深证主板50指数（指数代码：399750.SZ；指数简称：深主板50）于2023年11月15日由深交所发布。该指数作为首条深市主板宽基指数，以深市主板为样本空间，反映了深市主板中市值规模大、行业代表性强、基本面价值高的50家龙头企业的整体表现。深主板50指数在编制过程中纳入了ESG选样准则，可提供财务数据外的优质企业筛选视角，提升组合的收益表现。从业绩表现看，深主板50指数相对其它宽基指数，历史业绩长期表现占优，且具有更高的弹性，市场复苏上行区间内收益更高。从成分股结构看，深主板50指数重点网罗消费和TMT领域的龙头企业，重仓股的ROE等盈利指标和营业收入同比增速等成长指标较高，Barra因子模型结果显示指数近期展现出大市值、高盈利和高成长风格。
核心观点
盈利致远，A股龙头企业长期具有可观回报
ROE体现了自有资本获得净收益的能力，能全面反映公司经营状况，具有综合性和代表性，实证结果表明，ROE作为选股因子确实具有一定的有效性。核心龙头在技术、资源等多维度具备竞争力与影响力，能够获取长期稳定的盈利，一般具有更高的ROE水平，全A股市场整体ROE与市值前100企业的ROE对比结果也验证了这一结论。长期来看，具有高市值特征、聚焦龙头股的大盘股指数相对全市场指数具有稳定的超额收益。2019年1月2日到2024年5月10日，Wind大盘股指数相对Wind全A指数具有更高的年化收益率和夏普比率，最大回撤也优于Wind全A指数。综合而言，高市值龙头企业在长期或具有较好的配置价值。
深主板50指数：关注大市值龙头企业，纳入ESG选样准则
深证主板50指数（指数代码：399750.SZ；指数简称：深主板50）于2023年11月15日由深交所发布。该指数作为首条深市主板宽基指数，以深市主板为样本空间，反映了深市主板中市值规模大、行业代表性强、基本面价值高的50家龙头企业的整体表现。值得注意的是，与其它宽基指数不同，深主板50指数在编制过程中纳入了ESG选样准则。ESG主要是通过企业在生态环境、社会责任以及公司治理等方面形成的对企业的一整套评价体系，可提供财务数据外的优质企业筛选视角，从这个角度看，纳入ESG选样准则或可提升组合的收益表现。
多管齐下，深主板50指数具有高弹性、高盈利和高成长特征
从业绩表现看，深主板50指数相对其它宽基指数，历史业绩长期表现占优，且具有更高的弹性，市场复苏上行区间内收益更高。从成分股结构看，深主板50指数重点网罗消费和TMT领域的龙头企业，重仓股的ROE等盈利指标和营业收入同比增速等成长指标较高，Barra因子模型结果显示指数近期展现出大市值、高盈利和高成长风格，在A股市场处于基钦上行区间的情况下，未来或存在较高的布局机会。
正文：
01 盈利致远，A股龙头企业长期具有可观回报
盈利为重，高ROE企业或具有长期配置价值
ROE定义为净利润与净资产的比值，又称为股东权益收益率，该指标体现了自有资本获得净收益的能力，能全面反映公司经营状况，具有综合性和代表性。一般地，ROE越大，代表公司的未来的发展可能会越好。同时，ROE在巴菲特的投资理论中举足轻重，巴菲特曾说：“如果我只能根据一个指标来选股，那我会选择净资产收益率（ROE）。”ROE在衡量企业价值方面的重要性可见一斑。
实证方面，与低ROE股票投资组合相比，高ROE股票投资组合被认为更容易获得高期望的收益。我们以12个月滚动计算的ROE_TTM作为因子，在全A市场中进行分层回测（2010.1.5至2023.4.30），每层组合内股票等权重配置，月末调仓，结果如下图所示，第1组组内股票的ROE_TTM最大，第5组最小。从图中可以看出，分层效应较为显著，第1组投资组合的表现优于其它四组，说明ROE指标确实具有甄选优质股票的能力。
我们同时在沪深300和中证500成分股中检验了ROE的选股有效性，下图展现了2010年以来ROE因子的累计Rank IC值，可以看出ROE作为选股因子在沪深300和中证500市场中更为有效，选股能力在2015年至2020年期间较强，且近期有回升的特征。综合而言，高ROE企业或具有长期配置价值。
龙头企业具有较高的ROE，长期可创造可观的回报
龙头企业具备长期核心竞争力而能够贡献长期稳定的盈利，ROE水平相对更高。对于龙头企业，它们往往具备以下特征：1）技术优势，构筑护城河；2）资源优势，把握定价权；3）规模优势，扩大市占率的行业龙头，盈利能力突出且稳定。下图展现了2019年至2023年第三季度，全A股市场整体ROE和市值排名前100企业的ROE。结果显示，大市值的龙头企业ROE在样本区间内均优于全A股市场，盈利能力更强。
长期来看，具有高市值特征、聚焦龙头股的大盘股指数相对全市场指数具有稳定的超额收益。下图展现了2019年1月2日到2024年5月10日Wind全A指数和具有高市值特征的Wind大盘股指数的历史走势对比。结果上看，在样本区间内，Wind大盘股指数具有更高的年化收益率和夏普比率，最大回撤也优于Wind全A指数。综合而言，高市值龙头企业在长期或具有较好的配置价值。
02 多管齐下，聚焦高市值成长股的深主板50指数
指数情况概览：关注大市值龙头企业，纳入ESG选样准则
深证主板50指数（指数代码：399750.SZ；指数简称：深主板50）于2023年11月15日由深交所发布，基日为2004年12月31日，基点为1000点，币种为人民币。该指数作为首条深市主板宽基指数，以深市主板为样本空间，反映了深市主板中市值规模大、行业代表性强、基本面价值高的50家龙头企业的整体表现。
具体而言，深主板50的选样空间为在深圳证券交易所主板上市交易且满足下列条件的所有A股：
1，非ST、*ST股票
2，上市时间超过3个月，A股总市值排名位于深圳市场前1%的除外；
3，公司最近一年无重大违规、财务报告无重大问题；
4，公司最近一年经营无异常、无重大亏损；
5，考察期内股价无异常波动。
确定样本空间后，按下述方法挑选成分股：首先，剔除最近半年日均成交金额排名后20%的股票，剔除国证ESG评级在B及以下的股票，选取最近半年日均总市值前300名作为待选样本股；然后，在待选样本股中，选取总市值位于样本空间前50名，且自由流通市值位于A股市场行业前3名的股票；若入选股票未达50只，则综合考察经营业绩、成长性和行业代表性，选取综合排名靠前的股票，直至样本股数量达到50只。成分股权重采用自由流通市值方式加权。
该指数的调整方法分为定期调整和临时调整两种方式：
1，定期调整：指数样本股实施半年度定期调整，于每年6月和12月的第二个星期五的下一个交易日实施。样本股调整方案通常在实施前两周公布。每次样本股调整数量不超过样本总数的10%。排名在样本数80%范围之内的非原样本股按顺序入选，排名在样本数120%范围之内的原样本股按顺序优先保留。在确定新入选样本股后，在剩余股票中按选样指标从高到低排序，选取样本数量5%的股票作为备选样本股；
2，临时调整：样本股出现终止上市时，将其从指数样本中剔除，选择备选样本股名单中排序最靠前的股票补足。
此外，在指数计算中，设置权重调整因子，使单只样本股权重在每次定期调整时不超过10%，前五大样本股权重之和不超过40%。权重调整因子每年调整2次，于样本股定期调整时实施。在下一个定期调整日之前，权重调整因子一般固定不变。
值得注意的是，与其它宽基指数不同，深主板50指数在编制过程中纳入了ESG选样准则。ESG主要是通过企业在生态环境、社会责任以及公司治理等方面形成的对企业的一整套评价体系，可提供财务数据外的优质企业筛选视角，从这个角度看，纳入ESG选样准则或可提升组合的收益表现。
下表展现了2017.6.30至2024.1.9区间内，万得全A价格指数与万得全A ESG领先指数、沪深300指数与沪深300 ESG基准指数、中证500指数和中证500 ESG基准指数的收益-风险特征对比，其中万得全A ESG领先指数选取了A股市场ESG评分领先的企业，而沪深300和中证500 ESG基准指数剔除了ESG评分排名靠后的企业。结果显示，将ESG评分纳入选样标准后，指数组合的收益率有一定的提升，样本区间内，万得全A ESG领先指数相对万得全A价格指数的超额收益为3.4%，沪深300 ESG基准指数相对沪深300指数的超额收益为2.7%，中证500 ESG基准指数相对沪深300指数的超额收益为8.7%
指数历史表现：具有高弹性，2020年以来的业绩表现优于宽基指数
为了观测深主板50指数在市场中的长期表现，我们选取了宽基指数中的上证50指数、沪深300指数和中证500指数，统计它们近十年以来的风险收益表现。特别的，我们统一选用全收益指数，以体现实际投资收益水平以及深主板50指数的优势所在。
从指数走势的结果看，区间内深主板50指数的收益表现显著优于其它宽基指数，同时，深主板50指数还展现出了较高的弹性，上行区间内收益更高（如2019年至2021年年初），下行区间内回撤也更大（如2021年后至今）。
下表是2004年12月31日至2024年5月10日区间各指数的风险收益统计，其中深主板50指数在多项指标上都有出色的表现，夏普比率和Calmar比率均优于其他对比指数。
指数组合分析：大盘风格下具有高成长特征
深主板50聚焦于大盘股票，从市值分布看，有40%的成分股市值超过1000亿，而400亿以下的成分股个数占比仅有4%。从成分股权重看，深主板50成分股相对集中，前10大成分股权重总计约为50%，前25大成分股权重总计约为80%。整体来看，深主板50的成分股市值分布和权重分布特征与其选股方法相匹配。
从成分股所属行业来看，深主板50的行业分布较为广泛，截至2024年5月10日，指数共覆盖23个中信一级行业。从权重分布来看，电子、家电、食品饮料、农林牧渔、计算机等行业的权重排名前列，其中电子行业的权重在15%以上。从成分股个数上看，电子、医药和食品饮料等行业的成分股数量最多，其余行业权重和成分股数量较为均匀。值得一提的是，指数重点网罗消费和TMT领域的龙头企业，食品饮料、医药、汽车、家电、农林牧渔等消费类行业权重合计51.6%，电子、计算机、通信、传媒等TMT科技类行业权重合计25.4%。
从财务比率角度看，一般情况下，利润率高、资产回报率高的公司，往往被认为自由现金流充裕、经营稳健，具有稳定可靠的盈利预期，其证券资产的配置价值也相对较高。同时，具有较高盈利增速的企业，其未来前景往往较为明朗，配置性价比也相对较高。下图展示了深主板50前10大重仓股2023年年报的财务指标，结果显示，前5大重仓股的ROE和毛利率均高于沪深300指数，显示出较强的盈利能力；多只股票的营收同比增速高于5%、归母净利润同比增速高于10%，体现出高成长特征。
我们以2023年12月月末和2024年4月月末为截面期，考察深主板50指数的Barra风格因子暴露。结果显示，指数近期展现出大市值、高盈利和高成长风格，与上文对指数组合的分析结论相匹配。综合而言，深主板50指数在广泛覆盖各行业龙头股的同时，重点聚焦于具有良好盈利能力和高成长特征的企业。
指数估值特征：估值水平较低，配置性价比较高
进一步考察指数的估值水平，截至2024年5月10日，深主板50的PE_TTM高于上证50和沪深300，而低于中证500、深证成指等其它宽基指数；PB_LF与深证成指、中证1000大致相当，低于科创50和创业板50。综合来看，深主板50的估值水平，尤其是PE_TTM，在宽基指数中相对较低，具有较高的配置性价比。
指数配置价值：权益市场处于基钦上行周期，成长板块或有布局机会
国内权益市场的投资价值受到宏观经济环境的影响。华泰金工组在宏观量化领域开展了深入研究，采用自上而下的视角构建了包含增长、通胀、信用、货币四个维度的中国宏观因子模型，通过定量的方式准确地把握国内的经济运行趋势，并依此来判定各类资产的风险收益水平，最终决定资产在债券、股票、现金等大类资产间的配置比例。
在宏观因子体系中，增长因子以制造业PMI同比增速作为基准，由工业品产销量、房地产相关指标以及货物周转量等指标构成，主要用于刻画国内的经济增长周期变动。一般而言，增长因子和股票资产的关联最为紧密，当增长因子上行时，企业盈利回暖，带动股价上行，反之亦然。目前增长因子处于上升行情，工业生产数据表现较好，国内工业生产处于复苏回暖阶段，权益市场具有较大的增长潜力。
在华泰宏观因子资产配置策略中，我们除了根据宏观因子的走势来判断各类资产的投资机会外，也会根据三周期拟合滤波的结果判断资产未来的走势。三周期分别为42个月的基钦周期、100个月的朱格拉周期和200个月的库兹涅茨周期，通过高斯滤波等方法，我们可以提取深主板50指数的三周期分量，然后利用分量对指数同比序列进行拟合预测。周期滤波结果显示，目前深主板50指数的同比序列处于本轮基钦周期的上行区间，未来具有较高的增长潜力。
深主板50指数是具有高成长特征的大盘宽基指数，宏观增长因子和周期滤波结果显示大盘宽基指数或迎来配置机会，而利率指标可帮助我们判断成长板块的入场时机。根据现金流折现模型，利率是未来现金流的折现因子，利率下行，股票的估值上升，股价上涨。对于成长型企业，由于盈利增速较高，其未来的现金流一般呈递增趋势，所以相对其它行业，成长型企业价值对利率的敏感性可能更大。
下图展现了国证成长指数相对沪深300指数的累积超额收益，与美国10年期利率的历史行情，结果显示，利率下行时，累积超额收益一般会上涨，而当利率上升并维持高位水平时，累积超额收益往往呈下降趋势。近期美债利率呈高位震荡趋势，5月初公布的美国就业数据较为低迷，市场对美联储的降息预期存在不确定性，美债利率未来上行空间或受限，与之相对，成长型企业的配置价值可能具有较大的上行潜力，或存在布局时机。
整体来看，深主板50指数相对其它宽基指数，历史业绩长期表现占优，且具有更高的弹性，当前宏观环境逐步复苏、A股处于基钦上行区间的情况下，或迎来相对更优的配置机会。同时，深主板50指数的成分股具有一定的高成长特征，在美债利率上行空间受限的情况下，未来上涨潜力也可能高于其它宽基指数。
我们以华安深证主板50交易型开放式指数证券投资基金（简称深主板50ETF华安，申购代码：159579）为例来看深主板50相关ETF产品的主要信息。深主板50ETF华安跟踪深主板50指数，是投资大盘成长股的工具化产品，由华安基金指数与量化投资部发行管理。
作为基金的管理人，华安基金具有丰富的资产管理经验，截至2024年一季度，公司在管基金有258只，管理规模达6148.99亿元，其中股票型基金规模461.21亿元、混合型基金961.9亿元。华安基金旗下的指数与量化投资部以成为国内较为优秀的标准化工具产品和解决方案提供商为愿景，在资产配置框架下，布局适合国内投资者标准化投资的工具产品线。截至2024年一季度，华安基金指数ETF产品合计管理规模783.73亿元，涵盖境内A股及债券、港股、美股和其他QDII指数基金等，为不同风格的投资者提供多样化选择。深主板50ETF华安作为配置大盘成长股的投资工具，进一步丰富了华安基金的产品线，基金经理许之彦现任华安基金总经理助理，指数与量化投资部高级总监，具有20多年证券、基金从业经验，在管基金总规模达643.5亿元。
风险提示：
1. 本报告对历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来，规律存在失效风险。
2. 指数成份股介绍仅用于展示指数特色及编制思路，不构成对具体个股的投资建议。
3. 本报告不涉及证券投资基金评价业务，所涉及到的基金产品信息均为公开客观信息。报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。
来源：华泰证券金融工程
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