中报概览：
今年中报，银行板块转债正股均取得了不错的业绩增长，除无锡银行外其余银行均录得营收同比两位速的增长，其中光大、苏银、张行表现突出，营收增速超20%；从利润角度看，宁波银行表现出色，利润增速超过收入增速，达到20%。从经营指标看，整体资产质量边际改善，不良率均出现不同程度的下降。由于平银、宁行已触发赎回，余下分析将重点放在其余七支银行转债。
经营数据来看，整体资产质量向好。不良率方面，除光大同比不良率有小幅抬升之外，其余银行都有所改善，其中农商行改善较为明显，张行、江银、无锡、苏农不良率同比下降38bps、29bps、22bps、20bps；绝对值上看，江阴银行资产质量偏弱，宁波银行一如既往低到难以置信；拨备率方面，宁波银行拨备率最高，达到523%，在全部上市银行中也属于最高水平，几家农商行的拨备水平次之，中信和光大的拨备水平偏低；净息差方面，光大、平安、苏银、张行银行息差走阔，其中光大最为明显，一定程度上受益于同业负债利率宽松；张行的净息差达2.85%，环比上升15bps，相比去年扩大31bps，主要受益于小微业务的推进，江苏银行净息差同比扩大26bps至1.83%，主要受益于零售和贷款总额提升；资本充足率方面，中信、平安、光大银行核心一级资本充足率较为紧张，宁波、苏农银行由于可转债转股，充足率边际明显改善，环比去年底提升52bps、144bps，无锡银行、张家港行核心一级资本充足率环比去年底下降72bps、103bps。一句话概括各家中报情况：
* 中信银行：营收与净利润增长稳健，贷款占比提升，存款增长良好，资产负债结构持续优化，资产规模平稳增长；
* 光大银行：营收高增长、利润增长提速，存款增长和非息收入增长亮眼，同业流动性充裕助力息差走扩，资产负债结构持续优化；
* 江苏银行：营收高增长、利润增长提速，消费贷与零售贷款占比提升带动净利差改善，不良率稳定，净手续费收入增速回升；
* 张家港行：营收延续高增长，利润增长提速，净息差高位抬升，个人贷款占比加大，整体资产规模增长强劲，资产质量稳步提升；
* 苏农银行：营收与净利润增长稳健，受负债成本上升影响净息差同比下降，非息收入增速明显，受益转债转股资本充足率大幅提升；
* 无锡银行：营收增速继续下降，资产与存款规模增长较好，净息差收敛，资产质量向好，核心一级资本充足率紧张制约增长；
* 江阴银行：营收与净利润增长稳健但增速回落，资产规模增长较好，不良率同比环比均大幅下行，生息资产收益率下行压缩净息差；
转债估值：
通过模型分析可以看出，目前银行转债估值分化比较严重，高级别大行转债的价格相对模型价格有一定溢价，而四家农商行转债的定价却相对保守。其中，光大转债目前相对模型价格溢价最多，模型价格105.4元，而市场价格却达到113元，到期收益率仅 -1%，这一方面和公司今年业绩预期较好有一定关系：今年公司净息差明显走扩，年化ROE达到12.9%，公司资产负债结构逐渐优化、理财战略逐步落地，有望驱动公司业绩重返增长。另一方面，光大今年股票年初至今仅上涨5.8%，与业绩增长有一定背离，并且也明显跑输银行板块的15%，目前估值也在历史的低位，PB仅为0.66，从正股的角度考虑也有不错的绝对收益预期。
农商行转债的价格相对模型价格普遍估值较为保守，这和其转债盘子偏小有一定关系，大资金的配置意愿不如大行转债。而另一方面，也和公司业绩的确定性和稳定性较低有关。随着监管层加强对银行业务经营的规范性及风控要求的提高，金融供给侧改革深化，本身股东背景较弱、展业空间有限的区域农商行未来业绩不确定性较多，随着近期LPR利率改革的出台，一定程度上又压缩了银行利差走廓机制，对银行自身风险定价能力和综合市场竞争力要求提高，而对于本身规模较小的农商行，则意味着较高的调整成本。
策略思考：
经济整体下行风险仍然较大，银行作为“顺周期”行业，受到制造业景气度下降、地产基建投资放缓等影响，未来行业整体对公业务增长将遇到一定阻力，因此具备较强零售业务和小微业务能力的银行抗风险能力将凸显。转债上看，由于后市的不确定性较大，建议择券上以安全性作为首要考虑，优先选择正股资产质量较好，转债债底较强的转债，然后再综合考虑正股弹性、业绩驱动力和转股意愿进行选择，推荐关注苏银转债、张行转债和无锡转债。
* 苏银转债：绝对价格低于110元，到期收益率1.6%，正股估值也在历史低位，市盈率5.5倍、PB 0.74，有一定安全边际；中报经营指标向好，资产规模稳步攀升，资产结构持续优化，不良率和拨备率在行业中都较为优质，随着零售业务转型的开展，盈利能力逐步提升；目前转债溢价率23.8%，属中等水平，具备一定跟涨动力，在市场无风险收益率逐渐走低的环境下，苏银转债的绝对价值提升，可以以“固收+”的角度参与配置苏银转债。
* 张行转债：绝对价格不高，到期收益率1.3%，具备安全边际；张行是农商行中较有潜力的选手，同业业务占比低，中报业绩亮眼，资产规模和质量边际加强，随着小微业务开展的深入，业绩增长具备一定惯性；目前转股溢价率适中，转债具备一定跟涨动力，并且正股本身弹性较好，今年以来的年化波动率35%，市场一定程度上低估了未来股价的弹性和期权的时间价值，并且目前转股价格高于每股净资产，未来有一定的下修预期，可考虑在105左右配置。
* 无锡转债：绝对价格低于105，到期收益率1.2%，安全边际较好；无锡地区农商行，有一定区域优势，息差水平在农商行中偏低，未来有一定改善空间，不良率和拨备率在农商行中仅次于常熟，管理层经营风格稳健；目前溢价率达到30%，跟涨能力偏弱，但正股弹性不错，公司目前资本充足率比较紧张，且转股价格高出每股净资产16%，具备下修能力和下修意愿。
风险提示：经济下行压力加大、系统性危机爆发、资产质量恶化超预期；