原则一：永远不要亏钱。原则二：永远不要忘记第一条。
——沃伦·巴菲特
在价值投资的世界里，上面这段巴菲特的话语似乎已成为陈词滥调了。就像价值投资里所有的“重要观点”一样，这段话听起来很容易，但实行起来着实不易。我想任何投资者都不会希望遭受损失，但是仅就我知道的，很多投资者确确实实亏钱了。如果这一原则是价值投资的黄金准则，为什么少有投资者严格遵守它呢？这难道不是一件矛盾的事情吗？
曾经有许多年，我一直认为“亏钱”的意思是以低于买入价格的价格卖出。当然，你也可以说，这样的解释是多么显而易见。如果我们进一步探索，逆向地来思考这个问题，这句话可以换成是“为你所卖出的东西支付过高的价格”。那么，这个问题就变成是，是什么导致我们为所卖出的东西支付更高的价格？
我们用下面这个矩阵来简化这个问题。下面我列出了当买入一家公司的股份后可能发生的情况。
取决于市盈率和基本面变化之间的关系，有两种情况可能导致亏损：
公司基本面改善，但市盈率减少得更多。
公司基本面恶化，但市盈率扩张得较少。
有三种情况，肯定导致损失：
公司基本面恶化，同时市盈率不变；
公司基本面不变，但市盈率降低。
公司基本面和市盈率都恶化——这是最可怕的情形。
根据上面的情况分析，我们至少可以得出，如果公司基本面不增长的话，投资遭受损失的可能性是很高的。在公司基本面成长的情况下，投资损失的可能性比较低——在公司赚更多钱时，只有一种方式亏钱，那就是市盈率更快地下降。
再让我们来看看巴菲特从早期格雷厄姆式的投资进化到这一时期的投资高质量公司的阶段时犯过的错误，绝大多数的错误是因为公司基本面恶化导致的，例如戴克斯特鞋业公司、IBM、乐购超市、卡夫亨氏、General Re（巴菲特投资的再保险公司）。
这样分析来看，巴菲特所谓的“永远不要亏钱”更多地是指“不要买入基本面恶化的公司”或者“通过投资于基本面改善的公司的方式来让赢面更大”。
上面的分析仅仅是第一层的信息。更重要的是，在这一原则之下，巴菲特还传递了另一层信息——什么时候会发生损失。这同样是非常重要的信息。
让我们再回到价值投资的核心：能力圈和内在价值。如果一个生意是在我们的能力圈内，我们应该能计算它的内在价值，那么我们仅会在它的交易价格低于内在价值时购买这家公司。内在价值是指未来现金流按照适当的折现率贴现后的当前价值。
所以，我们可能产生损失的唯一一种可能是以高于内在价值的价格买入。那么，问题就变成了，是什么导致我们这么做呢？
我所想到的第一个原因是在我们的能力圈外做了投资。因为如果这么做的话，很难去计算公司的内在价值。以这样的方式进行投资而期望赚钱的话，简直就像是在翻硬币，或者更差的情况是在玩老虎机。
接下来再来讨论一下在能力圈范围内的投资。这种情况下，我们为什么会支付比内在价值更高的价格呢？在卡夫亨氏的例子中，现实情况发生了变化，在新的现实条件下得出的内在价值要远小于过去计算而得的内在价值。原来计算内在价值的假设现在看来过于乐观，或者用的贴现率不够高以覆盖可能承担的风险。不论原因是什么，如果新情况下的内在价值低于买入价格，不论这家公司股票的市场价格是多少，损失已经发生。
总结一下，导致投资亏损的根源有两个：对于内在价值的无知和过于乐观。从这个角度来讲，巴菲特的第一原则可以解读为：“坚持在自己的能力圈内投资，永远保守。”
作者介绍
格致：专注中国市场的全球投资者，受训于美国知名价值投资基金，致力于不断寻找普世智慧，投资理念深受巴菲特、芒格、霍华德·马克斯、Chuck Akre、李录、张磊和彼得·林奇影响。