本文前些日子首发于鹅厂号，统一复制而来。
今天是2024年5月4日，五一小长假倒数第二天，跟大家聊聊楼宇媒体和影院银幕广告龙头股——分众传媒。作为一支高股息优质蓝筹股，分众传媒股价走势也是我们群里讨论的热点话题之一，经常有粉丝问及该股，故今天专门发文一篇，分享我的观点。
分众传媒老总江南春也曾是中国经济高速发展时期叱咤风云的人物，旗下掌控着40多万块楼宇和电梯广告屏幕；因其在主流城市主流人群必经的楼宇电梯空间中每天形成高频次的有效到达，被评为“中国广告最具品牌引爆力媒体”。
据说分众内部把这些屏幕像电视频道一样管理，客户投放广告时需选择一个频道投放，投放起步就是4000块屏幕一周，小客户一般不接，基本上都是100万预算起的大客户，比如宝洁、联合利华、元气森林等。
分众传媒能发展到今天的龙头地位，也有观点认为主要依靠创始人疯狂的资本运作手段，分众传媒成立刚两年，便登陆纳斯纳克上市，然后便开始了“疯狂并购—股价飙涨—套现—遭做空触底—私有化—借壳登陆A股—股价飙涨—清仓式减持套现”。有网友称分众传媒的资本市场史，就是一部割韭菜史。
说完网上的野史，我们言归正传，对分众传媒进行定量分析。先说结论，按照我的一眼定胖瘦估值法，分众传媒合理股价在3.8元~6.7元之间，目前估值合理，短期业绩上涨乏力，相当于一支“烟蒂股”。未来几年不敢奢望股价有大的涨幅，或许可作为类现金资产持股收息。
本人一眼定胖瘦估值方法的核心就是基于每股盈利EPS的分析：每股盈利=净利润/总股本，在净利润变化不大的情况下，总股本数量与每股盈利成反比；总股本越多，每股盈利越低。
分众传媒目前总股本144.42亿股，什么概念？这是一个非常非常庞大的股本数量。连多年实施股票高送转的爱尔眼科也望尘莫及，爱尔眼科的总股本数量不过90亿股，而分众传媒总股本数量是爱尔眼科的1.5倍。
那分众传媒这144亿的总股本是如何来的呢？答案就是资本公积转送股本，本质上与爱尔眼科每年高送转一个套路；不同之处在于，爱尔眼科是细水长流，每年都送，每次少送；而分众传媒总股本扩张几乎是一步到位，从2016~2018短短两三年送了59亿股（详见下图）。
笔者回溯查询了分众传媒2017年6月份的简式权益变动书，里面提到了2016年度权益分配的两件事，一是10派4元现金分红（下图红色字体）；二是以资本公积向全体股东每10股转增4股（下图黄色字体）。
这个变动书，就好比先给股民一个每股0.4元现金分红的甜枣吃，目的是为了掩盖随后的一巴掌（资本公积10股送4股）。资本公积对二级市场股民的伤害是非常巨大但又有隐蔽性的。笔者曾看到其他上市公司互动交流记录中，竟然有股民主动要求上市公司送股，真是让人哭笑不得，这是典型的被人拐卖了还帮着数钱。
毫不夸张地说，分众传媒144亿的总股本，是其每股盈利增长的巨大“包袱”。我们先看下分众传媒最近几年每股盈利情况，由2016年的0.52元每股，一路下行到2019年仅有0.13元每股，波动非常明显，详见下图深蓝色折线变化趋势。
股价(Price)=每股盈利(EPS)*市盈率(PE)
考虑到每家上市公司的市盈率PE估值，均是围绕所属行业的PE平均估值上下波动，且相对稳定在一个区间范围；因此每股盈利EPS的变化，将直接左右股价的走势，且二者之间正相关；每股盈利变低，股价一定会下行。
我们再来看看2016年到2019年分众传媒的股价走势，如下图所示，从2016年的七八块每股一路下行到2019年底的3.77元每股，总体上与上面每股盈利的下行趋势保持一致。
但也有读者会注意到，2017年下半年股价有一个明显拉升，7元到11元的一个波段，这主要是由于当年6月份公布的2016年度10派4元现金分红刺激所致，也就是上文提到的那个每股0.4元分红的“甜枣”。然后，2018年到2019年的股价走势，就彻底是10股送4股这一巴掌的威力了，从11元打压到3.77元。
我们再来看看分众传媒的营运与债务情况，其实也仅仅是一个表面风光的行业，2015~2021年基本都在还债，好在目前债务很低（黄色柱状图）；但营运资本一直居高不下，说明在宝洁、联合利华这些大客户面前，分众传媒话语权还是不够，被占款居高不下（下图蓝色柱状图）。
最后再看看分众传媒的历史分红情况，虽然2023年度宣布10派3.3元，但总体来看最近几年每股现金分红同每股盈利EPS类似，波动也比较厉害，详见下图分众传媒历史分红记录。
点评与总结
首先，分众传媒的生意模式，其业绩走势完全依赖于客户的广告营销预算投入。现在我们国家的城镇化进程已基本实施完毕，叠加现在的资产负债表收缩的经济大环境，各行各业的广告营销投入都不稳定。
分众传媒好比是寄居于这些头部客户身上的“寄生虫”，当客户新品推出变少或压降广告投入时，势必会影响到分众传媒的业绩；另一方面，分众的利润当中，应收占比一直较高。
分众传媒的业绩，概括为一句话：业绩可持续，但盈利不稳定，波动明显。所以我们很难套用股票债券法去对其进行估值。在预留一定安全边际的情况下，我给出的估值价位是3.8元~6.7元之间。