10月26日，“公募一哥”张坤管理的4只基金披露了2022年三季报。多年跟踪下来，我发现与其他基金经理单纯为了完成任务相比，张坤每次的小作业堪称业界楷模，诚意满满。本期让我们了解一下张坤的最新持仓动向以及对当下市场的看法。
1、三季度业绩
三季度张坤的业绩并不理想，其在管的4只基金三季度的跌幅皆在15%左右，和沪深300指数跌幅大致相当。
自10月以来，张坤管理的基金收益跌幅进一步扩大，截至10月25日，4只基金年内回报分别为：易方达蓝筹精选-33.89%、易方达优质企业三年持有-29.01、易方达优质精选-33.5、易方达亚洲精选-26.35。
2、三季度最新持仓
与二季度末的持仓相比，张坤在三季度还是保持了以往的长期持有、低换手的投资风格。
以张坤管理的代表基金易方达蓝筹精选为例，前十大重仓股没有变化，只是仓位有些许调整。
目前基金前4大持仓股仍然都是中高端白酒股（茅、五、泸、洋河），基本都保持了10%的公募基金顶配。白酒仓位合计占比40%。不愧是传说中的“酒庄”，持有这只基金等同于持有了半只白酒ETF。
3、前三季度持续加仓医药
张坤在三季度报告中讲到：本基金三季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，增加了医药等行业的配置，降低了金融等行业的配置。
对比张坤在二季度报和一季报中的观点，我们发现张坤非常看好医药股，在前三个季度连续加仓了医药的配置，CXO龙头股药名生物在二季度首次进入到前十大持仓股后，三季度伴随着股价下跌，继续加仓65.5%。真的是越跌越买。
连续三个季度加仓医药股，值得引起我们的注意，思考一下背后的逻辑是什么。这部分我在二季报时已经提到过。
首先，医药股这两年大幅杀跌，特别是港股医药股跌的更狠，这里面的原因一是因为2019-2020两年的白马股大牛市把医药股的估值拉得太高，现在是在还账；
另外是出于医药集中采购和DRGs/DIP(按病种付费) 政策对医药企业利润打压的担忧。高估值+政策因素，直接对医药股来了一波戴维斯双杀。
以全指医药指数为例，我们可以从下图中看到，
过去十余年全指医药指数从不足1000点上涨到了超过1万点，涨幅超过10倍，并且回调幅度并不大（本次调整是最大的一次），底部在不断的太高，还是非常不错的走势。
然而我们再来看一下全指医药指数过去十年的估值变化情况，就会发现估值走势并不像指数走势那样平滑，有明显的周期性，经历了两轮牛熊周期。目前全指医药的PE为3.2%，已经非常接近2018年底的历史大底部。
而十一过后，随着医药集采政策的缓和以及政府加大对医疗设备的贴息采购政策，医药医疗行业迎来一波大涨。张坤在连续三个季度持续加仓后，终于获得了市场阶段性的验证和认可。
4、持续降低金融仓位
张坤在三季度报告中讲到：“三季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，增加了医药等行业的配置，降低了金融等行业的配置。”
总仓位保持稳定，但加仓了医药，那么请问加仓的钱从何而来？结果就是从减仓金融而来。三季度张坤大幅减持了港交所17.6%的仓位，减持了招商银行近6%的仓位。
其实在一季报和二季报中张坤就提到过减持金融，三季度再度减持。我觉得一方面是因为一季度银行、保险等低估值金融板块有一波不错的涨幅，张坤进行了止盈。
另外一方面医药医疗二三季度跌幅巨大，金融行业公司的商业模式和生意属性都不算特别好，并且不属于未来政策大力发展的方向，于是调仓买入更符合他长期持有特征的医药股。
5、加仓港股互联网龙头
从易方达蓝筹精选的前十大持仓中我们可以发现，张坤还加仓了港股互联网龙头腾讯和美团。
这说明三季度在中概互联网股大幅下挫中，张坤也是接了不少飞刀，腾讯的持仓已经高于9%，接近顶配仓位。然而进入10月份，腾讯，美团等互联网股的股价再度遭受暴击，张坤的日子仍然不好过。
关于腾讯和互联网股我已经有多篇深度分析文章，在此就不赘述了。感兴趣的朋友可以翻看公众号相关文章。
6、张坤对当前股市的看法
张坤认为，三季度，市场充斥着各种各样的担忧：各地疫情反复、地产销售的下滑、人民币汇率的贬值等等，似乎每个因素都会对企业的近期经营业绩产生负面的影响。然而，对于中远期（比如三五年后）企业的经营情况，投资者似乎不太关心。
事实上，从现金流折现角度，企业的最大部分价值通常来自远期的永续部分。长期来看，国人的勤奋和智慧毋庸多言，只要走出疫情的阴霾，市场经济充分发挥作用，各行各业都会产生优秀企业家领导的优秀企业，助力中国经济的崛起。
这个观点和我前天分享的兰小欢教授的观点非常接近。并且张坤还从投资角度指出，
企业的最大部分价值通常来自远期的永续部分。
我的理解就是，疫情，汇率贬值等宏观因素使得部分优秀企业的短期业绩受损，但是疫情终将过去，经济终将恢复增长，中长期来看优秀企业依然能够取得超越平均水平的增长。
同时，张坤再次从行为心理学的角度解释了投资者的情绪为什么会容易受到股价短期波动的影响。
对于股票投资者来说，即使是以企业价值作为投资的标准，但记分牌却仍是股票价格。人类需要即时满足的心理特性决定了短期的股价变动是最影响投资者心态的。
7、买股和买房
有趣的一点是，张坤在三季报中还以买房举例，他认为投资者如果以买房的心态来投资股票，包括细致的基本面分析（大量调研楼盘）、重仓买入（投入大量资金）、长期持有（不因为短期房价波动而进行交易），可能效果会好得多。
我在之前也写过为什么普通人大多数人买房都赚到钱，但炒股却赔钱的分析。我称之为“流动性诅咒”。
因为股票流动性好，很多人都喜欢快进快出，结果往往错过了少数上涨时间。其实和房产类似，房价的涨幅也不是线性的，而是会隔几年突然一波大涨。假设房产流动性很好，卖来卖去，我觉得很多人也会错过房价大涨的机会。
8、张坤长期看好后市
对于后市，张坤也是含蓄的表达他的看法：“实际上，市场先生是来服务投资者的，而不是来指导投资者的。现阶段，市场先生提供了对长期投资者有吸引力的出价。”
也就是说对于长期投资者而言，今年许多优秀公司出现短期的不利因素，而造成股价的大幅下挫，这恰恰为长期投资者买入优秀公司提供了更好的赔率。
总体来看，张坤的持仓风格是典型的价值投资风格，自下而上、重仓买入大蓝筹股、长期持有、高持股集中度、低换手率，弱化择时。
尽管今年极端的市场行情导致张坤今年内收益不佳，但是其本人确实在言行一致、身体力行的践行他的投资理念，不像有些基金经理压力过大导致风格飘移，或者嘴上说一套，实际做一套。相较而言张坤这样的基金经理更值得信赖。
$腾讯控股(00700)$ $贵州茅台(SH600519)$ $易方达蓝筹精选混合(F005827)$
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