承德露露是我国著名的植物蛋白饮料品牌，其1975年就开发出露露杏仁露产品，然后几十年来公司几乎就靠这一个单品发展起来了，一直到2020年才开始拓展到果仁核桃奶等等其他新品。而且由于历史原因承德露露的销售区域局限在我国北方区域，直到现在包括华东，西南等等地方仍然是待开发的潜在区域。
从2018-2023年来看，公司营收复合增长6.6% ，23年达到30亿创历史新高，净利润6年复合增速9% ，期间毛利率下滑了10个百分点，由50%降低到了41%。
从公司主营的植物蛋白饮料角度看，6年营收复合增长6.9%，而这个增长全部靠销量复合增长7%贡献，而吨均价几乎没有变化。从经营角度，推测是公司近几年为了开发新区域，降价促销而导致均价下跌，其目的是提高市场占有率。
从其占比超过95%的主打产品露露杏仁露看，2018-2023年来营收复合增长6.2%，分解为销量复合增长6.3% ，而吨均价却完全没有增长。在经历2020年疫情导致的销量低谷后，公司让利促销，导致销售均价下降了100元/吨，分别在2021年达到9959元/吨，而23年更是跌倒9652元/吨。由此换来的是销量由20年谷底的18万吨，提升至23年的近30万吨。推测市场终端价维持稳定，而大幅让利渠道，或者各种促销活动导致销量的提升。
新产品，果仁核桃系列以及其他新品仍不成规模，虽然营收以及销量复合增速都超过30%，但同样是通过降价促销实现，体现在毛利率由21年的32%降低到了23年的仅仅21%。
公司的销售高度依赖线下渠道，虽然从20年开始直销走线上，但目前销售规模仍然只有几千万，感觉公司并不想在线上大举投入，而仅仅是保持目前的试水规模。
公司主要通过线下渠道销售，经销商数量由20年的526家增加到23年的866家，户均销售略有下滑，23年平均每家销售341万元。可以发现，公司在大力拓展除传统北方地区的新区域，期间经销商翻了3倍，由20年的104家增加到23年的318家。
公司由于历史原因分成南北露露两家公司，而承德露露根据协议不得在南方8省销售，包括两广，福建，海南，江西，云贵，湖南。而华东和西南一直是处于中间地带的销售薄弱区域。再加上管理层的换届，以及南北露露之间的诉讼纠纷，历史上公司有过一段时间混乱时期。体现在从15年到18年销售居然是下滑的。从销售人员的数量变化也可以看出来一些问题，公司销售人员由2016年的657人，下降到2019年的477人。20年后才步入正轨，销售人员每年保持增长，到23年达到713人。按理说，作为一家销售驱动的快消品公司，销售人员的推动是最容易实现的关键的力量之一，期间大幅削减销售人员难以让人理解。
从资产结构看，承德露露这家公司的生意模式特别简单，账上最大的资产是31亿现金占比74%，这肯定是不对的，这部分钱应该是被大股东挪用到其他地方去了。每年的利息收入大约仅仅只有1.5%，但是这笔钱是以现金方式放在万向集团财务公司，并不是理财或者信托形式，并没有减值风险。退一步讲，大股东有占比40%的股权在手，就算这笔钱有啥风险，大股东完全有偿还能力。其次，露露几乎就没有应收，却有近10亿的应付，客户端全是经销商，先款后货，供应商却可以欠款。可以说是公司几乎不需要自己投多少钱就可以把这个生意运作起来。当然，作为轻资产公司，固定资产只有6.7亿占比仅仅16%。作为消费品公司，其最大的资产就是其品牌护城河。
作为一家TOC业务的快速消费品公司，由于客户高度分散，以及品牌在消费者心目中的心智占领，再加上质保期短无法大量存储，因此一段时间体现出来的销售趋势是比较容易延续的。并且看起来销售逐步进入正轨，公司还有例如浙江，重庆等等待大力开发的薄弱区域。23年公司刚刚在浙江成立一家新公司并计划15万吨的当地扩产，彰显出大力拓展华东市场的决心。只要管理层不折腾，承德露露还是有一些增长预期的，按照历史统计数据的5-9%的低速增长是有可能的。并且销量铺开后缓慢提价也是可行的，比如22年杏仁露均价提升了100元回到10121元/吨.当年销量并没受影响，反而增长了2万吨，所以我怀疑降价促销仅仅是一种阶段性策略？
公司最大的问题就是经营上不需要太多现金，账上却堆了一大笔钱不分给小散户，但是从公司的分红率看这6年平均是57%，其实还过得去，23年的分红率是66% ，股息率4.3% 当然公司每年即使100%分红对生意也没有影响。
承德露露这家公司我不期待他高速增长，但是我估计他维持当前的20%+的高ROE 可能性比较大，按照5年平均23%的ROE ,现金流经检查没问题，估计自由现金流还会超过利润，2.9的PB (这种轻资产公司高一点的PB可以接受，首先他就没啥资产，其次最大的无形资产品牌价值并没有体现在资产负债表中）假设保持66%的分红率，潜在年化回报接近14% ，可以考虑了。$承德露露(SZ000848)$ $养元饮品(SH603156)$ $伊利股份(SH600887)$@@今日话题