东吴证券股份有限公司周尔双,刘晓旭近期对道森股份进行研究并发布了研究报告《传统油气能源设备商收购洪田科技，布局电解铜箔设备迎新成长曲线》，本报告对道森股份给出增持评级，当前股价为32.19元。
道森股份(603800) 投资要点 传统油气能源设备商，切入电解铜箔设备赛道：受中美贸易争端等因素影响，道森股份传统主营油气钻采设备业绩承压，2022年收购洪田科技51%股权，布局电解铜箔设备以实现战略转型。洪田科技核心产品为电解铜箔阴极辊（1万吨锂电铜箔产能对应价值量约8100万元）、生箔机（1万吨锂电铜箔产能对应价值量约1亿元）。受益于下游需求高景气，洪田业绩持续高增，2018-2021年营收由0.8亿元增长到3.8亿元，CAGR达69%，归母净利润由0.08亿元增长到0.8亿元，CAGR达112%；毛利率为30%-40%，规模效应下净利率不断上升已达20%。 下游铜箔厂商扩产动力&能力充足，带动设备需求高增：电解铜箔为主流制备方式，可分为PCB铜箔和锂电铜箔。（1）锂电铜箔呈轻薄化趋势，铜箔厂扩产动力&能力充足：出于提升能量密度的需求锂电铜箔呈轻薄化趋势，极薄铜箔加工费高、盈利能力强且设备回收周期变短，下游铜箔厂积极扩产，根据我们不完全统计，铜箔厂合计新增扩产158万吨，对应新增投资总额1505亿元。（2）生箔为核心工序，铜箔设备需求高增：PCB铜箔制造由溶铜造液、生箔制造、表面处理及分切包装四部分组成，锂电铜箔的生产与PCB铜箔基本相同，其中生箔机（阴极辊）为核心设备，其钛圈的晶粒度（细腻程度）决定了铜箔品质，一般而言1万吨铜箔产能需要设备总投资额约2.6-2.7亿元，我们预计到2025年电解铜箔设备市场空间合计505亿元，2022-2025年CAGR为23%。 洪田科技打破国外垄断，为国内电解铜箔龙头整线设备商：（1）国外设备供应能力不足，洪田科技为国内少数整线设备商：全球70%以上阴极辊来自日企，其供应能力不足&价格较高，国产替代空间较大；洪田是国内少数能提供整线的设备商，打破国外设备垄断，综合市占率已达30%。（2）技术优势明显，阴极辊创新性采用旋压方式：国外焊接技术产出的钛圈晶粒度通常能达到7-8级，而洪田旋压技术产出的钛圈晶粒度能达10-12级，产出的铜箔品质更高。（3）加码扩产锂电铜箔设备，保障订单交付能力：目前公司订单已排至2023年，为进一步扩大产能公司计划投资10亿元在盐城建设电解铜箔高端成套装备制造项目。 复合铜箔逐步产业化，洪田科技前瞻性布局：随着复合铜箔技术成熟，渗透率有望逐步提升，洪田前瞻性布局，计划投资2.5亿元用于先进材料及高端装备研发中心建设项目，包括复合铜箔设备研发，还与诺德股份在铜箔设备技术研发、3微米等极薄铜箔产品和复合铜箔等领域全面深度合作。 盈利预测与投资评级：我们预计道森股份2022-2024年归母净利润分别为1.1、2.1和3.2亿元，当前股价对应动态PE分别为62、32和21倍。随着下游铜箔厂商积极扩产，电解铜箔设备国产化进程加速，道森股份作为国内电解铜箔龙头设备商有望充分受益，故首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：下游铜箔厂扩产不及预期，技术开拓不及预期。
该股最近90天内共有6家机构给出评级，买入评级4家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为41.35。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，道森股份（603800）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力一般，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标0.5星，好价格指标1.5星，综合指标1星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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