本报告导读：
22年净利增17%，扣非净利增44%。股权激励考核2023-25年扣非净利复合增速(以2021 年为基数)不低于15%。己二腈和己二胺装置开车生产，业绩将逐步体现。
投资要点：
维持增持。维持预测23-24 年EPS1.08/1.26 元增22/16%，预测25 年EPS1.46 元增16%。国改催化上调目标价13.7 元，对应23 年12.7 倍PE。
22 年净利增17%符合预期，扣非净利增44%。(1)营业总收入1584 亿增15%(单季度Q1-4 增41/27/33/-20%)，归母净利润54 亿增17%(单季度Q1-4 增20/50/11/-2%)，扣非净利润50 亿增44%。(2)毛利率9.34%(-0.15pct)，加权平均ROE10.71%(-0.50pct)。(4)经营净现金流15 亿(-33%)，资产负债率70%(-0.47pct)，应收账款250 亿(+15%)。
22 年新签2969 亿增10%，实业62 亿增27%。(1)新签2969 亿增10%，其中境内2590 亿增18%(占87%)；在手订单2905 亿增3%，保障倍数1.8。
(2)新签分业务看，化学工程2115 亿增13%(占71%)，基础设施606 亿增7%(占20%)，环境治理78 亿降25%(占3%)，实业62 亿增27%(占2%)；绿色化工新材料合同额超过700 亿。(3) 23 年1-2 月新签707 亿降8%。
俄罗斯千亿大单项目有序推进，己二腈和己二胺装置开车生产。(1)19年第二届一带一路峰会公司签订的俄罗斯波罗的海化工综合体FEED+EPC项目936 亿有序推进，22 年底待履行643 亿。(2)22 年9 月26 日以4.81元/股价格授予5996 万股限制性股票，要求2023-25 年扣非加权ROE 不低于9.05/9.15/9.25%，扣非净利复合增速(以2021 年为基数)不低于15%。
(3)3 月1 日投资者互动近期天辰齐翔丙烯腈装置满负荷运行，己二腈和己二胺装置开车生产，随着负荷率的逐步提升，业绩效应会逐步体现。
风险提示：宏观经济政策风险，海外业务风险等。
来源：[国泰君安证券股份有限公司 韩其成/郭浩然] 日期：2023-03-29