$金斯瑞生物科技(01548)$ 今年一开始就有些担心金斯瑞会不会陷入控股公司陷阱，港股这几年对控股下公司的估值是很低的。没想到一语成谶，现在金斯瑞出现了巨大的倒挂。后悔、犹豫、煎熬，坚持，只能坚持。
但我是我比较了港股的几家控股下公司，比如复星国际、中国建材、微创医疗。
金斯瑞和这几家公司还是有明显的区别，这个区别足以影响公司的价值。
1.大多数控股型公司都有巨大的负债。有巨大负债的公司，估值要非常小心。从现金流贴现的角度，负债要从贴现中减掉的。未来现金流是不确定的，而负债是刚性的，如果公司预期现金流的下降，会导致公司估值急剧下跌。公司价值为零，为负都不为过。这也是这几年，这类公司估值大跌，甚至破产的原因。比如，一个公司预期未来一年经营现金流200亿，那么折现下来比如2800亿，负债1500，那么价值应该1300。但是如果现在公司未来现金流预期下滑到，100亿，负债还是1500，公司价值都为负了。没有负债的公司就没有这个问题，价值只会从2800降到1500而已。所以，大笔负债，而对于现金流没有高度确定性的公司，要非常小心。以其说这类公司是控股的问题，不如说是负债的问题，公司基本面的问题，控股不控股，也是这个价值。
2.负债巨大的控股下公司，典型的复星国际。其实简单理解，就是自己有20块钱，借了100块，去买了100块的其它业务。就像我有20万，去融资100万，买了120万的股票，我身价增加了吗？市场应该给我120万的估值吗？股票涨的时候会给我好几十万甚至上百万的身价，但跌的时候，我估计就该破产了。市场在行情不好的时候，给我低估值，不是应该的吗？
3.有的控股性公司，有的业务是很大的亏损源，它的亏损业务本来就该负估值。比如，买的海外业务长年巨亏，亏了这么多年，都没有赚钱，这类资产，不应该负估值吗？母公司业务也不赚钱，那该如何估值？其它的业务，只是A股给了高估值，也没有赚钱，目前也看不到赚钱的希望。这个能按子公司市值来加总吗？打折是必然的。
而金斯瑞是完全不一样的。
1.公司基本没有负债，母公司大概4-5亿美元现金，传奇10亿美金左右。
2.母公司本身始于业务的，并且业务很不错，业务是盈利5亿人民币的，并且70%是美元，这块业务国际领先，空间巨大，公司在全球在建很多产能。技术领先，成长趋势明显，长期看10亿利润级别的业务。
3.公司的业务都是自己技术培养出来的，不是买的。从价值创造来讲，就是花几块钱创造出几十块几百块价值的类型，而不是借几百块去买几百块的东西。价值应该是完全不一样的。
4.公司没有亏损源，CDMO和合成生物学都是扭亏状态。子公司传奇是能真正赚到大钱的，人类历史上疗效最高的抗癌药，西妲己50亿美元的级别重磅，进一线后会是100亿级别。就在这3-5年内实现。届时，如果传奇没有其它三期管线，研发不会太大，估计3亿级别，那么利润会是10亿美金的。如果有三期管线，研发投入会大，利润会低，但就会给管线估值了，市值会更高。传奇这个市值只是合理的，没有高估，未来应该会挑战200亿美金，进一线的话，会在300-400区间，成为全球化的中型公司，妥妥的一颗钻石。
5.金斯瑞母公司、子公司之间是有关联的，互相有技术支持的。而不是完全不相通的另起炉灶型。类似于大型医药公司的的事业部，比如强生有疫苗、器械、日用品、药品等。
6.最最关键的是，其它大幅下跌的公司，都是业务处于下行期，利润暴跌，亏损。而金斯瑞无论母公司还是传奇，业务都是在高速发展期。基因、细胞疗法正处于爆发前夜。蓬勃生物是因为GCT领域这一两年处于行业低迷期，细胞疗法遇到困难，RNA、基因编辑还没爆发。但从今年大概率会是全球基因疗法的起点。
简单的讲，比如典型的复星国际，撇开控股不控股不讲，利润从100亿，降到5亿，负债3000多亿，搞不好就破产了，市场应该怎么走。中国建材，利润从80亿，到亏损，负债1000多亿，地产产业链，市场应该怎么估值。微创，收入8亿美金了，还亏4亿美金，咋样才能盈利，收入20亿美金吗？公司能看到收入20亿美金吗？这些公司，以其说是控股的问题，不如说是他们公司本身的问题，港股的问题，和控股不控股关系不大。
结论就是，金斯瑞的控股和其它公司的控股完全不一样，忧郁一颗钻石和一堆狗屎的区别，金斯瑞所持传奇股权，应该是有一定折价，比如7-8折，这个是合理的。但大幅倒挂属于严重低估。
至于为啥会跌，港股大势、做空、CDMO遇到低谷，都是因素。业绩没有出来之前，股价没有表现是很正常的，川投在雅砻江5倍装机电站投产的前一年都是跌的，今年川投业绩也是明牌，但年初都是跌的，更何况传奇出利润，估计要2025年。
但我相信，在传奇收入几十亿美元，利润10美元，金斯瑞合并收入几十亿美元，利润几亿美元时，股价一定会大涨。