年的组合：中证红利+沪港深500+纳斯达克100扩展，这次除了添加国债外，也增加黄金和大宗商品。黄金与大宗商品的标的选择，我们同样采用标准的ETF产品。

在诸如经济放缓、摩擦加剧、高通胀、高负债、降息预期等因素的影响下，投资者开始寻求避险、抵御通胀的资产投资，于是金价就地起飞，黄金成了时下最热门的话题，黄金类相关标的连创新高。

近期，黄金价格盘中最高逼近2401.5美元/盎司，连创历史新高。截止2024年4月17日，黄金ETF华夏(518850)年度涨幅近17.55%，黄金成为近期各大类资产中表现靠前的品类之一。

另外，需要提醒是的：黄金股与黄金，虽有千丝万缕的关系，但在全天候策略中，我们采用的是黄金ETF。如黄金ETF华夏(518850)跟踪的是上海黄金交易所黄金现货实盘合约价格，采用T+0交易，并非股票指数。

而黄金股ETF(159562)跟踪的是中证沪港深黄金产业股票指数，是纳入了一揽子黄金行业相关的个股，其与黄金现价之间具有较高关联，但又因为是股票指数，波动会再次放大。

就全天候策略来说，我们已经配置了30%的股票类资产，不一定再复配权益类资产。

黄金现价连创新高，但这也蕴含着风险。作为全天候策略的一员，黄金的配置不可或缺，但不妨等待更好的时机。

在实际的操作中，对于组合内的标的，可以根据自身的认知、偏好调整。比如标普500等权（RSP）、美国国债（TLT和IEF）、全球商品、石油、日经225、德国DAX等。

三、A股普通版ETF全天候策略回测

回测中由于部分产品刚发布不久，用类似产品替代，略有些许误差。

1、近3年

从21年年初的大白马牛市以来，沪深300连跌3年。全天候策略即便配置55%的债券，但得益于黄金、大宗、纳指、红利的强势，整体完爆了沪深300，达成19.32%的累计收益率，整体超额近50%。

2、近5年

我们把时间线拉回19年年初的A股底部，沪深300在2020-2021赛季取得了非常优秀的成绩。但涨跌同源，2022年开始，全天候策略开始超越300，而后一路走高，累计实现42.22%的收益率，整体超额约56%。

3、近10年

梦回2014年熊市底部，接下来便是近十年最大的2015年牛市，沪深300累计收益率快速攀升过130%，而后震荡回落，但在近10年的周期中，沪深300一直压制全天候策略。

毕竟仅配置了30%权益的全天候策略，主打一个温水煮青蛙。

在2024年年初，A股在连跌两年有余之后，仍出现剧烈的回撤，此时全天候策略终于再次超越沪深300收益率。最终，近10年全天候策略以66%的收益率略胜沪深300的57.27%。

因此，全天候策略整体是一个波动低、回撤小、长期收益率并不低的投资策略。

四、小结

全天候策略，作为大类资产配置的一种方法，其核心在于平衡风险与收益，通过配置较高比例的债性资产来实现平滑波动和回撤控制，这种策略的设计初衷是在不同市场环境下都能维持相对稳健的表现。

全天候策略的另一个关键是使用杠杆，然而这也意味着在面对极端市场情况时，如“股债商三杀”，投资组合可能会遭受较大压力。

因此，瑞·达利欧在实施全天候策略时，会根据市场变化和各类资产的表现进行动态的再平衡，以确保投资组合的风险敞口保持在目标水平。这就要求投资者具备较强的市场洞察力和风险管理能力。

A股普通版ETF全天候策略中并没有使用杠杆，虽然不加杠杆会影响部分收益率。但作为普通投资者，我们并没有太强的综合能力与工具，起步阶段老实一点无妨。

使用闲钱理财、注意投资久期、确保流动性安全，是我们面对波动的不二法宝。

另外，全市场估值、股债性价比等指标，也能一定程度上帮助我们在合适的时机调整持仓配比，从而增厚长期收益率。

五、“61”全市场估值仪表盘

六、“61”指数基金估值表（0254期）

七、重点提示

1、上证红利：股息率加权PE终于升破7至7.10，PE百分位升至21.78%，结合市值加权全历史、近10年数据，目前红利类指数进入正常估值范围，可以暂停定投。

2、上证50、中证A50、沪深300：上证50PE升至10.33，全历史百分位升至40.92%，PB升至1.16，全历史百分位升至9.52%，处于正常估值。

沪深300PE升至11.83，接近PE=12的低估线，PB略低升至1.28，全历史百分位仍处于5.62%，整体也开始接近正常估值。

叠加分红、大盘、央国企，大盘类ETF近期一直缓慢走强，以上证50、中证A50、沪深300为代表的大盘ETF已经逐渐进入正常估值范围。

3、中概互联：上一期出现失误，中概系指数核心指标用了PE数据，但无论PE（市盈率）还是PS（市销率），仍均处于低估的状态，本期已经修正回PS。

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数据整理不易，还望多多点赞、转发。

扩展阅读：《指数基金文章目录列表》（新手必看）

$沪深300ETF(SH510300)$ $标普500ETF(SH513500)$ $纳指ETF(SH513100)$

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风险提示：本文内容仅供参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。请在做出投资决策前，仔细阅读并理解相关基金的法律文件，如《基金合同》、《招募说明书》等。过往业绩不代表未来表现，投资者应根据自身情况，审慎决策。