朋友们好！欢迎来到西凡投资笔记，10分钟，为你挖掘优质低估的龙头公司。今天是24年2月7日，周三。
今天我们分析一家市值60多亿的抗抑郁中药龙头佐力药业，为什么关注抗抑郁药物的公司呢？不知道大家听说了没有，最近江苏省强制高三学校破天荒地给高三学生们放了一个大寒假，据说是因为不放寒假，全省有多个高中几乎同时发生了一些高三学生精神崩溃导致的自我毁灭悲剧，这个非常明显是强压之下产生的心理健康问题，所以我觉得我们如果真的关心下一代，真的关心祖国的未来，那么精神健康，心理健康肯定会越来越受到重视。根据世界卫生组织对健康的定义：“健康不仅为疾病或羸弱之消除，而系体格、精神与社会之完全健康状态”，可见精神卫生健康的重要性。目前，在我国名列前三位的心理问题症状依次是：抑郁（忧郁）、焦虑、失眠。这些轻中度心理障碍治疗药物的市场前景是非常巨大的。 根据《2022版心理健康蓝皮书》 的调查数据，我国国民抑郁风险检出率为 10.6%，焦虑风险检出率为 15.8%，失眠人群至少达到 21.24%，人数超 3 亿。
从用药市场的数据来看，随着人们生活、 工作压力加大，以及老年化社会的到来，我国神经系统用药市场规模呈现快速增长的态势。 根据中商产业研究院报告，国内神经系统用药销售收入由 2015年的 1440 亿元增长至 2019 年的 2043 亿元， 2015-2019 年 CAGR 为 9.1%；预期2024 年将达到 2509 亿元。 据米内网数据， 2019 年我国公立医院神经系统疾病中成药市场规模虽然比较小，还不足百亿，但是保持稳步增长， 2020 年仍然实现增长 3.7%。放眼看未来空间增量，全球抑郁与焦虑药物销量占中枢神经系统药物的 45%，而我国抗抑郁药物仅占中枢神经系统药物市场份额的 20%左右，随着国民对精神卫生健康的重视，这个比例还会进一步提高。
在用药方面，长期以来，我国中轻度心理疾病的治疗主要靠西药和保健品， 西药常常出现有效率低、不良反应多，导致患者依从性差的现象。 近些年来很多人渐渐意识到这些心理问题其实是一种人体亚健康状态，而这又与中成药产品善于调理、治疗慢性病和亚健康的优势不谋而合。中西药治疗方法虽不尽相同，但在实践中往往可以通过联合应用取得较好的效果。
我们今天研究的佐力药业，他家的主打大单品乌灵胶囊，临床上就是主要用于缓解焦虑、抑郁、失眠等症状，而且具有单用有效、协同增效、安全性高等特点，无严重副作用，无依赖性、耐药性和戒断反应，患者依从性更好，跟其他同类中药产品相比，比如安神补脑液、养血清脑颗粒等，乌灵胶囊成分更简单、疗效更确切、不良反应少，所以更受行业内专家认可，目前已得到53 个临床指南或专家共识的推荐使用，同时，乌灵胶囊也被编入国家卫健委“十三五” 规划教材、全国中医住院医师规范化培训教材，除此之外，乌灵胶囊的报销类别为国家医保甲类，患者承担费用较少，因此临床市占率较高。
根据《2017-2020 年我国 9 城市 121 家医院安神类中成药使用分析》，基于国家医保目录，对 2017-2020 年 用药频度排序 前10 位安神类中成药分析发现，乌灵胶囊一直处于第 1 位
2021 年，中成药市场神经系统疾病用药 TOP10 产品中，乌灵胶囊在城市公立医院、县级公立医院也都是排名第 1位。
从这些数据可以看出，乌灵胶囊在行业内是公认的治疗中轻度心理障碍疾病的中药龙头。
乌灵胶囊的销量方面，近年来也是增长迅猛， 2022 年实现销量 2895.54 万盒，同比+24.8%，2018-2022 年 CAGR 达到 27.4%。23年根据公司近期的业绩预告，23年乌灵胶囊销量同比增长17.51%，达到了约3400万盒，按集采单价一盒约为46元，那么23年乌灵胶囊的营收为15.73亿，是超过10亿的超级大单品。
除了中轻度心理障碍之外，公司也在开展乌灵胶囊治疗阿尔茨海默症的二次开发， 拟深入研究其药理和作用机制，联合知名医院开展高等级的循证医学研究，积累学术推广证据。目前乌灵胶囊已经进入了两个诊疗指南，分别是《中国痴呆诊疗指南》和《阿尔茨海默病的中医诊疗共识》。
乌灵胶囊的市场空间，机构根据我国失眠、焦虑、抑郁和老年痴呆的人群数量测算，最大市场规模有望达到 30 亿元，也就是在23年的营收基础上还能再翻一番。
有朋友也许会问了，这个赛道似乎看着还可以，不过公司的这个大单品有没有可能被竞争对手仿制呢？答案是有可能，但是难度很大。
乌灵胶囊是国家中药二级保护品种，保密期限为 2006-2020 年，目前已过保密期限 ，不过公司利用中药制备产品，主治心理障碍和改善情绪在国内属于首创，通过超过20年的市场深耕，具备先发优势，公司在原材料乌灵参的人工栽培和生物发酵技术上具有一定的技术壁垒。首先，乌灵参由于生长环境特殊，采获十分困难，且不易人工栽培，公司利用从天然乌灵参中分离获得的菌种经生物工程发酵制备而成的菌丝体干粉，运用现代生物发酵技术，实现了乌灵参发酵菌粉的工厂
化和规模化生产。 公司采用独特的防退化、防变异的菌种复壮与保存技术，保持了乌灵菌生产菌株遗传物质和优良性状的稳定。生物发酵技术生产乌灵菌粉，不仅不受天气、自然环境的影响，而且生产规模可以随市场需求的增加而不断扩大，也解决了野生乌灵参人工采集难的资源瓶颈问题。总而言之，竞争对手不易仿制。
我们再看一下公司的关键财务数据，先看营收和净利润，公司2011 年上市以来，营业收入保持良好增长态势，问题不大；净利润在2015年至2018年曾出现大幅下降， 主要是因为受到医改、低价招标、二次议价等外部不利因素和公司大健康业务布局过快等内部不利因素共同影响，公司归母净利润增速持续下滑； 2018 年公司先后剥离了不良资产，并退出了健康产业基金，聚焦主业，大幅优化业务结构，2019年随着公司的核心产品进入国家基药目录和国家医保目录，公司终于走出了阴霾，进入快速发展通道，在三年疫情期间实现了“逆势上扬”。营收和利润双双连创新高， 2022 年公司实现营收 18.05 亿元（同比+23.86%）， 归母净利润 2.73 亿元（同比+52.17%）， 2019-2022 年营收和净利润 CAGR 分别达到 25.60%和 120.14%。2023年业绩预告，净利润达到3.8-4亿，同比大幅增长39.19%-46.52%，大超机构预期。
公司ROE数据跟净利润非常像，也是在2019年之后逐步收复失地并且创出新高
公司的毛利率、净利率也是同样，得到了明显改善，费用率方面，2019年之后也在逐步降低。销售费用率偏高，这个是中药企业的通病，中药企业销售费用率都高，要不然医院的医生怎么那么喜欢开中药呢，这个确实属于行业特色，也没什么办法。
最后看一下公司估值，目前公司市值68亿，23年净利润3.87亿，市盈率为17倍，从绝对和相对两个角度来看都是属于低估了，投资逻辑既有价值回归，也有业绩成长，这种是我最喜欢的，未来24年业绩按机构一致预期增长25%，达到4.9亿，合理市盈率按25倍，那么24年合理市值为120亿，还有约80%的上涨空间。
OK，今天就说这些，欢迎大家点赞收藏评论，谢谢！