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重点推荐
1. 大类资产周报第25期：“干预”还是“加息”？日本的两难问题
2. 如何理性分析：近期港股、A股的上涨与持续性？——五月策略
3. 本轮债市调整何时结束？
4. 金融文本解析评测：Llama3是最强开源模型吗？——量化漫谈系列之九
5. 政策预期催化，地产板块大涨
今日关注
1. 国金研究 | 23年&24Q1的业绩点评合集
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今日精选
【宏观赵伟】近期，日元兑美元快速贬值至158.44、创1990年以来新低，主因是美元快速走强，投机行为也有一定扰动。当下，日本经济复苏是名义而非实际的、外生而非内生的，日央行大幅加息概率或相对较低；历史回溯看，日本财务省“干预”本身不会扭转日元弱势的表现；日元走向升值还待外部的压制走弱或日本基本面的改善。经验显示，美债的卖出或在干预前后较长一段时间内进行，对美债收益率的冲击相对有限。
【策略张弛】国内经济尚处于主动去库的“放缓末期”，维持A股全面防御、港股具备相对收益的观点。5月行业配置，维持“价值防御”：①对经济敏感度较低受益全球流动性剩余的大宗品，尤其黄金；同时美国降息医药将继续受益；②供给出清、需求稳定甚至回升的行业，尤其猪周期、面板等还具备涨价逻辑；③高股息行业；④具备“相对收益”，受益于海外较强的基本面及流动性的出海+港股，尤其纺服。
【固收樊信江】央行表态后4月24日债市大幅调整，本次急跌幅度已超年内及23年供给潮前几次调整。急跌中基金为主要卖盘，已兑现两会至今累积的全部浮盈，在超长端出现超卖现象。本轮债市调整并非基本面、供需面、资金面导致，依然是情绪面及政策面主导。本轮调整级别或超预期，关注基金赎回踩踏情况，超卖后或维持震荡，关注跨月后中短品种配置交易机会。
【金工高智威】近日，Meta重磅推出了Llama 3大模型，一度被评为最强开源模型。我们共选择5篇来自不同行业的个股研报，设计3个不同角度的问题，发现Llama 3在回答时无法全部使用中文回答，且部分回答的引用内容和逻辑推理过于牵强，与人类的一般判断标准具有一定偏差。GPT4在所有模型中拔得头筹，在所有的判断类问题中均能完整、准确地分析文本中所涉及内容，其推理过程和判断标准也与人类最为相近。
【地产杜昊旻】地产建议关注建发国际集团/中国海外发展/招商蛇口/越秀地产/贝壳等。4月29日，在政策预期及增量资金的带动下，地产板块迎来大涨，系政策预期叠加资金放量带动地产股大涨。当前全国楼市已处于筑底阶段，持续下行空间已不大；房地产市场的企稳，仍需多方面的政策支持。当前地产基本面虽持续筑底但下降空间已经有限，且未来各类支持性政策陆续出台可期，或表明房地产离筑底完成已经不远。
【中国石油】（超预期）
【石化许隽逸】持续关注中国石油，公司公告2024Q1实现营业收入/归母净利润8121.84/456.83亿元，同增10.90%/4.70%，2024Q1业绩再超预期。资本开支或将向勘探开发板块倾斜，公司业绩有望稳中有升。成品油销售市场延续高景气，2024Q1成品油表观消费量9823万吨/+11.06%；天然气板块盈利能力显著修复，2024Q1公司国内天然气销量671.02亿立方米/+7.55%。
【恰恰食品】（超预期）
【食饮刘宸倩】持续关注恰恰食品，24Q1春节开门红表现亮眼，春节返乡潮带动礼盒需求提升，坚果礼盒动销良好。新采购季成本下降，毛利率持续边际改善。渠道多元化调整，24年收入有望恢复双位数增长。利润端，全年成本压力较小，报表端有望持续释放较大的利润弹性。
【三一重工】
【机械满在朋】持续推荐三一重工，公司公告24Q1实现营收/归母净利为178.30/15.80亿元，分别同比-0.95%/+4.21%。海外收入占比接近6成，带动整体盈利能力提升。国内挖机市场筑底信号明确，公司有望受益于新一轮更新周期启动。销售、管理费用控制良好，研发费率维持高位。
【中国中车】
【机械满在朋】持续推荐中国中车，公司公告24Q1实现营收/归母净利为321.83/10.08亿元，分别同比-0.6%/+63.86%。毛利率较高的铁路装备业务营收高增，带动公司毛利率提升显著。动车组五级修进入爆发期，看好2024年维保业务高增。铁路投资持续向上、客运量恢复，轨交装备需求复苏持续。
【京沪高铁】
【交运郑树明】持续关注京沪高铁，公司公告23年实现营收/归母净利润406.83/115.46亿元，同增110.4%/2103.63%；1Q2024实现营收/归母净利润101.06/29.63亿元，同增13.06%/33.11%。客运需求复苏强劲，公司营收大幅增长。毛利率大幅增长，费用率同比改善。2023年毛利率45.8%、+32.26pct，主要由于公司成本较为稳定，收入大幅增长带动毛利率增长；2023年期间费用率7.81%/-11.32pct。Q1铁路运输量同比增长，公司盈利有望持续改善。
【隆基绿能】
【电新姚遥】持续关注隆基绿能，公司公告24Q1实现营收/归母净利为176.7/-23.5亿元，分别同比-37.6%/转亏。23年亚太地区收入高增长，美国暂扣令致存货计提大额减值。Q1价格竞争激烈致出货增速放缓，产业链降价导致毛利率下滑。Q1存货计提大额减值26.5亿，有效释放风险轻装上阵。美国合资工厂投产，对美出货能力有望改善。HPBC二代产品即将推出，有望为公司注入增长动力。
【通威股份】
【电新姚遥】持续关注通威股份，公司公告2023年实现营收/归母净利润1391.04/135.74亿元，同比-2.3%/-47.2%。24Q1实现营收/归母净利润195.70/-7.87亿元，同比-41.1%/-109.1%。公司同时公告拟以自有资金回购公司股份20-40亿元用于员工持股计划或股权激励，彰显对公司长期经营信心。多晶硅规模、成本、品质全面领先，龙头地位稳固；多路线巩固电池技术优势，组件出货跃升行业前五。2023/2024Q1计提资产减值损失63.65/2.7亿元，计提减值保障资产质量。
【恒生电子】
【计算机孟灿】持续关注恒生电子，公司公告2024Q1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润11.9/-0.36/0.21亿元，同比+5.1%/转亏/-71.3%。收入端增速整体符合预期。归母净利润同比转亏主要系公允价值变动损失0.67亿元；扣非后归母净利润下滑主要系对联营与合营企业的投资收益亏损0.26亿元。展望2024年收入保持稳健增长，费用增速低于收入，预计2024年公司将继续提质增效。
【上海医药】
【医药袁维】持续关注上海医药，公司公告24Q1实现营收/归母净利701.53/15.42亿元，分别同比+5.93%/+1.62%。收入结构优化，中药增长，创新药羽翼渐丰，利润率提升中。商业大步创新，创新药销售同比增长33%，推广服务合约额倍增。
重点推荐
大类资产周报第25期：“干预”还是“加息”？日本的两难问题
赵 伟
宏观经济组
国金证券首席经济学家
核心观点：历史回溯来看，日本财务省“干预”本身不会扭转日元弱势的表现；日元走向升值还待外部的压制走弱或日本基本面的改善。经验显示，美债的卖出或在干预前后较长一段时间内进行，对美债收益率的冲击相对有限。而“干预”或将带来“加息”预期降温，或有望带来日债利率的回落。
风险提示：地缘政治冲突升级；美联储再次转“鹰”；金融条件加速收缩。
如何理性分析：近期港股、A股的上涨与持续性？——五月策略
张 弛
策略组
策略首席分析师
核心观点：近日中国权益市场，尤其是港股表现出较为明显的反弹，究其原因？我们判断A股与港股上涨逻辑的共性都来自“流动性驱动”，区别则是在于“流动性来源”各异。（一）港股流动性驱动背后是：全球资本流向类美元资产避险；（二）A股流动性驱动背后更多应是：对央行购买债券释放显著流动性的期待。国内经济尚处于主动去库的“放缓末期”，维持A股全面防御、港股具备相对收益的观点。
风险提示：国内经济放缓超预期；国内货币政策宽松力度低预期；美债收益率反弹超预期。
本轮债市调整何时结束？
樊信江
固收组
固收首席分析师
核心观点：一、央行表态后4月24日债市大幅调整，本次急跌幅度已超年内及23年供给潮前几次调整。二、急跌中基金为主要卖盘，已兑现两会至今累积的全部浮盈，在超长端出现超卖现象。三、本轮调整级别或超预期，关注基金赎回踩踏情况，超卖后或维持震荡，关注跨月后中短品种配置交易机会。
风险提示：货币政策宽松超预期；稳增长政策超预期落地。
金融文本解析评测：Llama3是最强开源模型吗？——量化漫谈系列之九
高智威
金工组
金工首席分析师
核心观点：在模型架构方面，Llama 3采用了相对标准的Decoder-Only Transformer架构，使用128K的tokenizer，能够有效地编码语言。数据层面上，使用了超过15T的token进行预训练，是Llama 2的7倍。并在8192个token的序列上对模型进行训练，使用掩码来确保自注意力不会跨越文档边界。此外，为了应对多语言使用情况，Llama 3 的预训练数据集中有超过5%的部分是高质量的非英语数据，涵盖 30 多种语言。除了目前已经推出的Llama 3 8B和70B之外，Meta官方表示，未来将会推出400B+版本，有望能达到GPT4同样的水准。
风险提示：大模型回答具有一定随机性，每次回答无法保证结果完全一致，需要人为辅助判断作为决策依据。
政策预期催化，地产板块大涨
杜昊旻
房地产组
房地产首席分析师
核心观点：2024年4月29日，在政策预期及增量资金的带动下，地产板块迎来大涨。我们认为政策预期叠加资金放量带动地产股大涨。当前地产基本面虽持续筑底但下降空间已经有限，且未来各类支持性政策陆续出台可期，或表明房地产离筑底完成已经不远。首推重点布局持续深耕一线及核心二线城市，主打改善性产品，且具备城中村改造经验及实力的央国企，如建发国际集团、中国海外发展、招商蛇口、越秀地产等。其次推荐受益于政策利好不断落地，一二手房市场活跃度提升，拥有核心竞争力的房产中介平台贝壳。
风险提示：宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；房企出现债务违约。
今日关注
洽洽食品1Q24业绩点评：Q1全渠道发力，业绩超预期
刘宸倩
食品饮料组
食品饮料首席分析师
核心观点：24Q1春节开门红表现亮眼，同比实现30%+增长。我们认为主要系：1）春节跨期影响，2024年1月份发货时间为整月，去年同期发货时间为半个月。Q1发货时间拉长。2）春节返乡潮带动礼盒需求提升，公司根据城市、渠道差异设定不同规格、不同价位带的坚果礼盒产品，动销良好。3）剔除错峰因素后，23Q4+24Q1收入同增8.17%，依旧实现高个位数增长，我们预计主要系公司加速县乡市场下沉渗透，及积极拥抱新渠道，瓜子和坚果均有恢复增长态势。4）公司在零食量贩渠道目前增速较快，从2023年1月约500万元，提升到2023年12月份3000万元左右，2024年1月份近5000万元。
风险提示：市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、食品安全风险。
中国石油1Q24业绩点评：旗开得胜！
许隽逸
石油化工组
石油化工首席分析师
核心观点：资本开支或将向勘探开发板块倾斜，公司业绩有望稳中有升：公司持续维持较高资本开支水平以响应政府增储上产号召，以及伴随2023年广东石化投产完毕，公司资本开支或将重新向上游勘探开发板块倾斜，2024年公司勘探开发资本支出指引为2130亿元，持续维持在较高水平。公司上游油气产量显著提升，2024Q1公司原油产量为2.40亿桶，同比增加1.40%；天然气产量为1.34兆立方英尺，同比增加3.91%。2024年初地缘局势持续紧张推升油价上升，年初至今布伦特原油期货结算价均值为83.52美元/桶，相较于2023年全年均值（82.18美元/桶）增加1.63%，油价有望持续维持中高水平震荡，公司勘探开发板块业绩有望稳中有升。
风险提示：（1）油气田投产进度不及预期；（2）成品油价格放开风险。
三一重工23年报&1Q24业绩点评：国际化战略推进顺利，全球龙头再起航
满在朋
机械组
机械首席分析师
核心观点：海外收入占比接近6成，带动整体盈利能力提升。24Q1公司整体毛利率达到28.15%，同比+0.55pcts、环比+2.92pcts，随着海外市场占比持续提升，公司整体盈利能力有望进一步优化。国内挖机市场筑底信号明确，公司有望受益于新一轮更新周期启动。销售、管理费用控制良好，研发费率维持高位。
风险提示：下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧。
中国中车1Q24业绩点评：一季度业绩高增，毛利率提升显著
满在朋
机械组
机械首席分析师
核心观点：动车组五级修进入爆发期，看好2024年维保业务高增。动车组运行480万公里或12年左右需要五级修，根据国家铁路局，2011年-2016年动车组保有量五年增长200%，对应23年左右五级修进入爆发期。据国铁集团招标网，2024年动车组高级修首次招标361组，其中五级修207组，首次高级修招标规模已超2023全年（2023年高级修290组，其中五级修108组）。2023年12月-2024年3月，公司签订动车组高级修订单147.8亿元，占2022年营业收入的6.6%，订单金额较大。五级修将对动车部件大面积更换，看好公司动车组维保业务高速增长。
风险提示：铁路固定资产投资不及预期；海外业务拓展不及预期。
京沪高铁23年报&1Q24业绩点评：客运景气持续上行 公司业绩大幅增长
郑树明
交通运输组
交通运输组负责人
核心观点：客运需求复苏强劲，公司营收大幅增长。2023年公司营业收入同比增长110.4%，主要系国内客运市场形势向好恢复，公司运量大幅增长。2023年铁路完成客运量38.55亿人，同比增长130.4%；完成旅客周转量14729.36亿人公里，同比增长123.9%。2023年。全年京沪高铁本线列车运送旅客5325.2万人次，同比增长209.1%；跨线列车运行里程完成9204.4万列公里，同比增长66.2%；京福安徽公司管辖线路列车运行里程完成3559.5万列公里，同比增长53.7%。
风险提示：客运量修复不及预期、定价政策变化风险、安全风险、成本大幅变动风险、股东减持风险。
恒生电子1Q24业绩点评：资管表现好于预期，24Q1保持费用控制
孟 灿
计算机组
计算机首席分析师
核心观点：收入端增速整体符合预期。自2023年第四季度以来，公司收入增速有所放缓，我们认为主要系金融机构IT预算执行率有所下降，影响了部分业务的验收及回款，相应地，公司第一季度应收账款及合同负债也略有承压。分业务而言：券商客户压力略大，财富科技、风险与平台科技业务2024年第一季度均有所承压，分别同比下滑20.3%、下滑7.8%。资管客户表现好于预期，资管科技、运营与机构科技在2023年第四季度没有明显验收放缓的情况下，2024年第一季度依然分别同比增长13.6%和20.1%。企金、保险核心业务也好于预期，2024年第一季度同比增长31.9%。
风险提示：金融行业需求不及预期；公司控费不及预期；政策落地节奏不及预期；竞争风险。
上海医药1Q24业绩点评：创新药管线渐丰，中药增长，转型提速中
袁 维
医药组
医药首席分析师
核心观点：1Q24营收、归母和扣非归母净利润分别为701.53、15.42和13.75亿元，同比增长5.93%、1.62%和1.30%。业绩符合预期。收入结构优化，中药增长，创新药羽翼渐丰，利润率提升中。商业大步创新，创新药销售同比增长33%，推广服务合约额倍增。
风险提示：创新药以及中药大品种推进不达预期、战略合作不及预期等风险。
隆基绿能1Q24业绩点评：存货减值拖累Q1业绩，对美出货能力有望改善
姚 遥
电新组
电新首席分析师
核心观点：亚太地区收入高增长，美国暂扣令致存货计提大额减值：2023 年硅片/组件出货125.42/67.52GW，分别同比增长 47.45%/44.40%，其中亚太地区受益于中国市场爆发，收入逆势增长52.74%。2023年公司计提减值准备共70.25亿元，其中存货减值51.71亿元，主要是因为下半年产业链价格快速下跌，以及美国海关暂扣令导致部分客户取消订单、产品转销其他市场产生的跌价。
风险提示：产品价格表现不及预期；原材料价格上涨超预期；国际贸易环境恶化；竞争格局恶化风险。
通威股份23年报&1Q24业绩点评：价格承压放大龙头优势，看好长期成长性
姚 遥
电新组
电新首席分析师
核心观点：多晶硅规模、成本、品质全面领先，龙头地位稳固。2023年公司实现高纯晶硅销量38.72万吨，同比+50.79%，全球市占率超过25%，连续多年居行业前列。随公司云南、内蒙40万吨高纯晶硅项目陆续于二三季度投产，公司高纯晶硅产能将提升至85万吨，持续巩固规模优势。目前公司N型产品月度产出占比已超过90%，2023年平均生产成本已降至4.2万元/吨以内，大幅领先行业平均水平；测算Q1公司在价格快速下降、电价上涨的背景下仍维持单位净利约0.8万元/吨，有望在硅料供给过剩的背景下凭借成本和品质优势持续提升竞争力，巩固龙头地位。
风险提示：产品价格波动，行业需求不及预期，组件市场开拓不及预期。
