你的人生中，有没有哪段经历改变了自己的命运？对于$建信新能源行业股票(F009147)$ 的基金经理陶灿 @建信火山哥陶灿 来说，出生在江边小县城的自己成功的考上北大光华管理学院，这段经历成为他进入金融行业的敲门砖，彻底改变了自己的人生轨迹。十五年来，他将自己献给了投资，他发现无论是历史地理也好还是花果栽培也好，自己的兴趣爱好似乎都跟投资相关，而他也相信，投资就像栽培一样，只要现在做的事情是对的，终有开花结果的一天。
我出生在江城“黄梅”，一路考到北大光华管理学院
1983年，我出生在长江边的一个小县城——湖北黄梅。黄梅戏就是发源于黄梅，发祥在安徽，很多人都以为黄梅戏是安徽的，但其实黄梅戏的“黄梅”两个字来自于我们黄梅县，它是江西、湖北、安徽三省交界的地方，也是老少边穷地区，隶属于黄冈市。我就是在这个江城长大的。
黄冈市以教育闻名中国，所以我们在上高中的时候学习都比较刻苦。选大学的时候，我身边的亲朋好友说凭我的高考成绩可以填中科大，中科大的学习环境好，那个时候有一个说法就是“不要命的上科大”，可见在中科大大家学习都很努力。为了到大学继续保持刻苦学习的状态，加之那时候中科大在湖北能排到前三，我当时就报了科大。
结果却被调剂到科大相对没那么热门的商学院。我记得当时商学院的院长开新生大会的时候说，大家不要沮丧，虽然说商科刚刚组建不久，但是瘦死的骆驼比马大，你们好好学，肯定是不一样的。所以当很多同学都选择换系的时候，我就这样坚持读了带一点理工背景的统计与金融专业。
本科快毕业的时候，考虑到安徽合肥金融的商业氛围并不强，实习、工作机会不多，所以我选择报考北大光华管理学院，到北京这个金融氛围比较强的一线城市读研。
7万的学费是我人生中投资回报最高的项目
2005年的时候，我考上了北大光华的研究生，可是当时北大光华的学费非常非常贵。一年的学费就要3.5万，要知道当时正常本科生一年的学费只有5000块钱。我是农村家庭，还有一个姐姐，那个时候家里的经济条件不是很好，但整个黄冈地区对教育都比较重视，只要孩子愿意学，家里都还是挺支持的。我当时的成绩还可以，所以不管是读高中还是上大学，家里一直支持我。但是一年3.5万的学费，即使放在一般的家庭也承受不了，更何况我们家还属于条件不算好的。即便是这样，家里也咬牙供我读研。
进入光华后，我发现好多同学都是通过勤工俭学或申请助学贷款的方式来读研。在我们研究生的第一堂课上，当时我们的系主任徐信忠老师很客观地说，你们选择了读光华的金融研究生，本质上是开始了一项投资，你的初始投资可能每年是3.5万，两年就是7万，你要算它的正现金流是多少，你们要好好想想这个投资的NPV到底怎么算。
这就是我读研的第一道考题，是关于自己的职业和人生投资的一个NPV的算式。从这里面也能反映出家庭的培养，对于我们未来人生发展的影响。我的父母是务农的，对我的成长经历没有太多指导，基本上任由我自由发展。这种形式跟现在一二线城市家庭对小孩的培养方式有非常大的不同，现在的城市家庭可能家长在前期引导和投入上面都非常大。
现在回想起来，这应该是我的投资回报最高的项目了，在周围人都早早辍学去打工的时候，我选择了考研，花了在当时看来是天文数字的7万块钱去读光华的金融研究生。客观讲在国内找工作，它是一个敲门砖。我至今记得，当时建信基金去学校招聘，可能就只去了北大、清华这两个学校，如果不在这两个学校，基本上连面试的资格都没有。
因为志同道合，我在建信待了15年
我是2007年加入建信基金的，2011年从研究部到了投资部，当时名义上是基金经理，但其实是跟着老基金经理共同管理组合，相当于是助理基金经理，一边学习管理基金的经验，一边了解其他行业知识。2014年，我开始独立发产品。到现在我已经在建信待了15年。这期间，我差不多把股票研究所有的岗位都干了一遍，包括策略也干过。为什么我能在一个公司坚持15年呢？
首先，源于我自己的性格。我本身不愿折腾，而且我觉得不管在哪个公司，如果是做投资和研究的话，只要你自己愿意下功夫，是可以不断持续精进的。
其次，来自我家人的支持。我的老婆是我的研究生同学，她在一个公司也待了15年。一方面我们三观比较一致，另一方面这使我没有那么大的养家糊口的压力。因为说实话跳槽或者做私募，最大的好处就是在报酬这方面会有比较大的增长。但正因为我有家庭的支持，所以我可能不是特别在乎一定要有多少钱，只要在平台能够做得好，我就会一直坚持做下去。
最后，因为我身边有志同道合的伙伴。2007年我们一批到建信来的校招生里面，当时去研究部的包括我在内有三个人，目前都仍然在建信做投资。我现在是权益投资部的负责人，我的副手姜锋，是清华五道口毕业的，他也在建信干了十五年。这十五年，我和他的座位差不多一直是背靠背。
2020年第一季度，公司开始让我负责权益投资部。客观讲在投研条线，特别是在投资部门，很多做业务岗的基金经理，不愿意做管理岗，因为做管理岗天然会消耗很多的时间和精力。但当时我的想法是，我想接受这个挑战，试一下从管理者的角度，提升建信的主动权益投研水平。我心里有股劲，觉得别人能干好的事情，自己没理由干不好。
那么权益投资部负责人能做什么？基金经理正常的运作机制是在投委会授权下的基金经理负责制，作为部门负责人，我不能干预他们的产品管理，我唯一能做的就是提供平台的服务和支持把投研融合做好，投资研究组织好，这个事情没有一点责任心的话是不行的。
于是我首先开始梳理机制，我觉得只要机制捋顺了，后面跑起来就比较容易了。当时我找了两个副手，成立了一个管理小组，再加上部门秘书一共四个人。我当时跟部门的人说，大家聚精会神地把投研的事务干好，非投研的事务我们管理小组给大家兜底，这个事情我们就是这样一个定位。包括到了年底有时候跟公司要交涉各种资源的倾斜、政策，这时候就由我们来出面。
但是虽然我有一部分管理工作，我首先还是一个基金经理，我管理了八只产品，是我们部门管理产品数量最多的。管理者只是我的第二身份，主要涉及到公司内部各部门的协调和外部必要活动的出席，这个我责无旁贷。但是业务岗始终是我的第一权重，我首先要把这八只基金管好，其次做好管理工作。
我的投资框架在一轮一轮熊市中迭代、演进
市场上有句名言叫做“不要浪费每次熊市”，我个人理解有两层含义：一是不要浪费股价的低点；二是不要浪费熊市中犯的错误，要从中反思吸取教训。而我就是这样做的，把熊市的价值发挥到最大化。
2007年我刚进入金融行业，就经历了2008年的大熊市，到了2014年真正独立管钱发产品，又经历了2015年下半年和2016年的熔断、2018年的大熊市、甚至包括今年的回撤。
对我投资框架的形成影响最深的就是2018年的大熊市。我发现在当时市场泥沙俱下的情况下，也有跌得少的行业和跌得多的行业。所以不管是牛市还是熊市，行业配置能产生超额收益，这是我真实体验到、感知到的。于是我开始琢磨一些能够解决行业配置的因素和指标，来判断这个行业的相对优劣。
同时，我观察到2018年虽然跌了一年，但是到2019年、2020年，那些中长期回报和盈利能力比较好的公司最后股价又反弹回来来了。所以说具有中长期生命力的公司，最终还是很好，因此个股选择非常重要。
后来凭借多年的经验和观察，我总结出行业配置和选股的三因素，它们分别决定了行业的回报水平和公司的回报水平。
行业的三因素主要包括：商业模型、竞争格局和行业景气度。其中，行业商业模型，决定行业创造和分配了多少价值；竞争格局，决定行业在产业链中的地位，相当于它的议价能力；行业的景气程度，决定行业未来发展的空间。
到公司层面上，关注的就是公司竞争力的三个因素：一个是老板的格局思维怎么样；第二是企业的管理层执行力怎么样；第三是企业研发效率怎么样。这些都指向一个指标，即这个公司未来的企业回报到底是什么样的水平，跟同行业相比有没有优势，有没有特性，有没有α（超额收益）。
2018年之后，我对自己整体的投资框架进行了丰富和优化，我当时在反思一个事情：投资股票真实的回报到底来自于哪里？
我通过相对严谨的推导证明也从心里认可了：股票投资的回报，本质上来自股票背后企业的回报。当然这里面会有偏差，这个偏差来自于，股票的价格有时候会上窜下跳，中间会有估值的波动。所以我最后总结投资股票的回报来自于三个方向：一个是股票背后的公司，真金白银分给你的钱；第二是股票这个环节特有的估值的波动；第三是来自企业真实的增长率，也就是企业的回报，这种增长率的回报，我发现它跟ROE密切相关。在未来你的ROE能维持一个什么样的水平，可能你的回报就是这个数额。举个例子，我们统计了从2004年到现在，国内股票型公募基金指数年化的收益率可能在14%、15%左右，本质上这个回报来自哪里？我认为从中长期来看，它一定是跟这些公募基金投资的ROE水平差不多。
所以后面在选股的时候，我一般都要看一看这个公司未来能取得什么样的回报。但是客观讲，就像在2022年上半年我们碰到的情况一样，我当时的反思可能还少了一环，除了行业配置和个股选择，我刚才说的体系中漏了大类资产配置这个判断因素。如果在2018年判断得比较准，知道当时是市场寒冬，就不需要光着膀子耍大刀。今年年初的时候我也曾判断，上半年是稳增长，价值股占优，下半年调结构，可能偏成长的占优。
但是在组合的调整上，或者在股票的仓位上，有可能还是没有重视这个因素，就会导致我新发基金，建仓会控制节奏，跌得比较少，但是老基金调整的幅度依然是比较大的，所以今年我又重新犯了这个错误，但是我觉得这也加深了我对基金经理的投资框架需要不断迭代和反思的认知。
我认为成长风格最终赚取的年化回报会比价值风格好
客观讲，从中长期看，我认为成长风格最终赚取的年化回报，可能会比价值风格好。我们能看到市场上那些坚持价值风格的基金经理，中长期有时候是比较惨的。为什么会这样呢？让我们从刚才提到的，股票投资回报的三因素来找原因：第一项真金白银的分红，也就是股息率，这是价值风格的人能挣到的钱；第二项是估值波动，这是交易高手能挣到的钱；第三项是企业增长的ROE，这本质上是成长风格的人能挣到的钱。
所以我在选股的时候，自己都会专注地琢磨一下，在这个股票上我能挣到什么钱，它到底是成长股还是价值股，我能挣到哪一项的钱？这里面我稍微再延伸一下，不是未来两三年业绩增长比较高就是成长股，业绩增长比较慢、估值低、股息率高就是价值股。
我判断成长股、价值股是从行业的发展阶段、行业的生命周期的角度去判断的。众所周知，任何一个行业都有生命周期，基本上都可以划分成四个阶段：培育期、成长期、成熟期和衰退期。真正的成长股，一定是跨过培育期到了成长期。成长股和我们市场上所谓的赛道股也是有所区别的。一个朝阳行业，有可能是处于培育期，但是它的技术进步并没有那么快，它的成本下降并没有那么多，它也没办法进行社会化大规模的量产，这个行业的收入和利润也不会出现爆发性的增长，它只是处于一个培育阶段，相应的不能算作成长行业。
成长行业一定是属于成长期阶段的，在这个阶段，这个行业的个股都可以把它贴上成长股的标签，只不过每个公司的竞争力有强有弱。有的公司只是想进入朝阳行业混口饭吃，但是进去以后却干不好，成长不起来，那这就是个伪成长股。但是这样的公司依然能贴个成长股的标签。所以我们看到在这个行业所有的股票，动态的估值或者静态的估值都是偏高的，只不过有人会证伪，这是我对成长股的定义。
价值股会落在哪个阶段呢？价值股会落在成熟阶段。这时候，行业体量发展已经很大了，行业增速很慢，但是每个公司依然有增长的渴望，都还想实现基业长青，做百年老企。这个时候有人干得好，有人干得差。干得好的就通过自身的竞争力，把行业的份额“内卷”到自己身上来。
行业增速10%，企业要实现20%、30%的增长，企业通过竞争力实现份额的集中，这类股票就是典型的价值股，有时候看起来企业业绩增长是挺好的，但是行业增速并不高，所以在二级市场给到价值股的估值并不高。再加上本身的行业基数不是那么高，机会不是那么多，他们赚到的钱也不用搞资本开支，就都用来派发股息了。
所以我们可以看到价值股一般股息率比较高，估值比较低，这更多是由行业属性导致的。
当个人风格与市场行情背离时，我不会一边倒
今年整个宏观环境的增长压力是比较大的，国家提出了“稳增长”，我们刚才提到成长股在快速成长阶段，在年初的时候大家对成长股的预期比较高。但是成长股的成长性，不可避免的在经济下行的时候都或多或少会受到一些影响。
而价值股本身是属于传统经济当中的中流砥柱，因为它体量比较大，比如银行、地产、基建等，这些体量都很大，都很成熟，比如基建占中国投资当中的20%，房地产占到了30%多。原来增速很慢、估值很低，但是当政策趋于“稳增长”的时候，它们是需要出力的，它们反而有可能是超预期的。
与稳增长相对应的概念叫做“调结构”。中国经济从2010年开始，改革就进入了所谓的深水区，我们在进行经济结构转型、产业升级。2021年四季度，公募基金平均持仓的50%分布在食品饮料、医药、电子、新能源这四个行业。食品饮料的投资机会来自于消费升级，这几个制造业的投资机会来自于产业升级，本质上更多的是调结构的方向。
我的基金里面一开始“调结构”概念股比较多，在市场偏好“稳增长”时要怎么办？我的应对之道就是在组合中增加了一些符合市场趋势的“稳增长”领域的品种，像地产、银行等。但我调得慢且调得不多，我没有一边倒的原因是我觉得市场风格很快会发生转变，这就导致我的基金净值在短期内有比较大的压力。
回撤是很正常的事情，我认为面对回撤我们要加一个时间的维度，要看它跌下来了，什么时候能反弹上去。
我自己在选股票做组合的时候，会经常遇到一种情况，就是买了股票之后打脸了，刚买入一个月就持续下跌，所以我就会去复盘，看看股票的基本面是不是跟自己想的不一样。有的是真的看错了，这时候你得认错，要出局，割肉离场。但还有的时候股票基本面并没有变差，甚至还在变好，但是因为其他的因素现在跌了，这时候就需要耐心等待反弹。所以我引入了一个等待期的概念。我希望回撤之后，反弹的等待期最好不要超过一年，因为我们最终追求的是年度的收益率。
为什么对权益类基金经理考核的是年化的回报呢？因为大家都知道，资产肯定是有波动的，是有回撤的，关键是回撤之后等待期不能太长，不能超过一年。如果超过一年，在组合里面这个股票我可能暂时就要减仓或卖出了。但是如果我觉得它调整一两个季度后还能回来，那我觉得自己还能扛一段时间。
这是我自己内心真实的想法，所以在今年这个风格切换的过程中，我不想一边倒，因为我现在的管理规模有上百亿，我切换的成本比较高，而且我觉得下半年风格可能会回来，所以在上半年切仓一部分，不会切那么多，所以相应的上半年随着成长股的回撤，我的基金回撤比较大。
我并非天生喜欢投资，而更多的是慢慢发现投资的乐趣
其实我不是一个目的性很强的人，没有说一开始就决定要走投资的道路，而是在做的过程当中，慢慢地找到了更多的兴趣和乐趣，干着干着就觉得这个还真不错。做股票投资，我面对的是二十九个行业的研究，每天都有一定的新鲜感，每天都能够感觉到自己认知的提升。同时在这个过程中，我会反复实践，可能会犯很多的错误，但是也有很多改正的机会，这让我能够持续不断的精进下去。
我业余生活很喜欢历史和地理，但研究过去，主要的目的还是想掌握未来的规律，进而能够预测未来。实际上股票投资更多的就是预测未来，比如我们刚才提到的，企业未来的经营回报、实际回报，这其实就是一个随机变量，每个基金经理，每个投研人员都在对这个随机变量的幅度以及概率分布做估计，有人估得准，有人估得有偏差。所以做基金经理我觉得最难、最有挑战的就是怎么去比较精准地预测未来这个变量的概率和幅度。
除了历史地理，我还喜欢花果栽培。我在观察植物的时候觉得种植跟投资有相通的东西。具体来说，搞农业种植只要是辛勤地施肥、锄草、照顾得好的话，会发现作物慢慢地每天都在成长，最终会开花结果。这个回报是比较有确定性的，会让我觉得当下的动作，对未来是有帮助的，使我坚定信心。投资中也一样，我选择某只股票，是我觉得这个公司未来的回报，的确能跟这个股票的价格关联起来，坚定的相信我做的事情是对的。
现在我们家有白花草、草莓、圣女果，又栽了好几盆懒汉西瓜。在今年这个每天净值大体都在下跌的市场环境中，我看着这些花果栽培就会知道，中长期它依然还是可以开花结果的，只要我现在做的事情是对的就可以。
我觉得乐观的人做股票投资可能会更好一点
我是一个从小就很乐观的人。小时候家里的经济条件不好，但是每一年春节我都过得很开心，因为在除夕那天晚上全家人都会聚在一起总结我们每个人在这一年都有什么样的收获，然后再展望下一年。在我自己成家立业，有了两个小孩后，这个习惯还一直在坚持，每年除夕晚上每个人都发言总结一下今年有什么收获，有什么得失，然后展望新的一年，我们对未来总是充满乐观的态度。
我个人认为，乐观的人做股票投资可能会做得更好一点，因为股票更多的是聚焦于未来它是什么样的情况。
在雪球上，大家都叫我“火山”哥，其实这是我在读书时候的外号，大家觉得这样叫比较亲切，而且跟我乐观的性格比较相符。我平时比较喜欢在雪球上跟大家交流。因为第一我想让潜在的投资者能多了解我，知道我是一个什么样的人。第二我也希望能在互动当中了解我的投资者。作为一个公募基金经理，我希望跟投资者是能互相理解、互相认同的，这当然是一个比较完美的状态。但其实挺难做到的，我们努力朝这个方向发展，所以我喜欢在日常跟投资者高频交流。
投资者能找到认可的资产管理人，基金经理能找到认可的投资者，这肯定是需要长时间磨合的。有可能五年或者十年之后，投资者蓦然回首，就会发现与自己志同道合，真正适合自己的管理人就在身边，到那个时候说不定中国资产管理行业发展得更大更成熟了，这样前面辛苦工作与耕耘的价值就体现出来了。