此篇为拜访格雷投资总经理张可兴的第二篇整理文章，探讨话题围绕金融、地产、保险、消费等各大行业的投资逻辑与投资策略，并阐述对多支个股的看法。张可兴透露格雷赚的钱基本都来自银行和保险、地产三大行业，而医药股整体还是偏贵。以下为谈话实录：
1.适合投资的行业应该是ROE回报高的行业
提问：从成立到现在，格雷投资的获益主要来自哪些行业？
张可兴：格雷赚的钱基本都来自银行和保险、地产三大行业。银行、保险属于服务业，目前中国处于高速增长的中期调整阶段，金融服务肯定会有比较好的发展空间。虽然未来面临利率市场化的威胁，但是银行业是个永不过时的行业，而且中国银行企业处于强势的卖方市场地位，高利差现象短期内不会有很大改变。当然保险业也是永不过时的行业，寿险、车险、房产险等一直存在需求，成长空间巨大。
银行方面主要是$招商银行(03968)$、$民生银行(01988)$和$兴业银行(SH601166)$。在2008年，我们买入兴业银行，但现在更看好招商银行和民生银行。近几年民生保持激进态势，利差持续维持在高位，因为它主要面向的是中小企业，但当利率市场化、贷款比较困难后，民生的优势就显示不出来。再看招行，从企业治理和管理团队来说基本上是没有什么挑剔的。
提问：那么格雷投资青睐的行业都有哪些共同的特征？
张可兴：好的行业表现在财务上就是ROE很高，增长有确定性，而且品牌忠诚度很高。以忠诚度指标来看，白酒消费趋势在短期内变化不会太大，即使有改变，贵州茅台也是安全的。再比如服装行业中的女装，要做到宝姿这样的品牌知名度和忠诚度就很难，因为女人买衣服，大多数会相信商场品牌，而非具体某个牌子。相反男士买衣服，忠诚度会更高。
最低忠诚度的行业要算餐饮业，因为消费者不会吃一家饭店超过3年以上。要做到肯德基、麦当劳品牌忠诚度是非常难的，肯德基开个地下室根本不影响客流，其他餐饮如果是地下室，客流会大幅下滑。美国70年代有30-50家餐饮上市企业，后来要不倒闭，要不被收购。餐饮中的正餐行业还有一个问题就是可复制性太差。为什么小肥羊扩张相对较好，因为火锅没有厨师的问题。
再从增长确定性来看。举个$波司登(03998)$的例子，这样的企业就存在很大不确定性，因为它受到天气因素——暖冬的影响太大了，基本靠天吃饭，不可测性很大。此外波司登已经进入三、四线城市，未来可拓展空间不大，而进入男装市场同样具有不可测性，所以我们最后没有投资它。再例如刚提到的宝姿，它的瓶颈在于开店数已经到达300多家，未来成长不会很快（几千块一件的衣服，短期内是开不到小县城里去的）。开店的数量决定公司的营收增长，依靠单店成长当然可以，但比较困难。
2.房地产投资逻辑：强者恒强 不死为王
提问：如何看待房地产调控政策，以及房地产行业的投资机会？
张可兴：房地产调控措施到现在已有2年多时间，按正常房地产周期来看，调控也该告一段落（中国不会出现日本90年代一调控就调控10年的情况出现，因为两国情况相差很大）。我们目前之所以看好地产股，敢于买入？因为两个原因：1）从房价平均值来看，中国地产业还有价格上涨空间；2）更关键的，中国龙头地产公司还能不断提升市场份额。例如万科这种公司，房地产调控对他们来说简直太好了。所以王石公开说调控不要停，我认为是真实的。
提问：为什么房地产调控对$万科A(SZ000002)$来说是件好事，背后的逻辑是怎样的？
张可兴：先说个行业发展的定律，当某个行业整体行情非常好的时候，行业内的大小公司都有钱赚，大家都倒不掉，而且大家都在不断扩大产能、增加人手、铺开销售，你要超越竞争对手很费功夫。只有在出现危机时，才看得出企业之间的差别，好企业也才更有机会胜出。
回到投资房地产股话题，公司的生存应该是第一位的。为什么我们投万科？首先它不易死，即使政府再调控2-3年，它也不会死。为什么2008年港股中许多房地产企业市盈率零点几倍，因为资金链快断了。香港房地产上市公司原来有100多家，最后剩下10家，其他都在房地产调控时死掉或者被收购，因为拿地太多资金链断裂。要知道在牛市时，土地储备对房地产公司来说是优势，但在政策调控时就是炸弹。你只有适当开发，适当储备，不去想成长，而是保证不死。
其次，房地产公司未来强者恒强。像万科已经开始参与到三、四线城市的竞标，以其专业化的水准及资金实力，可以很容易打败杂牌军。所以房地产业未来的优势肯定向这样企业集中，所以调控对他们来说是好事。调研结果也印证我们的判断，那些优秀地产企业经营者担心的并不是调控的持续，而是调控的草草收场，使行业发生报复性反弹，这既不利于行业长期健康发展，也不利于优秀企业加大市场占有，实现行业的洗牌
3.警惕医药股陷阱：保健药有明显周期性
提问：如何看待医药股上的投资机会？
张可兴：2012年我们会重点研究医疗保健行业。现在研究范围不宽，所以对医药行业一些细分领域的判断还不太准确。例如对化学药、原料药就不怎么懂，不能判断其产品竞争力。不过对一些中药、保健品是可以下明确的结论的。
例如我们看好$天士力(SH600535)$，因为其管理层比较优秀，可以将复方丹参滴丸做成现代化产品，即类似美国化学药，对其进行成分拆分。而且我们认为这也是中药产品未来发展方向，相反如果中药继续保持老传统，不进行创新，比如剂型、服用方便性等方面，未来肯定没戏。虽然传统中药未来也能持续增长，但天士力胜出的机会更大。
此外在挑选医药股时还需要有一个整体判断——这家公司有没有5-10年的战略规划，有没有成功的产品梯队。从美国医药股来看，重磅药产品的研制成功会带动业绩飞速提升，但要保持不断有新药好药出来，就必须做大规模的研发投入。目前中药上市公司中，天士力的研发配备是最强的。换句话说，这家公司从战略规划、人才储备、远期规划都是比较可靠的。
提问：那么你们是否看好保健品？
张可兴：我们看好$东阿阿胶(SZ000423)$这种相对可靠的保健品。汤臣倍健拥有渠道优势，3-5年内问题不大，但长期来看就不好说。因为保健品这个行业，长期来看和饭店的周期性一样，比如蛋白粉这几年销售很好，但几年后可能就卖的很差，不是说产品有什么问题，而是因为人的消费习惯在变化，人对保健品的需求是有周期的。
美国保健营养品公司NBTY和GNC，后期的成长绝大多数来自收购。为什么会是这样？因为他们需要不断推出能满足用户需要的保健品。当产品具有周期性，而自身研发不能每次都押中宝时，就只能靠收购满足成长。汤臣倍健未来即使能保证研发，也不能保证每推出一个产品线，都会受到消费者欢迎。如果它也去走收购道路，我很赞同，但这对管理层要求非常之高。
提问：另外请问怎么看医药行业当前的估值水平？
张可兴：整体来看，医药股还是偏贵。虽然很多研究员说医药股黄金10年，而且美国医药股市盈率不会低于30倍，但我还是觉得偏高。那么问题在于偏高了，你还买不买？我们策略是灵活配置（注：此处删掉由于涉及到公司核心秘密）。
4.谨慎看待餐饮股与家电、零售股
提问：如何看待消费行业的投资机会，另外请问你对零售股、家电股如何看？
张可兴：未来5到10年，以内需为主导的大消费行业会有很好的经济前景。因为随着人居收入的持续增长，再加上中国庞大的人口基数，各消费子领域都会存在庞大的需求潜力。具体而言我们看好中高端白酒行业、葡萄酒、食品等大众消费品企业，当然还有银行、保险和其他金融服务、医疗保健等大消费相关产业。
零售公司与餐饮公司类似，都讲究精细化管理，精细化才能出成绩。比如一个新店，选址不好，服务员又不敬业的话经营就会很差。另外连锁的弊端在于管理成本的加大，那么多店长不好找。
我们在否定一个企业时，行业因素的占比是较大比重。类似服装、家电、零售业我们都是比较谨慎的，因为长期风险都很大。比如说家电，格力也算大牛股，但我们一直没买它，因为电器行业属性来看，$格力电器(SZ000651)$的成功是特例。
5.保险股投资：看好平安 而不是人寿
提问：在保险股中你们看好哪家公司，为什么？
张可兴：保险股看好$中国平安(02318)$。我们从2008年就关注到平安，首先是看好其团队竞争力，你可以发现平安在一线大城市市场份额一直在增加，并且超越人寿。第二，平安可以说是马明哲带领的私企，而中国人寿的体制决定较低的效率。保险体制和银行是不一样的，比如工商银行，国家会向你资源倾斜，但$中国人寿(02628)$所遇到的倾斜就没那么大。而平安最大风险就就在收购富通这种事，是否会再现。
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拜访格雷投资张可兴：一个价值投资者的成长史