【天风建筑鲍荣富】上海建工 23 年报点评：营收稳步增长，扣非净利润高增，现金流明显改善 营收稳步增长，扣非净利润增速亮眼 公司 23 年实现营收 3046 亿，同比+6.5%，归母、扣非净利润为 15.58、11.04 亿，同比+14.9%、+26.2%， 其中 Q4 单季度实现营收 815.9 亿，同比-19.4%，归母、扣非净利润为 2.6、3.2 亿，同比-77.8%、+43.2%， Q4 扣非净利润大增主要系资产及信用减值损失同比减少 15.5 亿以及其他收益同比增加 5 亿元。全年非经常 性损益为 4.5 亿，同比减少 0.27 亿。公司计划 23 年现金分红金额 5.3 亿元（含税），分红比例为 34%，对 应 4 月 22 日收盘股息率为 2.48%。2024 年公司营收目标 3150 亿（yoy+3.4%），新签订单目标 5000 亿。考 虑到地方债务压力较大可能会导致项目落地较慢，我们预计 24-26 年归母净利润为 17、18.5、20.3 亿（前 值 24、25 年 33/36 亿元），对应 PE 为 12.7、11.7、10.6 倍，调整为“增持”评级。 施工业务稳步增长，毛利率短暂承压 23 年建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发、城市建设投资分别实现营收 2649.7、58.6、167.6、83.3、 17.2 亿，分别同比+7.3%、+10.3%、+24.2%、-37.3%、+0.9%，地产业务继续收缩，毛利率分别为 7.5%、23.5%、 13.7%、1.03%、90%，同比-0.01、-8.8、+0.66、-4.57、+4.99pct。黄金销售业务实现收入 9.6 亿，同比 -9.8%，黄金销量 6.9 万盎司，同比-22%，毛利率 39.14%，同比-11.64pct，受金矿品位波动导致黄金产量 销量下滑，毛利率小幅承压。23 年综合毛利率为 8.9%，同比-0.17pct，Q4 单季毛利率为 10.79%，同比-0.09pct。 24Q1 新签订单实现较快增长，在手订单充足业绩有望向上 2023 年公司新签订单 4318 亿元，同比-4.4%，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发分别新签订单 3494、 229、283、169 亿元，同比-5.1%、-0.5%、+3.3%、+5.6%，上海市场占比 71%，建筑施工新签合同中政府和 国企投资项目占比达到 85%；六大新兴业务完成新签合同额 955 亿元，占公司新签合同总额 22%。24Q1 公司 新签订单 1,153.20 亿，同比+14.4%，订单稳步增长。 减值损失同比减少，政府补助增厚利润，现金流大幅改善 23 年期间费用率为 7.15%，同比-0.1pct。销售、管理、研发、财务费用率同比变动-0.02pct、+0.1pct、 -0.01pct、-0.17pct。资产及信用减值损失合计为 18.88 亿元，同比减少 5.6 亿元，投资收益同比减少 8.44 亿至 1.86 亿，公允价值变动损失同比减少 6.2 亿至 2.6 亿，其他收益同比增加 5.3 亿至 7.04 亿，主要系 政府补助增加，同时所得税同比增加 7 亿，综合影响下净利率同比下降 0.04pct 至 0.54%。23 年 CFO 净额 为 209.81 亿，同比多流入 120.24 亿，收付现比分别为 106.45%、98.38%，同比变动+12.34pct、+11.39pct， 现金流大幅改善。 风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、金融资产公允价值大幅波动