$黄河旋风(SH600172)$ 关于黄河旋风的几点思考

最近，黄河旋风很热闹，中报出来引发股价剧烈震荡，随后电话会议陈俊讲话（感谢雪球朋友当季花开）振奋人心，有点冰火两重天的感觉，个人最近也对该股进行了深入思考，力求从客观理性的角度分析研判，现整理如下。

黄河旋风的主要增长点在明匠，这已形成共识，本部业绩平稳即可，明匠的半年报净利在1.8-2亿元的个人预测区间，达到保守预期，不达乐观预期，可以接受。但市场前期对它期望过高，所谓希望越大、失望越大，部分投资者抛售导致了股价快速下跌。短期下跌并不可怕，重要的是要分析研判净利润不达乐观预期的原因和下半年走势。

一、明匠净利润不达乐观预期的原因。明匠的业绩，关键在于订单、确认收入、净利润三大核心要素。一是订单，依靠行业龙头示范复制模式和IPP基金模式两大先进商业模式，明匠订单的持续增长应该不是问题。二是确认收入，目前来看，确认收入时间远比我们想象的长，据向公司咨询，千万级项目从完工、陪产到验收确认收入可能要一年半。三是净利率，二季度净利率从一季度的35%下降到25%，主要原因是明匠的薪酬、研发支出等并入上市公司，增加了成本，自然降低了净利率。此外，投资者还担心三个问题：1、应收款居高不下。2、黄河对明匠支持力度不够。3、股权激励计划迟迟不出，能否留住核心技术人才。

二、下半年走势。此次电话录音，信息量很大，解答了很多投资者关心的问题。这里我只提上文提到的六点，因为这才是核心和关键。一是订单。IPP基金模式已在广西成立，未来将在22个省市陆续成立，我在政府工作过，在目前国家大力推广工业4.0的情况下，我认为他的说法可信度较高，故此更坚定了订单持续增长不是问题的判断。何况明匠团队用股权为黄河公司作反担保，可见明匠的信心和决心。二是确认收入。按照IPP基金模式的运作方式，项目签约后基金向明匠预付合同额的90%，这将极大的改善明匠的应收款和现金流，但预付款不能立即确认收入，还是要按照工程进度来逐步确认收入。因此确认收入时间不会有大的改善。三是净利率。陈俊说明匠的净利率能保持在25%左右，个人认为，在出现可做出与名匠相媲美的软件产品的竞争对手之前，比较可信，基于三点：1、工程中毛利率最高的核心软件等业务自己做，其他毛利率低的外包；2、IPP基金模式企业智能化改造不用出钱，而且必须由明匠做，公司占有主动权，因此净利率不会下降；3、明匠的薪酬、研发支出二季度已计入成本，未来趋向相对平稳。四、黄河与明匠的不和谐。陈俊说明匠是站在巨人的肩膀上，姑且不论是否是真话，客观分析，明匠目前的行业龙头示范复制模式和IPP基金模式两种发展模式都离不开黄河本部的支持，同时，陈俊是黄河的第二大股东，明匠被黄河并购时，明匠没有拿到现金，反而陈俊出资2.2亿元参与了黄河的非公开增发，而且这些股权基本都要到18年底解禁。因此，无论是考虑个人还是明匠，陈俊及明匠近期都不可能离开黄河，即使真的有些小矛盾也不是大问题。五、股权激励计划。陈俊表示将在可转债完成后推出。同时，因为公司做的是一整套系统，涉及很多技术环节，走掉一二个环节的人才也掀不起风浪。

鉴于上述分析判断，个人认为，目前明匠的订单爆发是大概率事件，净利率也相对维持稳定，但确认收入远比我们想象的长，随着单个订单金额的增大，确认收入的时间将会更长。因此调低明匠的16年净利润为1.8～2.5亿，本部2.5～2.8亿，黄河旋风16年净利4.3～5.3亿。对于明匠，以前的期望值过高，其实明匠最大的看点在于建立在订单爆发基础上的未来几年业绩的持续快速增长。

当然，虽然从电话会议中获知的信息比较乐观，但在乐观中保持一份清醒和冷静是十分必要的，想在股市中长期活下去，就要始终牢记老祖宗庄子的名言“小心驶得万年船”。我对陈俊不了解，陈俊说的话是否属实还有待验证。因此，我们要走一步看一步，通过逐步验证陈俊的话，才能最终放心重仓持有。下一步需要关注：1、各地的IPP基金是否陆续成立，订单是否陆续签订。2、三季度营收是否环比增长50%以上。3、净利率是否维持在25%左右。4、应收款是否下降。5、股权激励计划是否如期推出。

注：个人观点，不作推荐，仅为交流，买卖自负。