我觉得这篇干货满满，在估价最低迷的时候拿来分享。
很多人说，口子窖管理层比较佛系，不是那么积极有为。我觉得，口子窖管理层比较沉稳，比较理性，比较低调，不是那么张扬，这不是消极无为，他们还是想有所作为的。最近这两年，除了推出兼系列新品，他们还做了三件大事。
一、 渠道改革
1998年，口子窖开创“盘中盘”模式，推出口子窖5年，定价68元。公司率先觉察到意见领袖之重要，开创性地针对酒店渠道进行深度营销，以高档酒店为核心来打造品牌影响力，进而拉动其他渠道消费。
从那时候开始，公司就把某一区域全渠道分销权授予单一大经销商，经销商有高度自主权，大商能力得到充分发挥，助力公司在核心酒店快速突破，从而打开局面。口子窖的大商制就是这么来的。
优点：价格体系稳定，很少窜货，经销商毛利率稳定，能做到顺价销售。
缺点：终端维护和开发由经销商自行组织，公司对终端维护投入少，掌控力弱。经销商话语权强，渠道下沉和创新意识不足。
口子窖采用大经销商制度，出厂价低，经销商毛利率高。不过，区域市场的费用投入大部分由经销商出，经销商掌控终端。公司销售费用率低，净利率高。
万事有利必有弊。古井贡和口子窖的营销策略刚好相反，古井贡是由厂家掌控终端，营销费用由厂家投入，经销商负责打款和物流。这几年，口子窖和古井贡的差距拉大，公司开始感受到市场的压力。
从2019年开始公司进行了渠道改革，对大经销商采取切割策略，代理权分品类、分区域、分渠道进行切割，同时推出新品进行二次招商。
这是一次营销模式的变革，将经销商为主的营销模式，改变为厂家主导的模式，口子窖开始向古井贡的模式靠拢。现在重点放在团购上面，一批商和二级分销商以及部分终端成立合资公司，由合资公司来负责市场运作和费用投放，公司在团购渠道对终端掌控能力将提升。
另外成立合肥营销中心，合肥营销中心是以合肥为重点、面向整个安徽市场的市场赋能机构。合肥有85亿的市场规模，口子窖在合肥市场和竞品差距较大，拿下合肥市场意义重大，对整个安徽市场有引领作用。
两种渠道模式，其实各有利弊，洋河也采取和古井贡类似的模式，不过，洋河这两年也发现这种模式的弊端，比如经销商利润低，主动性不高。现在洋河在向口子窖这种大商模式靠，而口子窖在向洋河原来的模式靠，口子窖最终应该会在两种模式之间折衷。个人认为开疆扩土应采用洋河的管理模式，保守守业者采用口子窖的模式较佳，明显口子窖的大商制制约了其扩展，做大收入需提高营销费用。
二 、提升产能
口子窖一直以来受制于产能不足，前几年，管理层把工作重点放在提升产能上面。
口子窖原来主要有两个厂区，一个是东关厂区，一个是溪河厂区，都在濉溪县城。2016年开始，在杜集区石台镇又建设一个东山厂区，这就是口子产业园。口子产业园一期产能1.8万吨，已经在2019年建成投产，二期2万吨产能正在建设当中。
2022年口子窖生产65度优质原酒3.5万吨，储量28万吨，目前优质基酒储量位列上市白酒企业第三位，设计产能8万吨。到十四五末，也就是2025年底，公司将生产原酒由5万吨上升至6.5万吨，储量40万吨。目前60亿元不到的收入，对应销售量不到一万度基酒产量。
产能不足曾经制约公司发展，生产和储存能力的大幅提升，为高端化、全国化奠定产品基础。
三、 股权激励
做长和可持续发展一直是公司的核心价值观，公司管理团队稳定，经营风格务实，战略规划长远。
2023年3月，公司推出了上市以来第一次股权激励计划。向58名骨干员工授予限制性股票313万股，占总股本的0.52%，股票来自二级市场回购，授予价格为35.16元/股，约为市价的一半。激励对象主要是大区层级销售负责人和生产业务负责人。
业绩考核目标：以2022年为基数，从23年开始，连续三年，营业收入和扣非净利润增长率不低于15%、30%、50%。那么从2023年到2025年，公司的营业收入要不低于58亿、66亿、76亿，扣非净利润不低于17亿、19亿、22.5亿。
这次股权激励的目标有没有可能达不到呢？按照管理层一向稳重的行事风格，我认为达到的可能性还是比较大的。
如果公司2025年净利润能达到22.5亿，那么现在230亿的市值，显然是低估的。
最后有一点感想：看了几家白酒企业，才知道茅台的好，看了一些制造业企业，才知道白酒企业的好。虽然很多人看不上口子窖，但是你去看看这么多年它的净资产收益率。
从2011年到2022年，口子窖的净资产收益率最高是2011年的36%，最低是2020年的18%，由于近三年在第三轮扩产，只有3年低于20%，2011年至2022年的扣非净利润增长率13%，短短上市9年，分红率达到当前市值的26.8%，比洋河股份白酒分红王28.7%相近，业绩非常不错。
$口子窖(SH603589)$ $泸州老窖(SZ000568)$ $洋河股份(SZ002304)$
原创作者：邹溪铁沙岭
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来源：雪球
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