“万科负债超万亿，“负”可敌国了”

“万科净负债率只有8.8%创行业新低”

“郁亮接手后万科巨变，负债率超84%”

面对这么多标题党的新闻，估计看不懂财务报表的宝宝们已经疯了。本来觉得这也不是多大的事儿，直到听闻某审计要求关注万科财务风险，真，审计都这么容易被震惊社，不解释不行了！

首先我们来讲讲负债怎么看。

企业的负债即包括融资性的，又包括经营性的。

融资性的就是借钱，要还的，跟出租车司机每天的份儿钱一样，追命索。经营性负债弹性就很大，有些是欠供应商、欠员工欠民工的，也要还，但好商量多了，做大了的企业可以特别强势，比如苏宁国美，简直就是靠无偿占用供应商的货发家的。房地产企业有一块特别的负债，叫“预收账款”，就是房奴们购房交的首付款，这笔虽然在账上记为负债，但只要正盖着的楼不塌，不降价30%以上，基本就不需要地产公司担心偿付问题。所以看房地产公司的债，要先把预收款剔掉。84%负债率的万科，在负债中剔掉4000多亿预收款（等量剔掉0.7倍资产），负债率就只剩65%了。

对于港股上市公司，财务报表披露要求没有大陆这么格式统一且精细，预收款需要在年报中慢慢扒，那我们还有一个更简便的算法来看实际债务负担，即“净负债率”。

净负债率=（有息负债-货币资金）/所有者权益，意思就是这公司相对于自己拥有的资本，到底净借了多少需要付利息的钱？港股有息负债可以用“短期借贷及长期借贷当期到期部分+长期借贷”来计算，A股有息负债披露的分项更为详尽，但为了可比，我们也使用这些项目，就赫然能发现万科虽然计算略有差距，也只有14%，而恒大和融创是240%，泛海是348%，业内标杆泰禾则是487%。房地产民企有没有低的呢？也是有的，比如碧桂园、龙湖、世贸、旭辉，净负债率指标就跟宝招万金、中海、华润等国企非常接近。为什么这个指标最近很火热，因为很明显，这个指标区分度相当好。

主要代表性千亿房企偿债能力指标

看过了负债和资产的对比，再来看看短债和长债的偿付能力。

1、短债滚动压力。因为预售证的限制、房地产市场的政策性和周期性交织，包含存货的诸如速动比率、现金比率之类的指标意义不大，不如看看企业的短期负债和长期负债对比。短期债务相对越多，无疑公司短期的兑付和再融资压力越大。作为2-3年开发周期的企业，短债和长债的比例在1:2到1:3之间是比较合适的，恒大泛海融创在这个数据上也比较扎眼。

2、长债偿付能力。

长期看能不能还债，一是看资产多少债务多少，就是假设立即清算公司，大概会怎样。我们一般选用“有形资产/带息负债”这个指标，但这个指标的问题是资产的账面价值往往是有水分的，资产到底价值几何，最终要看能创造多少收益？

因此，另一个指标是用"EBITDA/有息负债"，其含义是把企业赚的所有钱都算上，到底够不够还利息。合理情形下，这一指标应该高于公司融资利率，否则公司就是在毁灭价值，进入旁氏阶段了。这个指标的麻烦在于有些公司盈利是不太稳定的，有脉冲性，需要往前多看几年，再看看项目往后做做预期。连续几年低于比如8%合理融资成本，差不多就是个糟糕的旁氏信号了。港股还是以“短期借贷及长期借贷当期到期部分+长期借贷”来替代“有息负债”，个别公司A股和港股用不同财务数据算出来的指标差距略大，整体上还是差不多的，可排序度很好。这个指标区分度也相当好，哪些公司连8%的融资成本都做不到也是可以观察的。

然后我们来讲讲跟负债有关的附注怎么看。

附注可是大学问，真正的坑和雷都在这里呢。

一是要关注附注中对融资模式和融资成本的披露，可以看看公司主要的融资渠道是哪里？平均融资成本是多少？对比一下市场存量债的利率和贷款指导利率，对这公司是不是好融资，金融机构认不认，就比较有数的。

公司受限资金和受限资产的情况也需要关注，这都是融资的附加条件。如果可以的话，把受限资金的规模跟它的债务规模对比一下，看看公司受限资产占投资性房地产或者无形资产的比例，可以估一下公司还有多少可以用来质押融资的家当。牛哄哄的公司，当然就是那种资产几乎都没拿出来质押的万科。

再然后看公司投资性房地产（投资物业）的估值，每年多估了多少出来？这都是账面游戏而已，操纵报表的利器，估的是不是合理有好多坑。

最后是重大事项，包括且不限于：

A、优先股、可转债、债转股、带回购条件的定增……等等等，记到权益中的负债。比如恒大2017年1300亿的增资，如果没能在2020年1月底（前两批增资）或2021年1月底完成上市，恒大的控股公司凯隆置业或许总需要回购，或者额外补偿50%股份。同时前两期附带2018-2020合计利润不低于888亿，第三期附带2018-2020利润不低于500亿、550亿和600亿的利润承诺。看起来债务不是特别刚性，但增加了近一倍的权益还附带远期对赌条款，许老板到底让出了多少股份，这些股到底多大比例实际是债，恐怕是个未解之谜。

B、对外担保。这也是个常见的坑，民企更常见是有对外担保不披露，上市公司姑且相信应披露尽披露了吧，人家都披露了我们都不看看到底有多少对外担保？都是给谁的担保？那实在是说不过去的。

C、关联交易。关联交易有的是资产相关的，有的是营业收入相关的。要特别怀疑哪些恨不能每年都有大资产买来买去，关联方来回折腾的公司；也要特别怀疑哪些下游客户异常集中，或者存在名不见经传大客户，或者业内公认的大客户不认有这家公司的情况。房地产企业还好，毕竟客户主要是个人，流水全造假骗审计这种技巧，这两年三四线去库存这么如火如荼也用不上了。

D、最后是重大应收应付。应收应付和其他应收应付是最容易把公司资源转到体外的途径，看着好好的一家公司，忽然出事儿发现啥都没了，基本都是通过应收应付，主要是其他应收款，转移到体外了。

E、银行授信情况+审计意见。授信就随便看看吧，别太当真，有授信未必能用，不过没授信是真坏消息。审计报告如果出具带保留意见、带说明字段、换审计公司、审计不肯出报告，那基本都是出事儿了，或大或小而已。

最后再回来看看万科，总结一下：一家负债万亿，但4000多亿是预收款，4000多亿是欠供应商，净负债率只有8.8%，清算资产价值是有息债务六倍，四年经营就能还清全部有息负债，业内罕见连续多年正的经营性净现金流，融资成本业内最低，当前MTN利新发利率才4.7%，无受限资产，在各种附注中都找不到毛病的公司，还要啥自行车？