当心稳定成长行业的无周期陷阱
                                                                 李白雨

    人们习惯按照是否受宏观经济的影响，划分周期性行业和非周期性行业。

    有些价值投资人照此标准循序渐进，区分出强周期行业、弱周期行业、稳定成长行业和缓慢增长的公用事业行业。强周期行业如钢铁、水泥、有色金属、化工等；弱周期行业如银行、信托、保险、证券等；稳定成长行业如食品饮料、医药、日化、博彩、旅游等；公用事业行业如民用的供水、煤气、供电等。

    那么，作为价值投资者的香饽饽，稳定成长行业是不是就不存在周期呢？

    我认为有周期是绝对的，而无周期是相对的。正如物质世界运动是绝对的，而静止是相对的。

要深入的研究，必须打破人们对于周期的固有观念。因为与宏观经济的起落相联系的周期仅仅是周期的一种表现形式。

    笔者将周期划分为行业外周期与行业内周期。上述与宏观经济紧密相关的属于行业外周期；而一些特殊的周期，如行业内特殊供需周期、产业周期、季节周期、原料供应周期、流行周期等，是与宏观经济景气度无关的行业内周期。

    世上本没有完美，只有渴望完美的心。稳定成长行业虽天然不受宏观经济的影响，但依然无法摆脱行业内的周期循环。

    以白酒行业为例。多年以来，其稳健、高速的利润增长一直为价值投资者所津津乐道，但实际上，改革开放以来，白酒行业已经历了多次由生产不足到生产过剩，再由生产过剩到生产不足的供需周期。最近的周期是在1998年形成的第一次白酒泡沫后，国家出台一系列的限制政策，白酒产量从800多万吨不断下降到2003年的330万吨，到达周期底部，然后触底回升进入黄金十年，到2012年底，全国规模以上白酒企业产量达到1200万吨（折合成65度的高度白酒），约为240亿瓶（按照每瓶500ML计算），假设中国有3亿成年男子，那么他们每人平均一年需要喝掉80瓶高度白酒。这种产量又达到了新一次的周期高点，形成了明显的行业泡沫。如果说限制三公消费以及塑化剂等是导火索，那么行业内特殊供需周期到达周期高点才是白酒跌下神坛的真正原因。

   没有永远成长的行业，只有亘古不变的周期。倘若投资者踏入了稳定成长行业的无周期陷阱，那么伴随而来的很可能是长时间的暗无天日，或至少是阶段性的损失。

   概括起来，稳定成长行业存在的行业内周期主要包括以下几种：

一、行业内特殊供需周期

   这种周期是指整个行业的生产与整个市场的容量之间关系的变化周期。

   实际上，供需周期是周期性行业最典型的特征，如钢铁、水泥行业的产量通常在宏观经济的高点前后达到峰值，而市场容量已接近饱和，供大于求；在宏观经济的低点，行业经过调整，大量企业去库存化，产量不断降低，到经济开始复苏时，则可能供小于求。但这种周期与宏观经济高度相关，属于行业外周期。

   笔者本文所指的稳定成长行业内特殊的供需周期，与典型的周期性行业的循环本质相同，都体现为供应过剩或供应不足，但时间并不同步，与宏观经济的起落不尽一致。比如稳定成长行业内的特殊供需周期循环一次，时间就要长得多。如果不进行区分，我们就难以理解为什么在同样的经济大环境之下，各个行业的表现殊异，股票牛熊不一。

二、产业周期

   产业周期是指产业的出现、成长、成熟和衰退。一般来说，稳定成长行业的产业周期都很长，但是当新的技术出现时，原有的稳定成长模式被打破，也可能形成产业的衰退。比如：

   实体报纸行业在互联网出现之后呈现逐步衰弱之势；

   实体零售行业在网上商城兴起之后必须依靠转型得以生存和发展；

   通信数码行业在每次技术革新之后都要淘汰原有的产业模式。

   这种周期是投资者最要当心的周期。当一种行业处在衰退阶段时，优秀的企业也难逃厄运。如柯达公司、华盛顿邮报公司等。同时，这种周期也是最需要研究、关切、追捧的周期------当一种行业正处在势如破竹的高速成长期时。

三、季节周期

   季节周期是指行业的销售业绩在不同季节存在明显差异并随之不断循环。比如：

   旅游行业在寒暑假时期是旺季；

   博彩业在公众节假日是旺季；

   白酒行业在一季度春节期间是旺季；

   啤酒行业在高温酷暑时期是旺季，而低温严寒时期是淡季；

   热饮料行业在冬季是旺季；

   雪糕行业在夏季是旺季。

四、原料供应周期

   原料供应周期是指行业原材料的供应价格、供应质量呈有规律的变化周期，进而影响产品的成本和销售。比如：

   补血止血药行业的原料三七有收获周期，其生长情况直接影响采购价格，左右行业的生产成本；

   红酒行业的原料葡萄有采摘周期，葡萄的质量是年份酒的品质保证；

   榨菜行业的原料青菜头有生长周期，其优劣直接影响榨菜的口感。

五、流行周期

   流行周期主要指特定事件在一定的时间间隔反复发生，且波及广泛进而影响到企业的经营业绩。比如：

   疫苗行业在流行病高峰期业绩创新高；

   服装行业在某种款式特别流行的时期销售特别旺盛；

   博彩行业在开出大奖后吸引更多的彩民；

   日化行业中的本土企业在每次国货流行风潮中业绩大增。

   只重视典型的周期性行业的周期，而忽视了稳定成长行业存在的周期，也会埋下不稳定的种子。在行业内特殊的供需周期的高点投入资金，可能承担巨大的行业调整风险；在产业周期的末端杀入，可能血本无归；而不了解季节周期、原料供应周期、流行周期等，则可能盲目的计算公司的业绩，错误的判断企业的价值，比如简单的以某一季度的业绩乘以四来评估全年的业绩，就有可能犯下低级错误。

   世界是永恒发展的，规律是普遍存在的，一切行业都有不同的周期。我们与其否定周期，不如正确的面对周期、顺应周期、判断周期和利用周期。

                                                                                                    2013年8月8日于广州