原创 userfield 调兵投资 2022-05-11
继冠脉支架、骨科关节之后，骨科脊柱也要进行国家集采了，在采购方案公布，集采进入倒计时阶段。我们看看，投资角度应该如何看器械集采。
一、骨科脊椎集采终于要来了
2022年2月，国家医保局在政策吹风会上表示，2022年力争每省开展的省级集采品种达100个以上，高值医用耗材覆盖5个品种。骨科脊柱类耗材是重点集采品种。
2002年5月，《国家组织脊柱类医用耗材集中带量采购方案》（征求意见稿）终于面世，意味着骨科脊椎集采进入倒计时。
在这里我不想过多解读政策，可能等集采出结果后，有机会分析一下集采对于格局的重构影响。
只简单说一下这次集采方案：
13大类：根据手术类型、手术部位、入路方式等共分13个产品系统，基本覆盖了骨科脊椎器械的大部分产品。
80%：医疗机构填报需求量80%作为集采意向采购量，基本意味着非标市场空间较小。
分组：分为A、B、C三单元，按照企业供应能力划分，间接固化了现有市场格局。这是器械集采的特点，近期福建器械集采也呈现这种特点，有机会具体分析一下。
二、投资角度看器械集采
1、终端规模的大幅缩小
集采之下，大部分人都关注是否会降到出厂价之内，毕竟降到出厂价以内，意味着生产厂商出厂单价下降，如果集采后采购量也下降，那企业利润表就很难看。而降不到出厂价，可能报表的表观数据还有得看。
但医疗器械作为代理制经销体系的品类，产品市场空间涉及到终端规模和出厂规模，我们以前经常说“××器械百亿规模，市场空间巨大”，但同时又会发现10亿出厂规模的企业已经是行业巨头。这种低出厂扣率的经销模式，在没有集采的时候，无论是生产商的制造利润还是代理商的渠道利润，还是最终到医院的终端利润，都有保障。但是集采之下，即使集采价格没有降到出厂价，但终端规模的大幅下降，也意味着这个品类的“重磅性”在降低。而投资讲究大市场，集采导致终端规模缩水，会隐形压缩产品市场空间带来的估值溢价。
2、集采对于渠道的毁灭打击
集采的口号是“不让中间商赚差价”，简单来说集采就是计划经济，医院需要多少，企业供应多少，都通过集采规划得明明白白，特别是器械这种报量达到80%的品类，基本没啥所谓的标外市场。这种机制下，代理商之前的渠道开拓和开票垫资的作用就完全消失，所以说，集采规则下，渠道代理商基本直接出局。
我们看一个上市公司的案例，凯利泰2017年3.9亿收购了深策胜博，主业就是冠脉支架等器械的代理业务，常规收入3亿，利润0.5亿，在完成了几年业绩承诺之后，20年冠脉支架集采，最后的结果如何？
公司年报原文是“2020年度因国家对心脏支架类医疗器械带量采购政策落地，全资子公司宁波深策的营运模式受到严重影响，公司于上年度计提了宁波深策相关的商誉减值准备36,559.00万（已全额计提减值准备）。由此导致公司上年度产生较大亏损，2021年度该类产品集采正式开展后，公司根据签署的协议逐渐终止了此类贸易业务，造成该类业务的营业收入、毛利率和利润均大幅减少”。在2021年报当中已经找不到深策胜博的业务和数据了，只有简单的“宁波深策在业务逐步终止后该公司的应收账款处于资金回流阶段”。
3、高毛利率产品的数字游戏
问一下，假设80%毛利率的产品，销量不变，但是毛利率下滑到原来一半，到底有多少影响？
表观看，就是简单的毛利率下降40个百分点，但由于成本刚性，意味着收入下滑67%，毛利下滑83%，远比毛利率这个角度下降更多。
4、集采之下，器械和药品区别
标外市场：集采报量越贴近实际用量，则非报量的标外市场规模越小，而从经验来说用药惯性下，集采品种实际使用量一般大约约定采购量。
院外市场：很多慢病药物，大部分购买渠道都是药店等院外市场，我们看下图立普妥在集采之后的销售表现可以看到，集采对于降血脂类的原研品牌药并没有发展断崖式影响，甚至近几年还缓慢增长。但现阶段集采重点的肿瘤注射剂以及临床器械产品，共同特点就是基本没有院外市场，使用场景都是院内，甚至是手术室内，很难开发出远离使用场景的院外市场。使得这类产品集采丢标的影响基本就是出局，大家可以看看某家出局者的股价走势，基本就是40元变4元。
三、总结
所以，集采趋势之下，要找集采价格降幅不到出厂价的品种，要尽量避免渠道代理性企业。要找有院外市场空间，尽量避免使用场景在院内临床的产品。
最后，高毛利率产品降价，实际对于收入规模以及毛利的影响，要比毛利率变化剧烈得多。
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