这两天想了想关于转股期的折价转债转股套利的问题，感觉算得上对个人投资逻辑的一点儿补充，所以在雪球上浅谈一下，权当对自己思考过程做个稍微正式点儿的记录，避免过段时间忘了。
我的投资逻辑在谈一谈个人的投资逻辑里简单谈过，一句话就是“同样的东西出现了不同的价格，买便宜的”。这里再具体解释几句。投资逻辑可以总结为以下两个假设：
1.同样的东西出现了不同的价格，假设有效性更好的品种为随机漫步，即根据溢价率无法对于有效性更好的品种成功进行择时或择股。而对于有效性更差的品种，则会朝着合理溢价率收敛，即溢价率表现出收敛趋势叠加噪声（短期看来噪声很大以至于完全掩盖收敛趋势，但是稍微长期些看则反之）；
2.同样性质的一对品种，溢价率与合理溢价率差距越大，收敛速度越快。
这两点假设看起来似乎没什么大问题。以转债为例来具体解释，或许是因为做短期反转的资金太多，追跌杀涨，所以导致正股上涨时转债跟不上，形成低溢价的转债。不过正股波动等导致的溢价率波动仅仅是噪声而已，这些低溢价转债由于溢价率存在向上的收敛趋势，因而产生了超额收益。如果认为转股溢价率与正股存在负相关，正股上涨时转股溢价率降低，再结合上述假设，这样折价策略能在正股上涨时持有更长的时间，而在正股下跌时持有更短的时间。这也解释了折价策略至今73只盈利81只亏损，因为平均止盈点要远大于平均止损点。虽然完全没有依据过成本价操作，但依据折价率操作就表现出了这种特性，因为转股溢价率与正股存在负相关。
不过最近发现了一个问题，就出在了这个转股期的折价转债转股套利上。根据上述假设，如果认为转股期的折价转债对应正股为随机漫步，那么转股期的折价转债转股套利的收益就太恐怖了。事实上，转股期的折价转债对应正股，次日存在一个显著的下跌特性。这与上述假设不符，投资逻辑无法自洽了。如果为此否定整个投资逻辑，我觉得似乎还不需要。但投资逻辑的不自恰令我无法容忍，所以我尝试通过对模型简单修正解决这个问题，大概想出以下3种可能的方案：
（这3种可能的解释仅为目前个人想法，未经回测，可能存在荒谬之处，再加上文笔不好，表述可能也有些绕口，不熟悉本人投资逻辑的可以暂时忽略下文，请见谅）
1. 存在抛压：
如果根据存在抛压的解释，由于转债折价后大量转债被转为正股，这部分正股造成了抛压，导致次日正股下跌。
但如果根据这个解释，这部分股票抛压若造成价格低于合理价格，待这部分股票抛压结束后价格会恢复。
2. 正股高估而非有效：
如果根据转股期的折价转债是正股高估而非有效的解释，当溢价率波动至负溢价区间时，正股会变得高估，价格高于随机漫步的价格。到了第二天，又变回仅仅高于合理价格一点点儿的价格（转股期的折价转债次日开盘平均仍存在小幅折价）。
但如果根据这个解释，正股若从合理变得高估过程中，应该存在一个显著的超额收益。由此可得一个推论是转股溢价率0%的正股，收益率会显著大于转股溢价率5%的正股。不过这甚至可以说有些荒谬。
3. 除此之外其它时刻仍为随机漫步：
如果根据这个解释，除了转股期的转债出现了折价，此时仅通过溢价率一个指标即可预判其正股次日的下跌趋势，其余任何时刻转债的正股仍为随机漫步，即无法通过溢价率指标判断其未来走势。
上面这句话可能为了尽可能严谨描述模型，所以表述起来比较绕口。其实就是意思这种情况下正股跌了就是跌了，不会在短期内恢复，接下来还是随机漫步。而且呢，在下跌之前短期的一段时间内也仍是随机漫步，也就是说对模型其它情况无任何影响。至于从内在价值的价投角度去考虑这部分下跌如何补偿，或许是此前补偿的（有种理论认为多地上市的证券就应该存在溢价），也或许是此后补偿（存在抛压但恢复周期很长），总之就是无法通过溢价率观察出何时补偿，只能通过溢价率观察出转股期折价转债对应正股次日下跌。
我个人觉得，第3种方案相对最为合理而且简洁。
今天先写到这儿，明天回测一下折价转股套利的历史数据。
PS：说到回测，我个人习惯于“先有投资逻辑，再推导出策略，回测只是验证”。毕竟证券投资不像是可重复、可实验的自然科学，我们只有历史这一个样本。如果对着一堆历史数据，去尝试用各种模型去拟合，最终选择一个最好的，那基本上肯定是过拟合了。样本外的有效性很难保证。借用看过的一篇文章《所有历史数据都是样本内》里的一句话：我们构建策略靠的不是站在回测起点往后看的先见之明，而是站在回测终点往前看的后见之明。所以我习惯于先从逻辑上去思考，通过一些在任何市场都应该大体正确的假设推导出一个尽量简洁的模型，然后用回测数据验证时，只要没有明显错误，就采纳该模型，而不去利用历史数据对细节做一些精确而复杂的改进了。当然，如果发现了类似转股期折价转债对应正股次日显著下跌的这种问题，肯定就要想办法改进了，这明显已经不属于可接受的随机误差了。