牧原股份是一只很纯正的猪周期股票。之前看到一个球友说：最怕把上升中的周期股错当成长股。牧原从前成长得很快，将来也会继续成长，但它最重要的属性还是周期，牧原股份，只能打野，不能长持。
研究了牧原的年报之后，得到了以下信息:
1. 牧原历年总资产规模/营业收入上升很快，但是上市趋势已经开始放缓。从高速成长慢慢走向成熟。但是由于中国猪肉产业的集中度还有很大提高空间，相信牧原的天花板还很高，只是估值不能再按高速成长股。
2. 牧原的经营模式为母公司控股，按需要投资开设分公司经营具体业务。其中主业发展就是在各地开办养猪场。其次开设上下游产业链相关的公司，如粮食收购公司、饲料厂、兽药厂、屠宰场等等，主打一个全产业链包圆。这些相关公司本身利润不高，但是对降低牧原的生猪完全成本，有很大帮助。
3. 公司长年举债发展。14年上市募资66.7亿以来，牧原多次定增、发行优先股、可转债等，合计融资277.51亿元，主要用途是生猪产能扩张、偿还贷款和有息负债，补充流动资金，可以说公司主要是靠筹资发展的。好消息是，22年年报资产负债率54.4%，比21年的61.3%有所下降。而且有息负债率虽然逐年上升，但仍然控制在35%以内，还不算太高。
4. 企业销售债务大于债权，基本没有赊销，都是签了合同就付款，销售回款良好。采购以赊购为主，存货规模和应付账款大致相当。
5. 自由现金流常年为负。企业核心利润获现率还可以，但是因为每年投入大量资金购建固定资产，自由现金流很差。21、22年因为周期关系，公司利润下降，购建固定资产投入也随之放缓，这个数据转正了。但是估计公司等有了钱，还是会继续大力投入固定资产建设。
6. 从公司历史数据来看，历年营业收入上升很快，从2018年到2022年几乎翻了10倍。毛利润和净利润收入周期性起伏，相差很大。核心利润率在20年的顶峰时期可达50%+，18年低谷时期不到1%。21、22年相对低位时，牧原靠着扩大养殖规模，降低养殖成本，成功保持了7~10%的核心利润率，比之前有很大进步。
7. 三费比例保持在5%~7%，22年有所下降。由于公司经营农产品退税，税金是个正收益，卖得越多，赚的税金补贴越多，在低谷年份，税金补贴对净利润贡献也比较明显。
总结：牧原股份是一个典型的成长周期股，净利润率根据周期在0%~50%范围内波动。随着规模提升，成本下压，净利润率也有所增高。公司主要发展方式为向股东和金融机构筹资，购建固定资产，扩大生产能力，完善上下游产业链，降低成本，增强公司竞争力和市占率。因为扩张速度快，负债比例较高，现金流紧张。随着将来扩张步伐放缓，负债和现金流有望缓解，但是成长增速也会随之下降。
再来看一下读研报的收获：
首先最大的收获就是猪周期很难判断，千万不要相信机构的具体预测。
我看了好多份研报，基本都没有预测准确的。别说两年三年的预测歪到外太空，三个月半年内的预测，南辕北辙的也多得是。其实逻辑也很容易理解：对于周期来说，当一致预期形成的时候，局中人按此调整计划，导致预期落空。
举个简单例子：22年下半年猪价上行，机构纷纷预测整个22年底和23年一季度猪价都将在高位。结果就是大家都等着赚钱，不肯去化，猪肉供应量太大，从年底亏到现在。
因此从前的猪周期可以大致了解一下，但并不要企图据此推算将来的猪周期。
如果想玩周期推测，那最终就是我预判了你的预判，你再预判我的预判的游戏。这个游戏过于复杂，昔日猪肉三巨头的正邦科技都玩不转，直接把自己从行业龙头玩到破产要退市。（正邦的故事很有参考价值，推荐阅读球友 @剪刀之九 写的 正邦科技何以走到破产边缘？）
正邦破产的主要启示问题在于错判周期，盲目扩张，负债率过高，最终资金链断裂，没有熬过周期底部，成为被淘汰的部分。这是所有周期股共同的危机：熬不过周期底部。
这个危机牧原如何应付？
1. 逆势扩张。正邦在周期顶部扩张，扩完之后猪价下行，最终搞死了自己。牧原之前每次扩大产能，都是顶峰过后下行阶段，扩产之后正好加入下一上行周期，节奏把握很不错。但是这个节奏，主要靠经营者判断，以前判断对了，不代表以后也能每次都对。这是加分项，但不是决定项。
2. 控制负债率。作为重资产发展 企业，牧原总体负债率不低。但是横向比较一直低于温氏和正邦。其中有息负债占比少，因此财务负担不重，融资渠道畅通。这是应对危机的保障。
3. 深耕主业，贯通上下游产业，降低成本。和温氏靠多元化经营平抑周期不同，牧原可谓死磕养猪。所有投资的上下游子公司，都是为了保障养猪主业。力争在每一个环节都努力降低成本。效果也非常显著，牧原的生猪完全养殖成本，是国内最低的。
这个最低，就是牧原穿越周期的真正秘诀。成本低，意味着周期底部可以熬死别人。把别人都熬死了，周期自然就会上行。你亏钱我还能小赚，我小亏你大亏，你坚持不住了我建设新产能，你凉凉了，行业总产量降低，周期开始向上，赚钱的时候到了，竞争对手又减少了，我产能还增加了，简直完美。
每穿越一次周期，就淘汰一批落后产能。散户、小规模养殖场、决策失误的大公司纷纷倒闭，行业集中度上升，头部企业市占率增加。养猪这个游戏，最终会是赢家通吃，越大越好赚。从这个意义上来说，牧原只要做好自己，越养越科学，越养越系统，越养规模越大，越养成本越低，就足以保证自己的行业地位和赚钱能力上升。
放弃精准的周期预测，从大概率正确性来说，每次生猪养殖亏损后，都将迎来一轮猪价上扬，猪肉股股价上升。股价和猪周期不完全一致，可能会提前启动和结束，但是基本匹配每一次猪肉价格涨跌，都有一轮猪肉股价格涨跌。
本轮猪周期，已经在2021年中、2022年初、2023年初经历了三次亏损。如果在第三次亏损期间能进行彻底的产能去化，很可能迎来周期反转。如果产能去化不彻底，也会有一次反弹行情，再进入第四轮亏损-产能去化-反转or反弹的行情。
总结：牧原股份在生猪养殖行业具有绝对性的龙头地位，主要体现在生产规模最大，完全成本最低，全方位竞争优势明显，因此在猪周期底部具有足够的安全性。本轮周期猪肉亏损已经三次并持续时间较长，反弹和反转可能性较大，并且估计启动时间不会太远。
盈利预期：
目前牧原股份股价46.19元（5.15日），PB3.59， 全部PB百分位为2.24%，五年内PB百分位为0%，几乎已经跌到最低。
本轮周期猪价前两次亏损和反弹分别对应股价为38.76反弹至60.85，47.75反弹至65.99。上涨幅度分别为57.0%和38.2%。
目前股价处于一轮下跌中，250周线支撑位为44.09元。保守的以44.09支撑位上涨38%来计算，这波猪价反弹行情可期望涨到60.84元，距现价上涨幅度为31.7%。预期年内可以达成。以上推算为拍脑袋算法，仅供本人自己参考。
风险：
1. 牧原财务造假暴雷。牧原造假这事，据说是21年某大V提出来的，那时候我还没有太关注牧原，详情不清楚。大致查了一下，主要理由好像是“别的养猪股都亏钱了，只有牧原不亏，它肯定造假”。这就有点无法评价了。至少以我浅薄的能力，没有在年报中发现可疑点。一定要说的话就是自由现金流为负，负债率高。但是连续第三年猪价低位了，哪个养猪股不是这样？此风险概率5%，收益率-50%。
2. 猪周期变形，猪价反弹不及预期。猪周期变形是必然结果。但是再怎么变形，猪价必然要反弹，早晚的事。而且亏损时间越长，倒闭的养猪场越多，去化越大，反弹肯定越厉害。这就是所谓横有多长，竖有多高。预计猪周期变形的方向应该是波动幅度变小，频次加快。总之不管怎么变化，我都会持股到猪肉利润为正。最多就是时间拉长或收益率降低。可以考虑高位分批出货等方法保证收益。
3. 踏错周期，步正邦后尘。踏错周期这事，至少也要等这轮周期见顶才可能发生。那时候我应该已经赚钱跑路了，与我无瓜。
4. 错把周期当成长，想要长期穿越牛熊，结果套牢。请回看本文开头第一段。牧原虽好，一段情就够，千万别想一生一世，切记切记！