一、主营业务——低压电器+光伏业务双轮驱动
营收分析：低压电器、光伏为前两大业务，合计占比超 95% 。从近 5 年公司各业务营收情况看，低压电器作为第一大业务，营收占比超55% 。分产品来看，大部分为终端电器、配电电器、控制电器等贡献。光伏新能源作为第二大业务，营收占比近年来稳步攀升， 2020年占比 接近43%，其中电站运营和电池组件制造贡献主要收入。
1低压电器业务
先说结论：低压电器业务基本盘稳固，依靠强大的护城河——完善的渠道网络，可以实现稳健增长，但不会有太大亮点。
1.1 行业中长期有望稳定增长，国产替代进行时
下游应用空间广阔，行业未来复合增速有望超10%。低压电器的应用下游主要是地产、基础设施、配电网、新能源、工业等领域，行业增速 =1.5-2倍用电量增速 。 价格方面，低压电器是难得的具有消费属性的工业品赛道，受益于需求增长，每年都可以持续提价。
近年来行业集中度稳步提升。我国低压电器行业是个充分竞争的市场，市场化程度非常高，当前已经形成了外资和内资共同经营和互相竞争的三足鼎立格局。全球低压电器厂商数量已经从 2016年的1500-2000家下降至当前的1000家左右 。
行业国产替代进行时。近几年来，以施耐德、ABB为代表的外资企业增速放缓，市场份额逐渐下降，具体来看，施耐德近年来市占率基本在15-17%区间内波动，而ABB市占率则从2011年的7.7%下降至2019 年的6.2%。与此同时，以正泰电器、良信电器为代表的本土民营企业，具备向客户提供给全面服务和各种类产品的能力，拥有根植本土的庞大营销网络和成本优势，在技术、品牌、资金方面具备较强竞争力，近年来逐步对海外老牌低压电器龙头实现国产替代，正泰电器在低压电器市场的市占率已经从2010年的10%快速提升至2019年的15%。
1.2 强大的护城河——拥有行业内最完善和健全的销售网络
公司拥有行业内最完善和健全的销售网络，渠道优势显著。正泰的核心经销商大多是正泰一手扶持做大，既有亲情乡情为纽带的远亲近邻，也有正泰集团成立初期加盟企业的经营者。高乡情+股东，使得正泰的低压经销商忠诚度高且市场开拓能力强，2018年正泰核心经销商中销售规模超过1亿元的已经达到38家。公司目前在国内市场形成了以省会和工业城市为重点，地市级城市为主体，县级城市为辐射点的三级营销网络，拥有片区办事处15个，直属授权经销商575家，1级经销商授权纳入公司管控二级经销商4700家（特权经销处），在县级及以上市场的覆盖率达到了80%。可以说公司是目前国内拥有行业内最完善和健全的销售网络的企业之一，渠道优势十分显著。
直销业务快速增长。从2017年正式推动行业直销开始，正泰的直销业务一直保持快速增长，从规模体量上来说已经达到中高端市场主要玩家的水平。2020年度公司直销业务营收20亿，同比增长11.5%。按照公司现在内部的规划，未来5年公司直销业务要保持40-50%的增速，将直销业务打造成公司的核心增长极。
2光伏业务
先说结论：正泰未来专注于分布式光伏电站，以及电站的精细化运营，会成为2022年的发展亮点。
总结原因：（1）行业方面：硅料、硅片价格在2022年会有明显下降，利润逐渐向产业链下游传导。加之电价的利好，可以刺激集中/分散式电站装机需求。（2）依托低压电器业务形成的强大渠道网络，专注户用光伏，更易下沉。（3）由“重”转“轻”，专注运营。
2.1 硅料硅片产能释放，利润下移，刺激装机需求
2021年是硅料企业雄起的一年，依靠硅料价格的上涨，通威股份赚的盆满钵满。随着硅料企业的大量扩产，硅料价格已经稳中有降。同时，隆基股份和中环股份也开始在11月12月逐步下调硅片价格。随着硅片价格的不断走低，组件端的成本压力也在逐渐缓解，也为组件的潜在的降价打开了空间。
对于电站来说，不管是集中式电站，还是分布式电站，都意味着装机成本的下降，所以，2022年整个光伏装机成本有极大概率会进一步下降。对于集中式电站，会刺激国企的建设需求（正泰可以承接电站建设），同时，也会提高集中式电站资产的估值水平（正泰当前手中有1.48GW集中式电站，且在陆续出售中）。对于分布式电站，居民/农户会更有意愿安装分布式光伏，扩大分布式电站规模。
2.2 依托低压电器业务形成的强大渠道网络，专注户用光伏，更易下沉。
户用是公司光伏业务核心竞争力。 由于具备一定 2C属性，户用光伏的核心在于品牌和渠道，这与公司低压电器业务的竞争优势不谋而合，具备很强的协同效应，是公司光伏业务核心竞争力。 2020年公司新增户用装机容量超1800MW，市占率蝉联第一，继续位居国内领先地位。
2.3 由“重”转“轻”，专注运营
扬长避短，公司商业模式有望逐步切换。随着越来越多的电站开发并进入运营，公司 资产变得很重且ROE大幅下降 ，滚动开发能力也受到一定影响。公司近年来开始主动调整产业机构，在新增装机方面，集中式电站装机量减少，户用光伏装机量增加；在存量电站方面，公司 后续存在 出售集中式光伏电站，由重资产商业模式转为轻资产商业模式降低资产负债率并提升ROE的可能 。
当前正泰电器拥有集中式光伏电站1.48GW，拥有分布式光伏电站5.70GW，合计7.18GW（取自《正泰电器关于2021年前三季度光伏电站经营数据的公告》）。如果后续可以逐步盘活这些资产，对于正泰的现金流将有极大的贡献，正泰可以用手中的现金不断滚动开发新的电站。
根据2021-12-13正泰电器的电话会议的内容来看，即使正泰将所拥有的电站进行出售，出售以后的电站运营工作，仍然是由正泰负责。由报表可知，电站运营的毛利是极高的，可以达到54%！
本文主要参考：
正泰电器财报、公告
研报：安信证券—《因为相信，所以看见—再论正泰电器投资价值》
研报：光大证券—《首次覆盖报告：市场放量在即，分布式建设运营龙头再起航》
正泰电器电话会议