我眼中的中国平安

有球友留言让我讲下平安寿险，平安的粉丝多，大V多 ，讲平安是非常吃力不讨好的事。第一、平安非常透明，几乎所有的券商都会覆盖平安，平安同投资人的沟通也特别积极，几乎没什么额外信息挖掘。第二、平安的年报出的非常专业，通俗易懂，研究过保险股的人都能看得懂，几乎不存在额外的解读。第三、很多大V比我研究的深，我也是跟雪球的大V们学习。

但投资保险股，中国平安是绕不开的标的、话题，无论你买哪只保险股，都不免要跟平安比较，既然如此，我想通过我在现实工作中接触到的平安，谈谈我眼中平安同其他保险公司的区别，以及它遇到的问题，仅供各位球友参考。如有同各位球友感受不一样的地方，全当平安太大了，我们都只是看到了平安的一角。

首先说背景，我接触最多的是平安信托，大概从2013年开始，有很多业务同平安信托合作，我也有同事跳槽到平安信托，其次是平安资管，平安不动产，然后是平安养老的投资部门，最后是平安人寿的资产端，负债端是最少的。

平安资产、平安信托、平安不动产都是给平安寿险、财险、养老险找资产的触手，平安体量太大了，单靠平安人寿完成每年的投资任务根本不现实。所以平安人寿的制度是每年初制定投资计划，给各个资管公司下发委托任务，由各资管公司去找资产，资管公司内部先经过三轮会，然后再报给平安人寿，最后人寿批准。大部分上市保险公司也都是这个模式，唯独新华资产有部分自主权，不需要上报寿险批准。这种模式的相当于三权分立，寿险公司定利率、期限，评级中心决定是否能过投资级（注意，评级中心只对债权评级，不对股权评级，这点非常重要，为以后的大坑埋下伏笔），资管公司就是找资产干累活、苦活。好比三个人一起去吃饭，去哪吃寿险说了算、能不能吃评级说了算，吃什么资管公司说了算，最后三家达成一致才能动筷子往嘴里送。好处是没有一家独大，权利不在一个人身上，避免某一个个体权利过大做出愚蠢的决定把整体害了，坏处是各方只想自己的利益，协同性差，沟通成本高。比如寿险公司定期限和利率完全是根据负债端成本制定的，它不管市场上有没有合适的项目，也不管今年的市场形势，一旦定了全年目标中间只要不发生极端情况几乎不改；评级中心只管看门，且没有前瞻性，都是后视镜开车，没有信用挖掘，比如2019年的时候，我做的兖矿非标想卖给平安人寿，结果它不投煤炭行业，认为煤炭是两高一剩，就是后视镜开车，那时候兖矿的非标5-6%，这几年煤炭行业转暖又开始投资了，同样的主体去年底我卖给平安养老收益率3.8%，这种一定要等到100%确定才敢行动的风格错过了所有价值发现、信用挖掘的机会；前端资管公司，只要能过投资级，满足寿险投资要求就干，不管风险，反正亏钱不是自己的，资管公司赚管理费要的是规模，业务模式有点像公募基金。这种相互约束、制衡、分工的模式造成了2018年-2022年的历史巨亏，其实种子在2015年前后就埋了下来。

我们知道平安这家公司是非常狼性的，狼性是什么意思？翻译过来就是激进、以股东的短期利益为首要目标，在经济大势顺风顺水的时候非常出色，一旦遇到经济下行、资产暴雷的时候就要承担苦果，08年、18-23年，两轮经济周期都是如此。2012年监管放开负债端产品2%投资利率的上限，叠加重疾险爆发，行业为了保险好卖，创造了一种重疾险带投资分红的产品，这种产品的分红率其实年化也就2%多，因为价格不能卖太高，太高没有竞争力，所以重疾的保障功能给的就不如纯粹消费型的重疾险杠杆大，举例子，一个30岁男性同样每个月交2000保费，纯消费重疾保额能有40万，买分红型的也就20万，然后分红只有2%出头，最后客户即不满意分红率，又不满意保额，但是这种月月能见到回头钱的保险好卖，代理人为了自己的利益、股东的利益卖了大量这种保险，直到2018年前后重疾改革。那么这种需要每年给客户回报的重疾险无形中加大了资产端的投资压力，不仅是平安，各大保险公司都面临这个问题，只不过平安的规模更大，同时它以股东短期利益为目标，股东要求高ROE，所以它的短期投资压力更大，国企险资不考核ROE，考核的是资产规模，担心的是国有资产流失，宁可牺牲利润，也不下沉风险，所以我们可以看到为什么中国人寿的roe比平安那么低，因为同样的高利差，它选择牺牲股东短期利益，保住资产信用不要下沉。题外话：从去年开始国企险资的KPI变了，不在考核资产规模，考核利润和三年ROE，所以我们能看到中国太平这个近十年ROE最高11.8%，上市22年来平均ROE7.23%的公司，在2023年三季度，它的子公司太平人寿的ROE竟然高达16.2%，应该是历史最高，是母公司平均值的两倍多。

负债端产品设计不合理，同时又要市场份额，又要短期利益的历史背景决定了平安的资产端激进冒险。在2021年之前，平安信托为平安寿、平安养老找了很多三线城投的非标资产，比如盐城城投、日照城投，高的几乎有8%、9%的收益率。2022年城投出问题，平安全面叫停三线城投，盘点存量规模有1200亿。这部分资产后来好在有国家出面，传闻只给看不发的35号文，详细划分了省份，要求金融机构展期降息、政府慢慢还，避免出现大面积违约导致的资产计提减值，否则又是个大坑。因为是高收益、低评级，平安寿险几乎不买外部资管公司的产品，这种评级很差、风险下沉的资产只买平安信托发行的，老话叫肉烂在锅里。除了低信用城投资产能提供高收益外，过去几年还有一类资产就是房地产，尤其是民企地产。这部分资产几乎是达不到投资级的，不只是平安，各大保险公司的信评中心都达不到投资级。信用评级是非常独立，且有自己的评级系统，几乎没有人为干预的可能，除非修改评级体系。但是！监管规定，股权投资不需要内部信用评级，能看到这的球友就能明白为什么平安投资那么多民企地产的股权？至少有一点是因为通过股权投资的方式可以绕过信评。并且，平安所有房地产投资是在平安不动产下面，平安不动产绕过信用评级，单独向股东汇报，只要股东点头授意几乎没有其他制约。为了满足股东短期高ROE回报的要求连续的冒险，只能说这些管理层没有周期意识，或者过于相信中国房地产不会出现危机和政府信仰，以及平安不动产、平安信托的管理层为了自身利益的短视。

周期总会来，当风险连续发生，我也看到平安的优势，第一是够大、底子厚，几年利润也能把资产计提的损失抹平，亏的起。第二是品牌力强，很多客户点名买平安人寿的产品。第三，平安不动产裁员，以后只买物业，不买地产股权，物业实实在在，租金算得过来账就行，遇到危机不至于大比例资产减值，最多少点租金回报；平安信托裁员1/3，高风险资产一概不做，债权只做4%的，为平安人寿找稳定的低风险资产。第四，平安创新能力强，它找了很多类永续债产品，交易对手都是国企高科技芯片、京东方这类卡脖子公司，不可能破产的，同时它还在收购太阳能、风能的电站，这一类资产都能到5%以上的收益率。投资风格从风险下沉换高收益，到风险不下沉，通过牺牲流动性来换高收益，这条路也是几乎全部保险上市公司走的路，太平是靠投资银行股，长期吃股息，虽然找的资产不同，但是思路相同。

顺便说一下，任何投资都有不可能三角，保险公司债权投资面对的不可能三角是流动性、高收益、低风险。2015年前后卖了很多短期理财险，或者每年要给分红的重疾险，这种保险对流动性要求高，同时要求高收益，最后只能牺牲风险，做风险下沉；当下卖的增额终身寿，死了才给钱，退保也只能拿到现金价值，这种保险产品的久期要长过2015年前后卖的险种，所以能做到牺牲流动性，在低风险的前提下满足高收益。

平安重组北大方正，也是牺牲流动性，要高收益。因为我代表我公司做为北大方正的债权人，参加历次债权人会议，经历全部重组过程，同时，我朋友在泰康的部门做为收购北大方正的牵头执行人，我知道泰康的工作决策流程，北大原本是泰康志在必得，结果出价太低，平安半道杀出来组织了上百人的尽调团队，光外部律师就请了20多个，20多天就把北大方正的资产摸了个底儿掉，开了比泰康更高的价，成功截胡。通过这件事，我看到平安的工作效率、格局至少比同为民企的泰康强太多。

洋洋洒洒说了这么多，是我近十年工作中，接触平安各子公司的切身感受，船大难调头，今天平安的公告，马明哲领导战略方向转型，这么大的公司从找到战略方向到落实到成功，肯定不是短期能实现的，平安除了综合金融这个优势外，未来依靠过去高风险投资实现高ROE的方式一定不是未来的方向，未来依靠什么方式实现高ROE？或者能不能实现20%以上的ROE，这就要依靠平安高层的智慧。但是从平安资产端，我们可以确定，他不太可能出现资产大面积的计提减值。负债端的机会是现在的储蓄利率持续降低，公募基金、信托就不提了，割了多少人的韭菜，理财产品打破刚兑。老百姓尤其是高净值客户对保险产品的需求持续爆发，平安身为第一梯队，当第三梯队的中小保险受制于偿付能力的时候，市场份额肯定少不了平安。

一句话总结：负债端需求持续可期待，资产端风险基本出清，实现高ROE需要新的战略方向，对于回到以前那种持续的高ROE短期不能过度乐观。

因为我不持有中国平安的股票，所以我也不做买入或者卖出的推荐，祝愿持有中国平安股票的球友2024年股票大涨，谢谢各位

$中国平安(SH601318)$ $中国太平(00966)$

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