投资不是一场竞技游戏，而是一个人的人生修炼。
——贫民窟的大富翁
4月2日，大华股份发布2019年年报，营收为261.49亿元，同比增长10.5%；净利润为31.88亿元，同比增长26.04%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.33元。四个季度的扣非净利率分别为6.57%、13.20%、10.51%、13.24%，一年平均净利率为12.09%。
从公司近十年的分季度扣非归母净利润看，一般来说四季度利润较大，前三季度都不稳定，这可能和工程结算有关系。
本文以2019年年报为基础，以海康威视2019年三季报为比较，分析大华股份的经营业绩。
一、公司介绍
公司是全球领先的以视频为核心的智慧物联解决方案提供商和运营服务商。公司深耕以视频为核心的智慧物联产业，持续加大人工智能、云计算与大数据、5G、物联网等先进技术的投入，提升技术产业化与商业化能力，构建全面的生态合作体系，加速人工智能和大数据应用在各行各业应用场景落地，以提升管理效率、降低综合成本和重塑业务流程为导向，帮助政府、企业和消费者生活实现数字化转型和智能化升级。
客户方面：公司围绕客户需求与痛点，基于“大华HOC城市之心”架构，以“全感知、全智能、全计算、全生态”为能力支撑，以客户需求为导向，持续创造业务价值。
面向To G（Government，政府）和城市级市场，公司构建城市智能决策中枢和城市运营管理中心，提供政府公共服务、经济调节、市场监管、社会治理、生态环境保护五大领域城市级业务应用，搭建城市智慧孪生的业务场景，助力城市实现善政、兴业、惠民。
面向To B（Business，企业）市场，大华深入智慧金融、智慧园区、智慧社区、智慧制造、智慧物流、智慧零售、智慧能源、智慧教育、智慧医院、智慧文旅等众多领域，从安防可视化到业务运作、经营管理，持续洞察客户需求，丰富和细化场景化解决方案，引领行业创新。
面向To SMB（Small-Medium Business，中小企业）市场，依托公司技术底蕴、资源整合能力，携手渠道合作伙伴，发布了周界、出入口、园区、停车场、安检、安消、工地、零售、物流、透明厨房等一系列一站式智能化微方案，并加载到渠道市场，为行业及用户发展和成长赋能。
面向To C（Consumer，消费者）市场，继续完善以智能硬件、智能技术、智能云“三位一体”的业务生态，为消费者提供更加智能、便捷、安全的智慧物联服务，携手合作伙伴开拓更多场景化应用服务，共建智慧物联网生态。
核心硬件方面：2019年，公司依托于对客户需求的全面洞察、对细分行业的深入理解、对行业解决方案的深度挖掘，产品端在感知、智能、计算能力方面全面升级，深化核心技术与产品布局，形成了“睿界”系列、“睿思”系列、“睿谋”系列、“睿畅”系列等完备的具有竞争力的产品族群。
核心技术方面：人工智能、5G技术及应用、网络安全体系。
销售模式方面：公司的营销和服务网络覆盖全球，借助遍布多个区域和国家的子公司、办事处等销售网络，将产品、解决方案销售至政府、企业和消费者等不同类型的终端用户。
公司以客户需求为导向，积极把握和应对行业趋势，经历了从单一产品销售、到提供整体解决方案、再到提供城市智能化综合运营服务的业务模式的转变。在转型的过程中，我们坚持强化对客户业务的理解，同时依托我们研发创新能力和供应链整合能力，快速响应客户需求。在国内市场，公司多年深耕城市级市场、行业级市场、消费者市场，建立了良好的口碑和品牌形象，
从长期来看，企业的发展终究还是取决于企业的技术创新能力和资源整合能力，公司作为研发平台型龙头企业，在市场、研发、供应链等各个方面都积累了深厚的护城河，公司可以根据客户需求和应用场景实现快速响应，满足客户需求，依托公司研发创新基因和供应链整合能力，从而创造新的价值。
企业风险方面：公司认为自己存在八大风险：技术更新、商业模式、产品安全、知识产权、汇率、地方政府财政支付能力、国际化经营和新冠肺炎，我认为真正的风险点是第一和第二点。
技术更新换代的风险：视频物联行业是典型的技术密集型行业，行业更新换代极为迅速。若公司不能紧跟行业技术的发展趋势，充分关注客户多样化的个性需求，后续研发投入不足，则仍将面临因无法保持持续创新能力导致市场竞争力下降的风险。
商业模式转变风险：随着网络通信、云计算、大数据、人工智能等技术的发展，物联网时代的商业模式可能对传统行业发展带来冲击，如企业不能及时把握商业模式转变带来的机遇可能面临原有市场格局被打破的风险。
大富翁点评：从客户的需求出发制定不同的解决方案，消费市场多元化，个性化很强，企业面临两方面的挑战，一个是自身技术研发能力的持续提升，一个是针对个性化的需求解决问题的能力。公司具体产品也是多元化的，很难形成规模优势。
对于碎片化的市场，核心是自身后台的支撑服务能力，一个是前台的市场开发能力，消费和生产两边抓，且没有品牌价值，判断：这不是一个可以基业长青的好行业，只存在中短期的阶段性投资机会。
二、财务报表分析
我从P37长期应收款这个会计科目的异常变化开始带着问题看财务报表。
长期应收款较年初增加37.98%，主要是分期收款销售商品项目验收所致。今年为25.68亿，去年同期为18.61亿，新增7亿，净利润今年为31.88亿，占比22.17%。应收账款132亿，应收票据为0。存货为38.40亿。
反观海康威视，年报还没出来，我们看三季报，净利润80.27亿，长期应收款9.39亿，应收账款222.64亿，存货为98.45亿。
我们比较这两组数据显然，海康威视的销售情况要好很多，其应收款及存货相对净利润的比例更小。
我们在看企业对于上游的话语权，大华股份年报中应付票据及应付账款为80.98亿，应付票据38亿，应付账款为42.9亿，预收账款3.76亿。
海康威视在三季报中应付票据及账款为111.99亿，应付票据为10.82亿，应付账款为101.17亿，预收款项8.46亿。
很显然两家企业对于上游具有一定的话语权，但是海康要更强一些，其应付类主要是应付账款而不是应付票据。
我们再看长期应收款的新增情况，一年内到期的长期应收款6.3亿，去年同期为5.78亿，新增0.52亿。而大华股份长期应收款今年新增7亿，那么约6.5亿是较长时间的应收款项，和企业所述的分期收款相一致。
期末公司质押的一年内到期的长期应收款金额约2890万，期末公司质押的长期应收款金额为2.13亿，企业使用应收款项融资8.75亿，票据质押用于开具银行承兑汇票。
即企业下游欠企业的是应收账款，企业拿去抵押融资为银行承兑汇票，支付给上游，企业在产业链的地位明显较低。
由此怀疑企业的财务费用较高。
我们现在看大华和海康的财务费用率、毛利率及存货周转天数三个重要数据。为了丰富观察的维度，我们再增加一个总资产周转率、资产负债率、净资产收益率。
销售毛利率方面，两个公司差别并不大，也一直保持稳定。
销售净利率上面两个公司天壤之别。
财务费用率方面，证明我的猜测是错的，海康的财务费用率基本都比大华股份高。
同理看管理费用率和销售费用率，大华都要比海康较高。而2019年年报中其销售费用同比增加17.46%，管理费用同比增加17.05%，营业收入同比增加10.5%，大华股票在市场开拓方面遇到的阻力较大。
我们看看管理费用
行政办公费同比较少了，嗯，管理层没有增加自己的消费，但是人工成本、运输机车辆费用、业务招待费和差旅费同比增加较多，在管理费用这块很大的支出也是为客户服务的。
销售费用上面增加的主要是人工费、售后服务费和知识资源费。尽管该项支出较大，主要支出均用于开发市场及产品服务方面。
从期间费用看，公司的管理层还算节俭、做事情的，主要的精力放在了产品和客户身上，但是不能掩盖其产品竞争力不足及市场地位的被动。
净资产收益率方面，两个公司较为稳定，海康稳压大华一头。
总资产周转率方面，大华要比海康更优秀。
存货周转率方面，两个公司差不多，近年来大华股份逐步缩小了差距。
我们可以得出结论：大华股份的产品和市场地位要比海康差很多，但是管理层还算勤勉。这里的疑问是大华股份的资产负债率更高、经营负债更少，为什么财务费用率更低呢？我们再看其负债结构。
2019年年报中大华股份流动负债短期借款4亿，应付及预收共计84.74亿，应付职工薪酬15.82亿，应交税费8.13亿，其他应付款11.54亿，这个其他应付款挺有意思的
其他的4500万是什么不知道，限制性股票回购义务这一块不知道具体是什么东西，财务报表找不到，这个是疑点，数额较大。
从公司年报中看有两个回购引起注意，2019年11月21日，公司2019年第二次临时股东大会审议通过了《关于回购注销部分已获授但尚未解锁的限制性股票的议案》，同意回购注销 191名已离职激励对象所持有的已获授但尚未解锁的4,278,000股限制性股票，回购价格为限制性股票授予价格8.17元/股，并相应减少注册资本。
020年1月16日，公司2020年第一次临时股东大会审议通过了《关于回购注销部分已获授但尚未解锁的限制性股票的议案》，同意回购注销16名已离职激励对象所持有的已获授但尚未解锁的限制性股票437,100股（其中首次授予部分427,100股，回购价格为8.17元/股；预留授予部分10,000股，回购价格为8.75元/股），并相应减少注册资本。
这应该是其他应付款这个会计科目的由来。这部分负债是需要付出真金白银的。
在财报附注的库存股中找到了
非流动负债中，长期借款1.54亿，预计负债3.04亿，其他非流动负债为分期收款待转销项税额，共计4.32亿。
这么看大华股份的有息负债极低，只有短期借款的4亿，长期借款1.54亿，共计5.54亿，占资产比例为1.87%，太牛逼了。
如图大华股份一年的财务费用还是负数。管理层确实牛逼，事实上，其应付+预收为84.74亿，占资产比例为28.66%，相当惊人。
我现在对大华股份的营运资产很感兴趣了，查一下吧。
我们计算营运资产=流动资产-流动负债=229.75亿-125.31亿=104.44亿，对应31.88的净利润。
海康威视三季度营运资本为350亿，对应80.94亿的净利润，大华股份的营运资产收益率更高一些。
那么我们就能得出一个初步的结论：大华股份的产品能力要比海康低一些，管理层在客户开发和售后服务方面比较尽职尽责。
三、三个小问题
分析完财务报表后，还有三个有趣的小问题和大家分享。
第一，关于企业的核心竞争力
创新是公司发展重要的源动力与核心竞争力，公司始终走在行业技术发展的前沿，以满足客户不断变化的需求。
这个很尴尬，从来没听说过创新还能是核心竞争力的，创新应该是一种结果吧，更不要说创新一般带来的都是（股东）价值的毁灭而不是创造了，边走边看吧。
公司坚持以技术创新为核心，保持研发的大规模投入。2019年，公司研发投入27.94亿元，同比增长22.35%，占营业收入10.69%，较上一年提高1.04%，研发人员数量占比52.43%，同比增加1.87%，实打实的高科技公司。这个不错，有持续的投入才有持续的产出。
公司属于安防行业，2019年营业收入中解决方案收入占比52%，产品占比40.7%，从地区分类看境内占比63%，境外占比37%，与公司所述经历了从单一产品销售、到提供整体解决方案、再到提供城市智能化综合运营服务的业务模式的转变相一致，国际化也取得重大成果。
企业走到这一步实属不易。
第二，管理层关于公司未来发展的判断。
2019年，世界经济增速普遍放缓，行业增速短期有所放缓。2020年初新冠疫情的爆发预计对全球经济将产生较大影响，短期内政府和企业投资增速可能会受一定抑制，各地政府出台了一系列政策措施确保经济平稳运行。长远来看，此次疫情更加凸显出公共安全与应急管理的重要性，政府与企业对公共安全领域的投入有望加大。同时，随着人工智能、云计算、大数据、5G、物联网等新型基础设施的建设和应用，以及视频技术的不断迭代更新，视频能力已经突破监控、安防的内涵，深入到各行各业的业务应用中，以视频为核心的物联网行业前景广阔。
2019年末，新冠疫情爆发后，国内部分政府和企业项目进度受到影响，随着国内疫情得到基本控制，预计国内需求将会逐步恢复。国家对经济采取的刺激措施，如人工智能、云计算、大数据、5G、物联网、轨道交通等新基建的建设将给公司带来新的增长空间。同时，疫情使得社会更加注重公共安全和应急管理，红外测温等设备也会得到更广泛的应用。
公司在发展过程中不断厘清自己的业务逻辑和边界，并持续聚焦价值领域。公司在专业视频监控行业中累积的丰富的客户资源，对细分行业的深刻理解，以及快速研发和整合产业链的能力，也将确保AI、大数据、云计算等先进技术能有效融合于产品与解决方案，支撑公司在以视频为核心的智慧物联行业的行业地位不断提升。
面对飞速发展的新技术和人类对美好生活的向往和需求，公司将坚定不移地加大对技术创新的投入，为全球城市、企业、个人带来安全、智能的数字化体验。未来，公司将依托以视频为核心的物联网系统架构，面向行业创新应用，加速向平台型、生态型公司升级。
5G的发展将使得AIoT从面向消费者应用扩展到面向工业、产业级应用，而传感器、摄像头、网络基础设施、大数据、云及AI技术将是AIoT的关键与核心，行业长期发展仍保持良好趋势。从长期来看，企业的发展终究还是取决于企业的技术创新能力和资源整合能力。大华作为研发平台型龙头企业，在市场、研发、供应链等各个方面都积累了深厚的护城河，公司平台的优势在未来快速变化的市场中，还会持续体现。
以上全部为年报内容，我个人认为管理层思维清晰，判断准确，未来公司的发展需要持续跟踪。
第三，营业收入增幅低于净利润的可能原因。
关于2019年营业收入同比增加同比增长10.5%，净利润增加26.04%的思考：根据公司2019年11月4日第六届董事会第二十七次会议决议，审议通过了《2018 年限制性股票激励计划（草案修订稿）》及其摘要，调整了授予限制性股票的激励对象解锁时，公司需满足的业绩条件，调整后的业绩条件中三次解锁条件均要求解锁时点前一年度相比授予时点前一年度的复合营业收入增长率不低于23%。
最后需要提醒的是截止2020年3月31日，公司通过股份回购专用证券账户以集中竞价方式回购公司股份13,391,480股，占公司总股本3,007,991,230股的比例为0.4452%，最高成交价为17.88元/股，最低成交价为12.90元/股。
那么最后的灵魂之问来了：一家实打实的高科技公司，世界安防行业第二，动态市盈率15.8，年利润31.88亿，市值503.84亿，你会买进吗？
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