案例复盘 | “隐适美”：10年30倍的超级成长股
把“产品名”做成“品牌名”，或许在消费品公司中可以看到，但是在医疗器械领域却很难想象，尤其是当患者（终端消费者）找到医生开口就是：
“我要做隐适美！”
或许，正畸矫正患者并不知道“隐适美”背后的母公司其实叫做爱齐科技（Algn.nasdaq），更不知道，这家公司2001年就在纳斯达克上市，更关键的是该公司过去10年间股票价格涨幅近30倍，成为华尔街最爱的“股票”之一，且股价上涨的背后是实实在在的长期业绩“成长性”，而非昙花一现的“概念炒作”。
那么，爱齐科技的主营业务到底是什么？
最近的业绩情况又如何呢？
更关键的是所属的行业赛道情况还能否孵化出下一个“tenbagger”公司？
请看，今天的投研简报，enjoy：
一、爱齐科技的基本概况和发展历程
爱齐科技于1997年在加利福尼亚州成立，1999年推出Invisalign系统（中文翻译为“隐适美”，实际上，产品名比公司名在国内更广为人知），开创了隐形正畸市场。2000年，隐适美产品获FDA注册，2001年，公司在纳斯达克上市。借力于产品专利和资本市场融资，该公司在接下来的几年里持续领导行业发展，甚至近乎于长期垄断了隐形正畸市场。
在过去二十多年的不断发展，公司已经累积了超过1,200万个病例的数据库（21年最新数据），与此同时，公司还在不断拓展治疗从青少年到成人的各种病例。数字化趋势明显。公司通过2011年收购iTero口腔内扫描仪；2020年，收购Exocad，开发CAD/CAM平台软件。数字扫描与分析技术是Invisalign数字治疗流程的自然延伸，可改善患者体验、增强设计制定效率。
复盘爱齐科技，我们发现公司发展经历以下三个阶段：
● 起步积累期（1997-2009 年）。作为新兴技术产品，公司通过推出不同定位的产品组合，为医生提供临床支持，进军市场；产品日本上市获批，公司初步开拓国际市场。
● 快速发展期（2009-2016 年）。2011 年公司收购Cadent Holdings，同时对其正畸全牙弓扫描过程进行了认证，为医生提供了具有更高准确性的数字印模和更高的治疗效率，还改善了患者的体验；公司不断完善产品管线，于2010 年推出Invisalign G3，2011 年推出Invisalign G4，2016 年推出Invisalign G7；此外，公司还不断推出完善软件系统。
● 业绩爆发期（2016 年至今）。公司进一步完善产品线和软件系统；公司加快对国际市场的开拓，先后在墨西哥、中国成都、德国科隆建立隐适美治疗设计方案中心。2017 年10 月，隐适美系统的专利保护到期，全球市场竞品出现，但并没有阻挡艾利科技高速发展的趋势。
来源：中信证券、高禾投资研究中心
二、爱齐科技的“成长性”有多好？
爱齐科技主要业务分为“隐形矫治器”和“系统服务”，公司产品线完整齐全。
- 隐形矫治器业务产品种类丰富，可选择性较大，适用二各种类型癿错颌畸形，其核心技术SmartTrack、SmartForce、SmartStage帮劣其在技术层面拥有优势壁垒；
- 系统服务主要包括iTero口扫仪和CAD/CAM，均可辅助隐形矫治器癿设计，高效实现口腔数字化。
隐适美的隐形矫正器主要分为Comprehensive系列（Invisalign Comprehensive, Invisalign Assist and Invisalign First）和非Comprehensive系列（Invisalign Moderate, Invisalign Lite, Invisalign Express packages and Invisalign Go）两个大类，且最近三年的平均价格分别为1,250-1,320美元和1,000-1,050美元两个价格带之间波动。
来源：爱齐科技业绩公告、高禾投资研究中心
根据爱齐科技最新业绩公告，2021年公司完成营业收入39.526亿美元，其中，隐形牙套收入32.471亿美元，设备系统收入为7.055亿美元。
按照21年营业收入体量，爱齐科技有可能成为全球牙科新晋一哥，实际上在21Q3就差点超过老牌牙科企业登士柏西诺德。
2012至2021年期间，爱齐科技营业收入从5.6亿美元增长至39.526亿美元，年复合增长率为24.25%，且在此前间，毛利率长期保持在70%以上，营业利润率（税前）超期保持在20%以上（仅20年为15%左右），因此，无论是成长性，还是盈利能力，爱齐科技几乎都是戴维斯双击的最佳案例。
来源：爱齐科技业绩公告、高禾投资研究中心
三、背后的“隐形正畸”赛道如何？
根据世卫组织的定义，错颌畸形指牙列不齐，包括牙列拥挤、空隙牙列、前突、后缩等，可能会对生活质量造成不利影响。
正畸治疗指持续对牙齿朝一个特定方向施加轻柔外力，使牙齿移动到最佳位置。主要有两种方法，即传统正畸疗法及隐形矫治疗法。
传统疗法採用金属牙套、舌侧矫治器、陶瓷牙套及其他可见矫治器。传统正畸疗法一直是错頜畸形的主要疗法。然而，它有很多限制，包括(1)牙套太过明显而不美观；(2)传统牙套的设计和材料引发口腔不适；(3)牙套不可摘戴，导致口腔卫生不良；(4)对牙科医生的技术要求高，一般要求研究生水平的的正畸专业培训；及(5)需要调整、维修或更换弓丝，导致后续就诊频率高、耗时长。
隐形矫治疗法于1997年在美国首次推出，它的出现打破了传统正畸疗法的限制，好处多多，包括(1)透明隐形矫治器更加美观；(2)隐形矫治器的定制设计及先进材料令口腔舒适度更高；(3)可摘隐形矫治器可改善口腔卫生；(4)隐形矫治解决方案提供商提供综合矫治方案设计支持；(5)减少后续就诊频率和时长；及(6)全科牙医的要求相对温和，且易於採用。
■ 隐形正畸的增长远快于正畸市场本身的增长，且渗透率在不断提升。就终端销售收入而言，全球口腔正畸市场由2015年的339亿美元增至2020年的594亿美元，复合年增长率为8.3%，全球隐形矫治市场由2015年的40亿美元增至2020年的122亿美元，复合年增长率为25.3%。就正畸案例数而言，全球口腔正畸案例数目由2015年的11.8百万例增至2020年的17.0百万例，复合年增长率为7.7%，全球隐形矫治正畸案例数目由2015年的0.8百万例增至2019年的2.9百万例，复合年增长率为28.7%。
来源：高禾投资研究中心《行业研究逻辑框架和方法技巧》实战案例课程ppt
■ 中国隐形正畸的增长远快于全球市场的增长。中国正畸市场由2015年的34亿美元增至2020年的79亿元，复合年增长率为18.1%，中国隐形矫治市场零售销售收入市场规模由2015年的2亿美元增至2020年的15亿美元，复合年增长率为44.4%。中国正畸案例数目由2015年的1.6百万例增至2020年的2.9百万例，复合年增长率为13.2%。其中，国内隐形矫治正畸案例数目由2015年的47,800例增至2020年的335,500例，复合年增长率为47.7%。
来源：高禾投资研究中心《行业研究逻辑框架和方法技巧》实战案例课程ppt
当复盘爱齐科技过去发展的历程，我们会发现，其所属的隐形正畸赛道是绝佳的黄金细分赛道，正畸领域因为全球人口的增长获得平稳增长的同时，隐形正畸对于传统正畸的“技术迭代”，带来的商业化机会，是“爱齐科技”最大的发展驱动因素。
与此同时，该公司按照消费品的策略来打造产品品牌“隐适美”在患者心智中获得了极高的品牌曝光度和认知度，与此同时，通过对正畸和全科医生的专业培训，不断强化患者（终端消费者）+医生（消费意见领袖）的品牌信赖度，最终奠定了其长期的发展动力和盈利“护城河”，既赚到了行业的贝塔，又赚到了公司的阿尔法，也难怪会成为华尔街众多投资机构的“心头爱”。
欢迎加入我们投研讨论，私信交流~