这是转载自“lin投资学习笔记”的一篇文章，被采访对象是PaulWu，该港股投资大牛对于成长类、周期类、概念类、烟蒂类、套利类股投资都有一定的策略供借鉴。

以下是“lin投资学习笔记”整理的对PaulWu的采访原文：

1、问：哪一年入市的?这些年收益如何?预期年化收益率是怎么样的?
PaulWu：2007年因为预期直通车的原因申购QDII基金，但做得实在太烂(当然更大的错误在我自己，出发点不对，并不是因为价值，而只是为了抢在别人前面)，忍无可忍之下，2009年自己就拖着行李箱去香港开户了，入门差不多在2010年。
个人投资时年复合收益率在100%以上，没有仔细统计过，但未来显然无法再复制这个收益水平。原因有两点：中国经济高速增长的时代已经结束;香港市场无法为我目前的规模和策略提供足够流动性。未来，我希望能做到15%~30%的年化收益率。

2、问：您现在管理几位数的股票资产?在家庭的流动资产中占到几成?
PaulWu：目前管理规模9位数，一家海外的基金，我自己是基金最大的认购人。我爱我的工作，所以股票资产占了家庭流动资产的大部分。

3、问：能介绍下您的职业吗?这对您的投资有何影响?
PaulWu：之前做过3年程序员，后来合伙创立了一家在线教育公司，业余时间兼做研究，但随着在投资上的精力越来越大，大概3年前我知道是时候做一个选择，听从内心的召唤。
程序员可能会更理性一些，软件系统和投资系统有相通之处，都要考虑“如何退出;如何分配资源;以及如果发生xx，那就执行xx……”诸如此类的问题。

4、问：您的投资之路大体可分为几个主要时期?各个时期的投资操作思路是怎样的?
paulwu：2009年比较懵懂，傻子都能赚钱的时代，我反而因为部分仓位拿了造假股武夷药业1889.hk(当时股价在净现金附近，静态也是高股息)，以及在电影《阿童木》上投机意马国际0585.hk(后来变成老千股)，因而收益率平平。这也是我这些年投资港股亏损相对比例比较高的票，因为那时规模小，也没有学会分散，当时的资金量也没有必要。(2012年edu新东方被做空时的一度因为不断左侧加仓，短期浮亏很大，但这种是我希望遇到的亏损。)我觉得这恰恰是我的幸运，没有让我在错误中获利，误入歧途。我犯的错误在熊市可能致命，但在2009年不是，当时我做了一定分散，还是有些赚钱的交易，侥幸度过了做投资最危险的时候。

但错过这样的大时代(2009年港股大牛市出现大量10倍股)，让我反思自己的交易系统，问题首先是我的基本功没到位，没有比较自然无法评判优劣。2010年我开始一家家阅读香港上市公司的财报，一年时间看了近千份，这时开始慢慢有些感觉了。我一边阅读，一边在港股通写博客记录所得(网站已倒闭，关停前没有任何通知，当时的所有记录都无法再访问，非常遗憾)。在那里我认识了一些做港股基本面研究的朋友，这些朋友后来大都是非常成功的个人投资者或基金经理。在反复的碰撞和交易中，我选择了价值投机的道路。(现在因为规模关系，更偏价值投资一些。)

后面就水到渠成了，幸运站在了香港自由行的风口上(YGM、六福珠宝等);又追随了赌业的大发展(金界控股、佳景集团等);当这两个引擎熄火，乔布斯来了，带给我们整个产业链的机会，先是硬件(舜宇光学、瑞声科技)、后是软件(网龙、金山软件，奇虎)。做投资越久，对乔布斯越充满敬意，我们投资人只是跟随了这些伟大的创新者(无论是制度创新，还是产品创新)，他们是我们收益的源泉，所以我们基金取名headwater，希望能够不忘初心，最后回补给这些改变世界的人。

与之前相比，反而2015年是最不值一提的，我们错过了2015年澳洲、新西兰消费品的蓝海，反而在香港的泡沫里搏杀，无非是赚了些傻钱罢了。但也正是在2015年，我开始明白我之前的幸运，以及因何获利。

5、 问：2015年的收益如何?6月~9月的大股灾，回撤大吗?
PaulWu：2015年上半年50%左右，下半年10%左右，全年累计60%出头;我管理的账户在市场动荡中最大有10%多的回撤，我并不认为是什么股灾，在香港个股的跌幅和2011年比都相去甚远，更别说和2008年比了。
回撤小主要是当时觉得估值太高，很难选到中线股，所以没什么可以留恋，砍起来比较利落。我并不满意这个回撤，有值得检讨之处。减仓后我把部分现金用做中概私有化套利，结果并没有起到防守的效果，但因为套利止损不坚决，这里带来很大浮亏。

6、问：这几年的投资路上有什么让您印象深刻的事情吗?
PaulWu：我投资比较平稳，没有太多大起大落可以讲述，交易上有很多有趣的印象，经历过被做空到9块的新东方，经历过日内暴跌50%的比亚迪，但回头看只是交易，虽然赚了些钱，但仅此而已。
对我比较关键的是2011年，那一年很多香港公司跌掉80%，但我有80%左右的正收益，正是这一年让我的复合收益率显得相对突出。非常感谢我的朋友晚知晚觉，与我分享了0770.hk，1.6usd的股价派了1usd的股息，那一天刚好是日本地震，核泄漏，市场极度恐慌，因为派高息的原因，当天股价涨幅超过50%，我得以从容调配组合。

2011年香港市场另一次大崩盘，正是3918.hk金界控股出业绩的时候(2011.8.9)，65%的收入增速，118%的利润增速，5倍左右的PE，10%+的股息率，又使我幸运逃脱(当时市场崩溃)。这些经历让我形成了自下而上，重微观，轻宏观的投资风格。(PS：这也是为什么这两年众多初入港股的投资人惊呼好便宜，我却不以为然的原因。)

7、问：您上文提到初入港股的投资人惊呼便宜的时候，您却不以为然，这是什么原因?
PaulWu：这轮香港只是跌了指数和周期股，大部分个股远比12年之前贵很多。

8、问：经过2015年的杠杆牛熊，对您的投资思维和思考方面有什么影响?
PaulWu：要寻找蓝海，寻找创新，少做估值搏杀。

9、 问：寻找创新，您是在港股、美股全球范围内找牛市和牛股?
PaulWu：因为现在有团队，所以可以做更广一点。除了港股、美股，我们澳洲、新西兰、日本  、韩国都有覆盖一些，但仅限于消费品和tmt，尤其是和中国需求相关的。去年上半年我们错过了澳洲市场，而选择了在港股和泡沫共舞，是重大的战略失误。
虽然有些收益，但只是估值搏杀(高位卖给冲进香港的大陆投资人)，本身并没有在选择行业、公司上有什么建树。
这是我们反复反省的一点，这次只是比较幸运，如果我们是最后一棒呢?这些交易不是立于不败之地的，今天赚，明天可能赔，规模到百亿难道也这么玩吗?没有持续性的。

10、问：感觉您前几年的投资风格偏向成长股投资?怎么看待趋势投资?
PaulWu：有些人看图，我是基于判断基本面变化的事件交易为主，慢慢走向成长股投资，在我看来，成长股投资只是价值投资的一种，但我时刻反省是不是为之付出了过高的溢价。我会为估值合理的成长股下注。
我不懂你提的趋势投资是指基本面趋势还是特指技术面，我更在意基本面的趋势，是不是风口的行业。
技术分析，图是可以画的，香港是个流动性很差的市场，看图很容易成为别人的对手盘。我们自己就画过图，所以知道是怎么回事。

11、问：成长股的估值您觉得重要吗?
PaulWu：以前我把估值放在第一位(特指静态财务上)，现在我觉得为成长可以适度妥协一下，经济没以前那么好，成长越来越稀缺，而钱越来越便宜。

12、问：您对不同类型的个股做了不同投资策略?
paulwu：我做了五类区分，成长类、周期类、概念类、烟蒂类、套利类。

成长股
估值合理的成长股对应的往往是战略机会，不容错过，所以我无所谓左侧交易还是右侧交易，我会持有这些直到赔率变得不再合适(相对)，而随着赔率的吸引，在仓位许可的前提下将不断加仓。期间遭遇市场动荡或者行业动荡，我选择沽空市场或行业以保护手中的持仓，而不是直接减持。

周期股
周期股我会选择基本面右侧做交易，港股从2010年开始杀周期股，一波接着一波，期间是没有底的。看看BDI指数，跌掉80%，还能再跌80%，很多最后是以清盘结束，对于归零来说，从100到0和从1到0有区别吗?与之相反，一旦周期拐点确立，他们的弹性也足够大，有足够的空间做右侧交易，涨50%买又怎么样呢，对于大底部来说，没有那么大区别，而如果只是一个小反弹，为什么要在潜在跌幅如此巨大的周期股里冒险?比如2009年到2010年那一波4万亿周期股行情，有心人可以复盘一下当时的玖龙纸业(02689)  、江西铜业股份(00358)。能够前瞻判断底部的业内人士也许可以提前布局，而我不具备这种能力。

概念股
概念股我会选择股价右侧做交易，A股的很多搞事公司都在此类，其实海外也不少，特点是没有估值、能来事，股价往往在牛市中后期开始表现，因为他们要收割的对手盘非常明确，只有韭菜是这时候入市的。由于主动运作事件收割韭菜违背我的价值观，因此我选择跟随，同时控制仓位，不成为它的直接博弈对手，这一类交易我都归为投机交易，需要看图，需要洞察人心，止损止盈要快。概念股的交易在牛市中后期带来收益非常迅速，但要适合而止，动态把利润确认到其他组合中去，保持整体仓位的平衡。一旦沉迷于这种短期获利的快感里，潜在的回撤会非常巨大，比如去年6、7月那一波。

烟蒂股
烟蒂股我有很多教训，最重要的一条就是回避管理层有问题的烟蒂股。回溯了这两年我犯错最多的交易(犯错在我的概念里并不等于亏钱，而是发生了预期外的事，而我没有及时应对)，大多是在烟蒂股上，因为烟蒂股大多意味着左侧交易(右侧因为香港市场流动性原因很难拿够货)，而市场上很多烟蒂是价值陷阱。对于烟蒂，我的经验是要重视打破均衡的变量，而不只是折让多少的静态便宜，PB从0.3到0.2，也足够重伤你。这个变量就是催化剂，让股价从低估往合理的催化剂，比如大股东90岁了，要分家产，可能会选择派特别息或卖壳，这是安全货仓(00237)的故事。另外要注意时间成本，这是我不同意达力集团(00029)这个交易的原因，虽然有催化点，但没有时间，无休止的等待，带来机会成本的损失太大了。

套利股
套利类最重要的是搞清楚，到底是在套利还是在投机，套利是以不亏损本金为前提的。这个答案，对于掌握信息的不同，答案是不一样的，比如陌陌(MOMO)这个交易，对我更多只是投机，过程对于我是个黑盒子，无法跟踪、无法控制，但可能对@不明真相的群众  是一次套利。而雪球上热议的新城B股(SH900950)转A是套利吗，可能在某一刻曾经是，在某一个组合策略里是，但对于最后持有B转A成功赚到大钱的，我理解更多只是一次成功投机。(投机只是一个中性词和投资没什么高下之分)而在万科B(SZ200002)转H这个交易上，我认为自己做了一次套利交易，第一、我的买入价低于邀约价;第二、超过邀约价之后，我选择在香港沽空几个主要大地产股(和万科B估值差巨大)对冲。


13、问：您投资风格偏向多种策略混合，以基本面投资为主?
PaulWu：出发点都是基于基本面，不管是事件类，还是成长类，甚至套利类，如果没有价值判断为后盾，我是不会做这样的交易的。就像有人和我争论momo，笑话我胆小一样，我就胆小了，看不懂的钱我不会再试图去赚，教训已经够多。(这不等于封闭，但拓展能力圈不一定非要下注。)

14、问：您如何看待A股市场的本质?
PaulWu：把时间拉长还是看价值和成长的;中期则由资金面决定;短期则受情绪影响更大一些。目前短期呈现这个特点本质还是因为估值太高了，所以情绪在部分公司股价里占了很大权重。(这是我作为局外人对a股的看法)

15、问：您投资精力主要用在什么地方?现在研究范围主要偏向哪方面?
PaulWu：早前相信有很多不同的路径可以成功，但往后资金量大了，一定是往企业价值判断上去靠的。我现在看tmt，消费相对多一些，相对容易观察到新需求。医药也不错，但我不懂。

16、问：具体是如何选股以及构建股票池的?选股时看中那些指标?
PaulWu：大部分来自公告的阅读，同时为了防止主观偏见，有一套量化的系统在跑，以防止遗漏。指标无法笼统概括，每个子行业有不同观察方法，有很多我们也还在摸索之中，有一点对成长股非常重要，经营现金流。

17、问：对于投资风险您是如何理解的?
PaulWu：投资是概率(赔率)游戏，是无法回避风险的，就像刚刚qihu在股东大会通过后依然暴跌折价18%一样，我们可以分散组合来适度规避，但不可避免带来收益率上的牺牲，这里有一个平衡点，取决于你想画什么样的曲线。我非常同意茅台03兄说的“人走在马路上都有可能被车撞，你并没有犯什么错啊，怎么能期待投资不冒风险呢”

18、 问：在风险控制的方面如何做的?
PaulWu：做好仓位管理，回到本质上来，出发点不要指望别人接盘，能在高估时卖掉只是市场的意外礼物。少参与泡沫，这是回避投资风险的最好应对。

19、 问：对于使用投资杠杆，您是如何看待的?您使用杠杆吗?有没有爆仓过吗?
PaulWu：杠杆资金是什么样的性质很重要，是否低息，是否长期(不会因为市场波动而波动)，目前我们还不具备这样的条件。

20、问：不少国内投资者都加大了对海外资产的配置，对于QDII该如何筛选呢?
PaulWu：我因为误买QDII走上职业投资的路，推荐QDII?我建议看看他们的年报，是混管理费，还是真心想做好收益，一目了然。

21问：您觉得2016年的机会在哪儿?当前您的投资策略是怎样的呢?
PaulWu：从3月份各公司年报情况看，2016年的主题是忍耐。读公告、做调研，耐心等待市场机会，可能有点残酷，一些人爆仓可能是我们的机会;或者再给我们一个乔布斯(对投资人来说就是对新需求时刻保持关注)。

22、问：您研究透彻一只港股，一般是怎么进行的?
PaulWu：历年财报、公告肯定要过一下，如果要上仓位，调研也不能少。如果一个股票你复盘也看不出过去为什么涨，为什么跌，那就不要参与其中。

23、问：对于个股的分析，您觉得研究到什么程度算够了?
PaulWu：因人而异。附带上止损的交易，可以放宽一点;如果越跌越买，那要更细一些。但最终还是要和精力、健康、生活追求等做一个取舍。职业投资这条路很容易进，但路并不宽，并不是人人都要走这条路。

24、问：在您看来港股什么估值才算是真的便宜?能讲讲您的港股估值体系和逻辑吗?
PaulWu：以上文提到的3918金界控股为例：65%的收入增速，118%的利润增速，5倍左右的PE，10%+的股息率。不展开讲了，话题太大，我在博客中有进行部分梳理的。

25、问：您当前的港股策略是怎么样的?
PaulWu：卧倒，但保持好奇心，多做研究，等待契机。

26、 问：您在港股玩了好几年了，对于后继更多进入港股的投资者，有什么建议吗?
PaulWu：谈不上建议，市场环境在不断变化，我们也在不断学习中，沪港通之后越来越多的内地投资人同样带来了一些对原有投资模式的冲击。
虽然我希望多一些人来港股，改善香港的流动性，但想提醒后来者不要简单用国内的惯性思维来做，这里不好就是不好，退市就是退市，没有那么多呵护。
港股很残酷，但残酷的背面是机遇，正是有无数的陷阱和老千，才孕育出不为人知的花朵。

@三萬 @二元思考 @毛毛鲁 @KrisFish @小兵oo9 @天月剑 @心远居主人 @greatsoup @渔_夫 @香港市場先生 @静拙远 @徐佳杰Pierre @港股老兵 @黄祖斌 @王勋-私募 @吴军sz @阿理 @扬韬