更多调研录音、深度研报请关注: "秋天的两只小鸡"。
三季度华南疫情冲击下收入基本持平，净利率在管销费用率上升及存货跌价准备增加的影响下有所承压。第三季度公司收入5.7亿，同比增长0.2%，主要由于9月销售旺季收到深圳等地疫情的冲击及海外业务的拖累，7-8月国内品牌业务有良好的增长态势。分业务看，国内品牌业务同比增长4.4%，其中SP、IRO中国区、LAUREL分别增长60%、54%和9%，歌力思深圳门店较多，收入下降10%；海外业务由于地缘政治局势与能源紧张影响供应链时效、高温以及欧元汇率贬值等多重因素的影响，收入下降13%。毛利率为64.6%，同比提升2.2个百分点；费用率增加9.9个百分点至58.5%，主要是由于门店扩张幅度较大销售费用增加、IRO团队扩充需要及咨询费用增加导致管理费用有所增加。周转方面，公司的存货/应收/应付账款周转天数分别为314/43/84天，分别同比+25/-1/+4天，三季度货品生产相对保守，整体库存处于可控范围。公司的归母净利润为0.31亿，同比下降45.5%，主要受非经营性因素影响；扣非后归母净利润0.30亿，同比下降40.9%，净利润下降的主要原因是各项费用率的增加以及存货跌价准备增加。
弱市中公司积极抢占市场，单三季度门店合计净开店37家。公司在弱市中采取了进取的发展策略。截至三季度末，歌力思/Laurel/EH/IRO/SP店数分别为295/81/102/81/36家，比起6月末分别净增加9/8/8/6/6家；综合来看单三季度净开店达到37家，数量达到上半年的接近2倍，在逆市中开店可以帮助公司在优质商圈取得更为优质的店铺位置，但开店使刚性费用增长较多，且公司的直营门店有较多位于三季度受疫情影响较为严重的深圳，因此疫情对利润冲击较大。四季度公司将维持较快的开店节奏，抢占优质店铺、拓展市场份额；明年公司的开店计划预计将偏保守。
风险提示：宏观经济下行；疫情反复影响线下门店客流；国际政治经济风险。
投资建议：看好公司多品牌矩阵的长期成长性，维持“增持”评级公司在弱市中积极扩张份额，三季度在华南区疫情冲击收入基本持平但净利率承压。长期看，公司内容营销能力强，未来主品牌稳步拓店并提升店效、新品牌积极拓店，推动公司持续成长。由于三季度净利率承压，我们下调盈利预测，预计2022-2024年净利润分别为1.5/2.9/3.4亿（原为2.2/4.0/4.6亿），同比-52.1%/146.3%/17%，昨收盘价对应PE为25x/10.1x/8.7x。由于盈利预测的下调，合理估值下调至9.7-10.1元（原为11-11.3元），对应2023年PE 12.4-13.5x，维持“增持”评级。
来源：[国信证券股份有限公司 丁诗洁] 日期：2022-11-08