在此前的涌津每月说中，我们提出应当紧密关注房地产市场的调整情况以及相应的投资机会。在4月30日的政治局会议中，我们注意到高层对于房地产市场的政策出现明显变化。政治局会议虽然每个月都会召开，但是其中对于经济工作关注更多的是每年4月和7月的会议。首先我们看4月政治局会议通稿中关于房地产市场的表述：
“会议强调，要持续防范化解重点领域风险。继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。要深入实施地方政府债务风险化解方案，确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展。要持续推动中小金融机构改革化险，多措并举促进资本市场健康发展。”
其中，消化存量房产的说法，在历史上是第二次出现。上一次政治局会议中出现类似的说法是在15年12月和16年4月。自从23年7月的政治局会议首次提出“我国房地产市场供求关系发生重大变化”的判断以来，各种地产相关的利好政策不断出台，包括放松限购限贷，降低房贷利率，地产企业白名单等等。但是本次政治局会议中明确提出的“统筹研究消化存量房产”这一措辞，表面高层对于房地产市场的政策思路正在走向统一，并且重心开始聚焦于需求侧。
表：历年中央政治局会议对房地产相关表态梳理
资料来源：中央政治局会议，中银证券
统筹研究消化存量房产
实际上从去年开始，少数城市如郑州已经开始由国资平台牵头开始进行收储工作，截至目前已经累计收购3万套房产。而从430政治局会议后，我们看到更多的城市开始加入到消化存量房产的行动中来。目前市场上比较常见的方法包括代售、旧房换购、回购收储、发放补贴以及旧转保共五种模式。其中旧房换购模式（政府收储居民住房以旧换新）和回购收储模式（政府收储开发商现房项目）能为市场带来有效的流动性。从现有案例看，新房端的去化目前主要以央国企和城投项目为主。
第一，代售模式
目前上海和深圳等城市在推行代售模式。在各地房地产协会及中介协会的牵头下，开发商及中介机构自发组织此类活动。房企、中介、购房者三方签订新房认购和二手房优先卖协议，如果中介在约定期限内将购房者的二手房成功售出，则售出款项用于购买新房，如果没有售出则协议自动失效，三方均无需担责。
第二，旧房换购模式
有房屋置换需求的购房者，确定购买的新楼盘项目并认购房源，专业评估公司对“卖旧”的房屋进行估价，在买卖双方就价格达成一致后，地方国企、城投平台或开发商直接收购旧房，售房款用于购买指定新房项目。地方国资平台或开发商收购的旧房一般将作为保障房/人才房等。
第三，回购收储模式
回购收储模式即地方政府下场回购存量住房，收购后主要投向保障性租赁住房、公租房、人才公寓等领域。该模式的买方通常是地方政府；卖方通常是开发商出售已竣工未售出的新建商品住宅，部分情况下也可以是居民出售二手房。
第四，发放补贴模式
目前苏州、大连等城市在推行该种模式。在补贴模式下，规定只要居民出售旧房后在一定期限内购买新房，即可获取相应的财政补贴。补贴的形式主要包括：契税补贴、增值税补贴、新购面积补贴、新购总价补贴、消费券补贴等。补贴模式能够降低居民交易成本，或通过补贴进而降低居民购房总支出，并且通常情况下补贴模式会与代售模式等配套使用形成政策合力。
第五，旧转保模式
目前苏州、大连等城市在推行该种模式。在补贴模式下，规定只要居民出售旧房后在一定期限内购买新房，即可获取相应的财政补贴。补贴的形式主要包括：契税补贴、增值税补贴、新购面积补贴、新购总价补贴、消费券补贴等。补贴模式能够降低居民交易成本，或通过补贴进而降低居民购房总支出，并且通常情况下补贴模式会与代售模式等配套使用形成政策合力。
从以上五种消化存量房产的方法中，旧房换购模式（政府收储居民住房以旧换新）和回购收储模式（政府收储开发商现房项目）能为市场带来有效的流动性，同样也需要较大规模的资金，预计PSL、专项债、特别国债等将是本轮去库存的资金来源。这两种方法的本质，都是通过政府加杠杆来推动居民部门加杠杆，释放居民的改善型住房需求。
表：五种“以旧换新”模式之间的区别
资料来源：国金证券
表：目前各地在统筹研究消化存量房产方向上的尝试
资料来源：新闻整理，克而瑞
本轮地产调控的两个关键词：人口流入、改善型
值得注意的是，虽然本次房地产政策的目标是消化存量房产，以使房地产市场的供需重新平衡，但是和14/15年相比还是有所不同。在14/15年的地产救市过程中，最重要的配套经济政策是棚改的“货币化安置”。在15-17年期间，棚改的货币化安置在三四线城市显著刺激了新增购房的需求。根据估算，到18年底国开行累积投放的棚改贷款超过4亿。因此，我们看到在棚改催生的需求刺激下，无论是一二线城市还是三四五线城市，无论是改善型还是刚需住宅，房价在棚改实施后都迎来了一轮普遍上涨的行情。
但是，我们认为这一轮房地产政策的调整后，不同线级城市和不同的住宅产品的价格走势可能会出现明显的分化。两个最重要的关键词分别是“人口流入”和“改善型”——
在15-17年棚改催生的房地产普涨行情中，房价的上涨中有相当部分是由投资需求驱动。本次地产政策调整的主基调是”以旧换新“，政府收储存量房产的目的是用作保障性住房，而保障性住房比例的增加，实际上会分流部分刚需住宅的购买需求。所以本次的房地产政策调整想要达到的目的，是激活改善型住房需求。而此前的购房者升级住房的“卖刚需，买改善”的链条的起点，将部分由政府的收储行为来开启。实际上很多一二线城市的刚需型房产价格从高点相比，已经累计下跌达到40%甚至更多，政府在这个价格上进行收储并且作为保障房，从资金回报率的角度看，账是已经可以算的过来的。但是这笔帐能够算的过来还有一个重要前提，就是这个城市是人口流入型城市。如果结合以下2个政策来看，可能更加清晰：
24年5月1日：自然资源部发布《关于做好2024年住宅用地供应有关工作的通知》。通知提出，各地要根据市场需求及时优化商业办公用地和住宅用地的规模、布局和结构，完善对应商品住宅去化周期、住宅用地存量的住宅用地供应调节机制。商品住宅去化周期超过36个月的，应暂停新增商品住宅用地出让，同时下大力气盘活存量，直至商品住宅去化周期降至36个月以下；商品住宅去化周期在18个月-36个月之间的城市，要按照“盘活多少、供应多少”的原则，根据本年度内盘活的存量商品住宅用地面积（包括竣工和收回）动态确定其新出让的商品住宅用地面积上限。
23年9月，国务院办公厅发布《关于金融支持融资平台债务风险化解的指导意见》（即35号文），明确界定了12个债务高风险重点省份：天津、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、广西、重庆、贵州、云南、甘肃、青海、宁夏。此后在23年底，国务院办公厅发布《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）（即47号文），围绕规范管理12个重点省份政府投资项目，压降融资规模。47号文要求上述省份一是严格控制新建政府投资项目；二是严格清理规范在建项目。
从以上的政策来看，对于地方政府债务比例较高、地产库存较大的内地省份而言，政府加杠杆的空间已经非常有限。而这些省份也往往是人口流出的省份，或者仅有省会城市是人口流入状态的省份。因此我们认为在这样的顶层设计之下，未来人口净流入城市的改善型住宅的价格表现，会和人口净流出城市的住宅的价格走势，出现明显的分化。这其实也符合海外的经验，即大城市的房地产价格长期看持续跑赢地产大盘。
综上所述，我们认为高层对于房地产市场的政策已经出现重要的积极变化。在这样的顶层设计思路之下，人口流入型城市中的改善型住房价格将会率先企稳。而高能级城市中地产价格的企稳，将有助于改善消费者的信心，也有助于进一步提升市场的风险偏好。#房地产板块# #收储房地产# #住房改善#