$明阳智能(SH601615)$ 公司主营业务为风电机组制造及相关配件销售、风电场发电及配售电、其他业务(新能源电站承建业务、光伏业务等)，2021年这三类业务营收分别为252.47亿元、14.1亿元、1.4亿元。
市场地位：2021年，公司在中国风电新增装机市场占有率为14%；公司在全球风电厂商中排名位居第七位。
一 公司业务分析
1.1 公司历年主营业务收入按产品类别分析
公司风电机组及相关配件销售收入从2017年的49.89亿元增长至2021年的252.47亿元，年复合增长率为50%，历年均实现了同比增长；
公司风电场发电销售收入从2017年的2.23亿元增长至2021年的14.1亿元，年复合增长率为58.5%，历年也均实现了同比增长；
公司其他业务(新能源电站承建业务、光伏业务等)的销售数据从2018年开始披露，2018年至2020年公司其他业务销售规模迅速增长，但2021年同比大幅下滑，其营收规模占公司整体营收的比例较小。
1.2 历年主营业务毛利率按产品类别分析
公司风电机组及相关配件销售毛利率从2017年的24.87%下降至2021年的19.16%，其中从2017年至2020年呈下降趋势，2021年有所回升；
公司风电场发电业务毛利率从2017年的65.86%微降至2021年的65.41%，其中从2018年至2020年呈下降趋势，2021年亦有所回升；近几年此毛利率均保持在60%以上。
公司其他业务的毛利率波动较大，考虑到此业务近几年规模相对较小，在此不做赘述。
1.3 历年主营业务毛利额按产品类别分析
公司风电机组及相关配件销售毛利额从2017年的12.41亿元增长至2021年的48.37亿元，其中2020年同比大幅增长；
公司风电场发电业务毛利额从2017年的1.47亿元增长至2021年的9.22亿元，历年均实现了同比增长。
1.4 公司历年风力发电机组产品销量数据(单位：台)
公司风电机组销售收入是占公司营收的绝大部分，风电机组的销售结构变化趋势：大功率机组销售比重持续提升，而小功率机组销售比重持续下降。具体来看：
1.5MW~2MW风电机组2017年销售了706台，之后的年度逐年降低，到2021年仅销售了52台；
3MW~5MW风电机组2017年销售量为14台，2018至2020年快速增加，2020年销量大幅增加至1449台，2021年则回落至1094台。2020年的销量大幅增加得益于受风电政策影响引发的行业抢装潮，但此事件预计后续不会再有了。
5.5MW以上（2021年为6MW以上）风电机组的销量从2018年的3台快速增加至2021年的286台，每年均同比大幅增长，充分体现了风电机组大功率的趋势。
公司风力发电机组的总销量从2017年的720台增加至2021年的1432台，虽然2021年销量同比下降了387台，但是2020年的风电抢装潮不具有持续性，因此对此不必过多在意。
二 公司历年财务数据分析
2.1 历年资产负债数据及变化趋势分析
公司的归属权益（归属于上市公司股东的净资产）从2017年的40.26亿元增加至2022年第三季度末的281.87亿元，其中2020年同比大幅增长119.6%，原因在于公司2020年内进行了配股融资。
公司的有息负债（短期借款+长期借款+应付债券等）从2017年的47.63亿元增至2022Q3的71.27亿元，有息负债的增长幅度远小于公司净资产的增幅，因此公司的有息负债权益比从2017年的118.3%下降至2022Q3的25.3%，总体处于下降趋势，公司的负债偿付能力则呈提升趋势。
2.2 利润表历年数据及变化趋势分析
2.2.1 公司历年营收、毛利润、三项费用、毛利三费差的数据及变化趋势
公司的营业收入从2017年的52.98亿元增长至2021年的271.58亿元，年复合增长率为50.5%，历年均呈同比上升趋势；2922Q3营收为216.64亿元，同比亦增长了17.17%。
公司的毛利润从2017年的14.08亿元增长至2021年的58.2亿元，历年也均呈同比上升趋势；
公司的三项费用（销售、管理及财务费用）从2017年的9.84亿元增长至2021年的16.02亿元，三项费用在此期间的增幅小于公司营收和毛利润的增幅，说明公司实行了有效的成本管控措施。
公司的毛利润与三项费用之差从2017年的4.24亿元增长至2021年的42.18亿元，虽然2018年因三项费用大幅上升，二者之差有所下降，但是2021年仍比2017年大幅增长了894.8%。
2.2.2 公司历年毛利率、三项费用率、毛利率与三费率之差、变化趋势分析
公司的毛利率从2017年的26.58%下降至2022Q3的23.21%；分阶段来看，2017年至2020年毛利率呈下降趋势，但同期公司的营收却大幅增长，在此期间公司的毛利额是持续上升的；2020年至2022Q3毛利率呈上升趋势，同期公司的营收规模也同步上升。
公司的三项费用率从2017年的18.57%下降至2022Q3的6.45%，虽然2019年同比增加，但看近几年的整体趋势是下降的，体现了公司的规模效应与成本管控能力的提升。
公司毛利率与三费率之差从2017年的8%增长至2022Q3的16.76%，此数据从2020年开始持续提升，显示了公司的成本管控的能力的提升促进了公司盈利能力的提升。
2.2.3 公司净利润、净利润率、ROE数据及变化趋势分析
公司扣除非经常性损益后的净利润从2017年的2.86亿元增长至2021年的29.34亿元，4年间增长了925.9%，年复合增长率高达79%；2022Q3扣非净利润为32.92亿元，同比亦大幅增长了50.84%。
公司的扣非净利润率从2017年的5.4%提升至2022Q3的15.2%，总体呈上升趋势。显示了公司盈利能力的提升。
公司扣除非经常性损益后的净资产收益率（扣非ROE）从2017年的7.49%上升至2021年的17.4%，总体呈上升趋势，由于ROE是一个综合性的指标，可以据此认为，长期来看公司的质量变得越来越好。
2.3 历年现金流量表数据及变化趋势分析
公司的经营净现金流从2017年的13.05亿元增长至2021年的53.98亿元，虽然历年波动均较大，但是整体仍呈上升趋势。2022Q3的经营净现金流为负的52.19亿元，这与往年的情况大不相同，往年的前3季度均未有如此经营现金净流出，须对此保持关注。
公司的资本支出净额从2017年的17.6亿元增长至2021年的73.8亿元，其中2021年同比大幅上升，但查阅公司财报附注可以发现主要原因是公司购买了大额长期存单导致的（其他非流动资产增加），并不是公司购建固定资产、无形资产导致的大幅增加，因此对此项目不用太过在意。
2017年至2021年公司产生的经营净现金流合计为163.65亿元，与同期的资本支出净额为164.07亿元，两者基本持平。
三 公司估值分析
明阳智能于2019年1月23日在上交所主板上市，上市后市值最低时为2019-1-24日的103.76亿元，市值最高时为2022-7-18日的796.49亿元。
近一年公司市值最低时为2022-4-26日的421.69亿元，近一年市值最高时为2022-7-18日的796.49亿元。
公司上市后市盈率PE ttm最大值为2021-1-27日的39.24倍，最小值为2022-10-10的11.96倍。如果将PE ttm最大值和最小值的区间5等分，我们可以得到下面的表格：
备注：PE ttm意为滚动市盈率，为当日总市值除以计算当日近4个季度的净利润得出。
近5年的PE ttm的中间值为25.6倍。PE ttm的低位界限为17.4倍，高位界限为33.8倍，因此以较长的历史区间来看，公司估值的合理区间为17~34倍，而34倍以上为高估区域，17倍以下为低估区域。
公司近1年的PE ttm最大值为22.38倍，PE ttm最小值为11.96倍，公司当前（截至2023-2-3日）的PE ttm为13.9倍，如果将近1年的PE ttm5等分（如下图），那么当前的股价位于公司近一年的刚好位于低位界限之下。
因此如果以PE ttm做为判断股价高低的标准，那么短期来看，公司当前股价并未被高估。如果以近5年的PE ttm水平来看，当前的13.9倍的PE ttm也位于近5年的低位区间内（位于17.4倍以下，即最低的20%区间内）。
笔者在本文不想像之前的估值文章那样给出一个具体的合理估值价格，仅给出我认为的公司股价是否被高估或低估的看法，即对于公司当前的股价（截至2023-2-3收盘，27.19元/股）与总市值（617.78亿元）来说，当前股价并未被高估。
结合前面的分析，笔者给出明阳智能的3个长期估值假设：
假设1:往后5年净利润年均复合增长率为18%，而市盈率增长至25倍，则5年后总市值为2544亿元，股价112元/股。
假设2:往后5年净利润年均复合增长率为15%，而市盈率增长至15倍，则5年后总市值为1342亿元，股价59元/股。
假设3:往后5年净利润年均复合增长率为12%，而市盈率下跌至12倍，则5年后总市值为940亿元，股价41元/股.
但是股价即使短期似乎真的被高估了，就应该卖出吗？
在写本文最后内容的过程中，笔者发现了一组对比数据，也许值得深思，那就是在近5年PE ttm达到最大值的那一天，也就是2021-1-27日，当日PE ttm为39.24倍，公司当日总市值为444.09亿元；而截至2023-2-3收，也就是本周五收盘，公司PE ttm为13.89倍，公司总市值为617.78亿元，公司PE ttm水平下降了近65%，股价却比两年前高了近40%！
长期来看，即使公司的估值水平下降了，但只要公司业绩强劲，公司的股价长期来看也能保持上升，这就是长期持有优秀公司的好处。
借用高瓴资本张磊的那句话作为结尾：THINK BIG, THINK LONG.