$纷美包装(00468)$ $奥瑞金(SZ002701)$ $鲍尔包装(BLL)$
本文会通过通过底线思维扒一扒包装行业。AH股除去次新和仙股，美股只选龙头波尔包装作为比较，目的是比较下当下行业整体估值和可能存在的逆向机会。
护城河
包装行业本身是一个技术含量适中的行业，行业本身的技术壁垒并不高，主要是成熟的二三片罐制罐技术，牛卡纸包装技术，塑料，无菌包装和其他食品包装技术，通过一段时间的了解，包装行业的护城河我认为还是存在的，主要原因是包装企业与下游客户一般都有长期合作协议，包装行业整体的规模效应和环保等新增产能的限制，行业内部也已经形成了比较鲜明的格局。同时包装行业本身也在形成一些有利于龙头的行业规则和产业规则。
行业潜力
行业规模本身已经到达增长瓶颈，较多落后产能已经退出，由于下游客户的议价能力，本身包装行业提价规模就比较勉强跟得上下游产品的提价能力，但个人觉得跟上原材料通胀的问题不大。
财务对比
营收对比（2018-2019 Q3 单位 人民币）
波尔 vs 合兴 vs 奥瑞金 vs 中粮 vs 宝钢 vs 纷美
605亿 vs 82.5亿 vs 64.6亿 vs 59亿 vs 40.64亿 vs 22亿
美股波尔一家独大，AH两地则主要以分散的小龙头为主，没有绝对的市场占领者，中粮+奥瑞金+波尔亚太是一个较为明显的合作体。
合兴主营纸制品，纷美主营无菌包装。
ROE 对比（2015-2019 五年复合年均roe）
波尔 vs 奥瑞金 vs 纷美 vs 合兴 vs 中粮 vs 宝钢
19.4% vs 17.6% vs 14.4% vs 8.9% vs 6.7% vs 3.5%
这一点来说只有H股的纷美做的不错，一部分原因是无菌包装护城河比较深，另一方面营收天数较短，周转率较高。中粮因为和加多宝的案子，roe估计短期失真，但是估计也不会超过10%，不算太优秀，宝钢几乎就是价值毁灭，利益输送的标杆。。。
PB 对比
波尔 vs 宝钢 vs 奥瑞金 vs 合兴 vs 纷美 vs 中粮
6.3 vs 2.1 vs 1.9 vs 1.7 vs 1.6 vs 0.7
除了波尔和中粮，基本都在1.5-2 pb合理一线，中粮因为加多宝一案的杀跌，目前还未修复，0.7pb作为国资控股的中大产能公司，还是比较有安全性的，波尔则贵的离谱。有明白逻辑的大神欢迎指出波尔高估值的逻辑。至于宝钢，赚的少估值高，越跌越有的典型。
底线思维下的投资机会
股息折现/股价
折现率为两倍加权国债，除去特别股息，股息成长率为行业增速/2，10年后增长率为0%。
根据这个保守的假设，得到如下数据：
纷美 vs 中粮 vs 奥瑞金 vs 合兴 vs 鲍尔 vs 宝钢
115% vs 62% vs 37%（81%） vs 19% vs 14 % vs 8%
综上可得，
纷美是一只标准的小而美的公司，分红权在未来几乎无增长的情况下已经超过现有股价，而且纷美的无菌包装技术和研发基本都是全球前列的。德国研发中心基本每18个月都会有更新技术，回头看看网上宝钢的90年代厂房，护城河的意义是不一样的，另外纷美的股东中有怡和洋行这种老牌家族企业，按照他们选股的严苛性，可见纷美的未来几十年的治理稳定性和传承性。
中粮是一只大概率杀跌后可以赚取估值修复的公司，如果分红权下降至奥瑞金的37% 一线，那么中粮股价大概率会高于5.5，巧的是中粮届时的ps会和奥瑞金接近，然而pe却仍然比奥瑞金低。两只都是事件性下杀的，中粮已经慢慢走出困境，奥瑞金却还在泥潭中挣扎，挣扎中的奥瑞金依旧很贵。当然也许奥瑞金过后的潜力与增长会更快，但是没有兑现的预期，理论上不应该用兑现的价格去买。
奥瑞金不再赘述，它既没有纷美的稳定和套利，也没有中粮的修复潜力，他的价值基本基于红牛纷争结束后的兑现。现价不能说贵，但是已经兑现了相当一部分的乐观预期，也许直到红牛案有曙光之前，4元左右是它应该呆的位置。值得注意的是，如果红牛案结束，奥瑞金从17年的0.176基础上从新开始按50%以上比例分红，那么分红权将会陡然升到81%一线，在A股基本都会有翻倍的潜力。
合兴roe来看还不错，估值来看已经毫无性价比。也许白卡牛卡周期再来的时候，会有机会。
波尔看不懂，贵的离谱，希望有前辈指点。
宝钢，啊~多么完美的价值毁灭。
总的来说，包装算是一个稳定且具有一定护城河的好行业，但是未来看不再是一个容易出牛股的行业，AH上市的非次新包装股中，纷美是一只标准的价值投资标的，中粮是一只大概率趋势修复标的，奥瑞金是一个鸡肋标的，也许拥有最大升幅潜力的是它。