看到明阳智能的半年报，真是一言难尽。虽然看到业绩预减公告后心里已经有所准备，但半年报的数据依然让人感觉头大，想找亮点都不容易。
一、业绩全面下滑
公司实现营业收入105.59亿元，同比下降25.84%；实现净利润 6.54亿元，同比下降73.28%；毛利率18.36%，同比下降7.29个百分点。
分项来看同样很差：
占总营收九成的风电机组出货3.45GW，同比下降 52.87%；实现风电机组营收94.49亿元，同比下降28.64%。风电机组毛利率14.25%，同比下降3.52个百分点。风电机组新增订单7.58GW，同比下降59.36%。
去年全年实现营收56.74亿元的电站转让业务今年半年报中没有单独披露业绩，估计即使有也很少。
电站运营收入8.33亿元，同比增加18.61%。终于有了一项是正增长的，但只占总营收的7.89%，贡献太小。
二、现金流糟糕
经营活动现金流量净额-33.38亿元，上年同期为-24.15亿元，同比减少38.22%。经营活动现金流量净额去年全年为-7.96亿元，今年一季度为-17.64亿元，持续为负，且金额越来越大。公司解释的原因为：主要是在手订单规模增加，公司上半年进行合理的备货以满足客户交货需求所致。与之对应的，存货期末余额121.96亿元，比年初增加了51.99%；预付款项期末余额14.5亿元，比年初增加了71.89%。
相比公司的销售规模，在手订单较为充足，为了完成订单加大原材料备货量是合理的。但期末存货占总资产的比重达到16.24%，比年初大幅提高了4.6个百分点，存货周转率下降了24.11%。如果存货不能尽快转化为产品形成销售收入，对企业的现金流会带来很大的压力。同时，预付账款大幅增加更加剧了资金压力。
三、有息负债飙升
除经营活动现金流净额为大额负值外，上半年投资活动现金流净额为-30.82亿元，公司的应对方法是加大融资力度。
上半年短期借款期末余额13.8亿元，比年初增加了431.73%。长期借款期末余额78.54亿元，比年初增加了49.41%。公司上半年筹资活动现金流量净额为46.95亿元，同比增长251.92%。加入经营活动和投资活动现金流净额的大额负值后，还有缺口46.95-30.82-33.38=17.25亿元，对应的公司账面货币资金期末余额94.36亿元，比期初减少了17.21亿元。
上半年末公司有息负债为106.71亿元，比年初增加了37.72亿元，增幅54.67%；有息负债率期末为14.21%，比年初提高了4.2个百分点。迅速增加的有息负债会大幅增加公司的财务费用，吞噬本就不高的净利润。
四、电站的商业模式是否可靠？
公司新能源电站的商业模式虽然定位为“滚动开发”的轻资产模式，但公司要投入大量资金来开发建设电站。公司所谓的“轻资产”其实是指控制自有资金投入规模（不超过20%），其余部分通过银行贷款、债券发行及公募REITs等方式来融资，并非真正的“轻资产”。2022年期末在建工程余额56.07亿元，同比增加了303.67%。今年上半年在此基础上又增加了8.81%达到了61.01亿元，从形式上来讲是妥妥的“重资产”。如果电站能够快速转让快速变现，还可以达到事实上的“轻资产”，否则，大量占压的资金可能会让公司不堪重负。
电站转让的毛利率要显著高于风电机组，电站自己运营的毛利率更高，“开发一批、建设一批、转让一批”的滚动开发模式能够实现风机设备销售更高价值量的兑现，还能够带动公司穿越低价订单的周期。但这一切实现的前提都在于公司的资金能够跟得上。上半年末公司在建装机容量4.02GW，同比增长87%。建设规模上去了，电站转让收入却没有体现出来。长期借款大幅增加，不由让人担心公司的资金面是否安全。
看了以上的情况，相信投资者会对明阳智能感到悲观失望，我也一样。跌跌不休的股价似乎仍然深不见底，直到——我看到了网上流传的一份业绩交流会材料（根据录音整理）。明阳智能关于上半年的业绩交流会定于9月18日召开，现在传播的材料真实性不得而知，但已经有券商的研报里引用了这篇“小作文”的数据，或许还真有可能是真的呢。简单列举一下其中主要的内容：
1.从二季度开始风机出货量大幅上升，毛利率显著提高
一季度出货946MW（陆风938MW，海风8MW）；二季度出货2.492GW（陆风1.99GW，海风502MW），同比增加35%，环比增加163.42%。三季度月度环比增长都在30-35%的水平，九月份单月出货量接近二季度全季度出货量。三季度在二季度基础上提升3.5-4GW，海风占比到40%。公司对今年出货海风4GW、陆风10GW的目标没有变化，一共14GW，相比去年接近翻倍。
一季度毛利率5.02%（基本是陆风），二季度毛利率超过17%（陆风毛利率10%），预计三季度风机毛利率会更高（预计20%+）。毛利率提升的原因：一方面陆风的成本错配修正，零部件今年谈价效果较为显著；二是高毛利的海风出货占比提高。
2.电站建设指标充足，转让规模将大幅高于去年
今年海风开工指标3.5GW确保建成，陆风在手的开工量和指标量超过7GW，风电场开发整个获取在手指标量大约11GW。上半年在建电站规模4.02GW，未来会在半年到一年内逐步并网，进入可发电实现收入或者可转让状态。其中有2GW是海风电站：广州阳江青洲四海上风电容量500MW，预计今年9、10月份并网；海南东方CZ9海上风电容量1.5GW，预计明年并网。
上半年广东16GW风电招标市场联合体形式中标份额超60%，其中1-2GW为明年新开工自营电站，其他的会以新增风机订单形式体现 。今年目标出售2GW(主要是BT电站，出售后计入营业收入和营业成本，包含在风机出货的14GW之内)，约为去年转让规模的4倍；建成并网目标3GW；24年电站开工规模不会低于4GW。
材料中还有风光储氢一体化布局情况、海外业务、风机价格、机型等内容，不再赘述。涉及经营目标的有：储能出货目标2GW，光伏出货目标1GW，海外海风订单及出货目标1GW。
如果上述内容为真，且能顺利实现，公司下半年的经营业绩将非常值得期待，全年将比去年有显著增长。根据一些研报的预测，今年的净利润基本会在40亿元左右，相较于目前不到350亿的市值，实在是有些便宜了。那就让我们耐心等待、密切关注，期望明阳智能“重资产、高杠杆”的模式能在当前的激烈竞争环境中占据更大的市场份额，带给投资人良好的回报。
2023年9月14日