价值投资VS“市场认知”--一场很有价值的讨论

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哈哈,首先声明下哈,我个人很敬佩唐朝兄,但我不是唐粉哈,理性的讨论能够收获很多,我很喜欢。

昨晚在雪球跟价值奇点兄有过一段讨论,价值投资到底要不要考虑“市场认知”?今天读了 @价值奇点   兄的文章《价值投资究竟要不要考虑“市场认知”?——兼谈估值体系进化与估值模型的演进》网页链接,同样收益良多哈。

我表明观点哈:我认为价值投资不应该过于考虑市场认知。

核心理由在于:市值=净利润*市盈率,我的重点是放在净利润上,而你的重点是放在市盈率上(就是奇点兄说的市场认知)。

我觉得我们更多的关注点,需要放在企业在未来是否有持续的竞争力,创造的利润是否为真?利润的预估是不是保守和可靠的,如果在这几方面心存疑虑,要么别碰,要么在估值上要留有安全边际,比如说打个7折。(这是自己给自己的估算打折,是自己无法精确的计算企业自由现金流时,给自己打折留安全边际。而不是依据市场给的折扣,这有本质的区别,有可能市场给的历史10年平均市盈率是17倍,而我们给自己打折的时候打了7折,刚好25*0.7=17.5,殊途同归。结果一样,但过程相差蛮大的。)

老唐的估值方法,在符合三大假设的前提下,大致是经受过市场考验的哈。为什么选25倍估值,也绝不是拍脑袋的,是根据无风险利率调整的,打折也不是为了打折而打折哈,更多的思想在于要留有更多的安全边际。

老唐估值法三大假设是:利润为真否?可持续否?持续是否需要投入大量新增资本?
当然,我也认为历史估值是可以参考的哈,特别是在打几折的时候,多一些依据。同时,其实老唐的估值办法,最重要的是他的三大假设,这是要求很高的,很多人应用失败,根本原因是没有符合三大假设的前提,可以说A股市场上能够符合三大假设的公司,少之又少。

个人理解,如果按行业/个股的历史估值区间与未来市场认知给PE,是不是又回到市场先生影响企业价值的老路上了。万一历史估值区间是 50pe呢?

我们在估算企业价值的时候,是不是应该用以往市场的估值给锚定企业价值?

举个例子,恒瑞医药。如果市场在过去的5年,给一家公司的估值一直是70倍PE,难道您要以70倍PE做企业价值分析吗?这显然是不合理的。


奇点兄在文章里写道:

如果我们要保有足够的安全边际,只需要坚持“3年后PE估值只能小于等于25倍”这个原则就好了。就好像现在的新能源和医美,我从来不相信未来还能持续那么高的估值,所以我的估值模型中,他们3年后的PE最高也只能给到25-30倍,那自然就入不了你的买入系统了。

这点我是保留观点的哈,凭啥您PE小于25倍的时候,要考虑市场认知,超过30倍就不考虑了呢?这逻辑上说不通呀!



根据All cash is equal原则,其实就已经否定了市场认知。



市盈率PE只跟一件事相关:无风险利率环境。

至于打折或者高估,都是做估值时对企业利润转化成自由现金流的折扣和溢价,企业的核心竞争力强弱,企业赚取自由现金流的质量和能力等等强相关;

所谓的市场先生的出价只可利用,不可作为评断。换个说法就是,假如这家公司不上市,没有所谓的历史平均PE,那咋办呢?

老马经济学也告诉我们,价格是围绕价值上下波动的,至于价格什么时候回归到价值,他老人家没说。格雷祖师爷说,大概3-5年吧。

市场大部分时间是有效的,价值投资者之所以能取得超额收益,就是要利用市场那小部分的无效时间,不冲突不冲突哈。

其实我们的理念是接近的,区别在于有一些微调哈。关于您上面的第一个问题,3年的时间范围内,市场是否在我们投资的个股上会实现价值回归,3年后市场是否一定会按照25PE给予认同。在我这里其实,也蛮简单,3年后如果没有得到市场的认同,如果我认为它创造的自由现金流都是真实的,那我就继续持有。因为我相信,低估买入,合理持有,高估卖出原则。大胆引用一下老巴的历史决策,之所以老巴买入优秀企业后,很长时间没有卖出,大致也是他认为公司估值并没有高估,没有得到市场认知吧。

我个人更倾向于侧重研究企业本身,找那些真正看得懂的公司。

我们研究价值投资的核心,到底是企业本身的价值,还是市场给你的价值。所以,归根到底,你是研究企业创造多少利润,还是市场给企业多少价格的问题。我认为,我们不能无视市场,但重心肯定要放在企业本身。只有企业真真切切的创造利润,这个价值才能被市场定价。而市场定价的原理,是企业创造的利润和现金,国债等等资产的比较而来。总体而言,我不否认市场存在的价值,但由于不同历史,不同的无风险收益率等等条件下,研究历史的市场,对投资而言,可能是另一个方向的路。举个例子,数字货币,它不创造利润,只有市场给予的交易价值,所以他不是价值投资的可选标的。你也可以通过历史估值给它定价,但这不是价值投资。

换句话说,交易市场的存在不应该影响企业的价值。这就是巴菲特所说的,即使股市明天关门,也不影响我拥有这家公司的股权的含义。越接近市场,越研究市场,反而可能越偏离企业本身。

那为什么银行,地产的估值这么低呢?医药长期PE这么高呢?

我认为以往为什么市场长期会给予这个估值水平,恰恰是因为以往所有参与市场的人,给予这家企业创造的利润的合理评估,而非PE的评估,其实是对企业真实利润进行了打折或者溢价。当然,这个市场给予的合理评估也许是对的,也有可能大错特错。这就是我们作为价值投资者需要努力辨别和分析的重点方向。

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精彩讨论

价值奇点2021-10-05 18:25

谦和兄最喜欢用经典,我们也可以从《聪明投资者》中找到解答这个问题的原话, 我把格雷厄姆老爷子的话归纳了一下

1、持有上市公司股票的投资者实际上具有“双重身份”,一方面是一级市场股权投资者,一方面是二级市场股票持有者。后者导致投资者具有一种基于二级市场流动性的选择权。

2、这种双重身份的优势,在于可以利用“市场先生”择价,从而“贱买贵卖”增厚收益。所以单纯比较,双重身份的上市公司股权持有者,是优于非上市公司一级市场股权拥有者的。

3、但是投资者如果因为“市场先生”的错误报价而折磨情绪,甚至被误导为“贵买贱卖”,上述的投资者“双重身份”的优势就变成了劣势。

4、这里一定要理解,“双重身份”所带来的优势是一个期权价值,“市场先生”的报价仅仅是一个期权而已,投资者不必被迫接受当期报价,只需要根据自己的价值判断决定是否“占市场先生的便宜”。市场价格并不包含估值判断的有效信息,市场价格的重要意义在于“被聪明投资者利用”,完成“贱买贵卖”的交易而已。

谦和屋2021-10-05 17:55

换句话说,交易市场的存在不应该影响企业的价值。这就是巴菲特所说的,即使股市明天关门,也不影响我拥有这家公司的股权的含义。

这段话我个人持有保留意见~
交易市场的存在,对企业价值是有着明确的影响的。
呐,咱们都投一百万出去,其他指标大致一样,您说,您愿意投上市企业还是没上市企业?
我个人会愿意投上市企业,因为,法律保障,流动性,税务等原因。
这些都是现实存在的哈~
另,上市企业在政策,吸引人才,法规等方面都明显好过非上市公司。
这应该算其价值的一种哩~
巴菲特的说法需要在中国做一定的调整哈~
个人浅见哈~

高山流水c372021-10-05 20:09

谦大这是有点抬杠啦。巴神的意思,是说股价的涨涨跌跌,不影响公司价值啊。

荒石悬山2021-10-05 22:21

你和老巴说的不是一件事,任何简单的一句话都要在语境里读,老巴是说,他赚企业的钱,而不是瞄准赚差价。你说的是,是否上市对企业经营的影响

春华秋实-zhao2021-10-05 22:18

银行,地产的估值为啥这么低呢?医药长期PE这么高呢?按照唐朝的说法,就是不满足估值三个前提。

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火鸟蔡2022-06-21 14:40

感谢老庄兄和价值奇点兄带来的精彩探讨,看了两位的文章,收益匪浅啊。

老庄LZ2022-06-21 13:33

可见也是悟道之人

火鸟蔡2022-06-21 13:27

价值奇点兄和老庄兄虽然在一些看法上有些不同,比如低估值的和高估值的企业估值是否考虑市场因素。看到两位大神的探讨和交流获益良多。两位大神看法上虽有些许差压,意见也稍有不同,但是从两位的文字来看,我认为两位都是殊路同归,始终把重点放在企业分析上,企业的经营是否优秀,利润是否持续,自由现金流是否良好上,其次才是考虑市场给与的价值中枢原因的探讨。对于低估的处理,两位的看法都是一致的,,多考虑长期低估的原因,多一层安全边际的考量。对于市场持续高估的,两位看法稍有不同,老庄兄认为要重视市场因素,价值兄认为多考虑安全边际的因素。从我看来,其实两位的处理不同只是基于投资体系和能力圈,安全边际的应用不一样而已。正如老庄兄认为的如果企业的自由现金流能力大幅提高,而且提高的原因,投资者看的得懂,也判断可以持续,也有把握未来变得更好,其实给与高估值其实也是可以的,因为这个企业已经完全看懂了,有把握在未来能够确定赚到符合自己预期的收益,未尝不可。但是拥有这种能力的人我认为很少,同时遇到的这种企业的机会也是少之又少。严守能力圈,承认自己的能力有限,承认自己的无知也是投资的重要一环,为什么医美长期七八十倍市盈率?是因为未来能够确定年增速保持80%吗?我看不懂,为了安全期间,所以我不参与。因为安全赚钱的机会还有很多,没有必要踩着钢丝赚钱。所以我认为对于市场的因素我认为需要考虑,但是也不能完全考虑。需要结合每一个人的投资体系,个人的投研能力,知识背景去综合考量。

火鸟蔡2022-06-21 12:50

这种严重影响交流的质量,和效率。

火鸟蔡2022-06-21 12:14

走自己的路,赚自己的钱,让他们骂,让他们妒忌去。让他们自以为正确去吧,我们只需要默默赚钱就好。

火鸟蔡2022-06-21 12:08

这并不是抬杠,一来巴菲特说的那句话是有特定背景的,他只是教导人们对于公司估值要有股权思维,不要被市场价格所迷惑。二来每一个人的投资体系对于市场和估值的看法会不一样。

小小子墨2022-02-19 14:31

非常有价值的讨论!

晴天hui2021-11-10 14:54

谢谢分享

野百合13492021-11-09 16:45

深度思考,反复阅读

不安分的机器人2021-10-10 11:09

这样的争论,非常有意义,要是唐老师能进来说两句就更精彩了