一、基本情况
2023年西麦食品实现营收15.78亿元，同比增长18.89%；实现归母净利1.15亿元，同比增长6.08%；实现扣非归母净利0.95亿元，同比增长15.19%；实现基本每股收益0.52元，同比增长6.12%，营收、盈利能力稳步增长。2023年四季度实现营收4.45亿元，同比增长22.21%；实现归母净利2294.47万元，同比减少6.2%；实现扣非归母净利1097.59万元，同比减少54.32%，结合单季度利润表情况来看，四季度盈利水平的下滑主要受销售费用大幅增长所致，该季度销售费用为1.62亿元，同比增长52.74%，这或是线上渠道的开发引致的销售费用的扩张。
2024年一季度，西麦食品实现营收5.57亿元，同比增长46.07%；实现归母净利0.45亿元，同比增长14.59%；实现扣非归母净利0.42亿元，同比增长21.74%；实现基本每股收益0.2013元，同比增长13.79%，营收、盈利能力进一步提高。至于其营收、盈利增速间的差异，结合该季度利润表可知，同样也是受费用端快速扩张的影响；一季度其销售费用为1.71亿元，同比增长68.83%，管理费用为0.25亿元，同比增长29.86%
二、股东变动分析
就其前十大流通股东的变动情况来看，2023年第4季度王小卫新进141.44万股，成为其第9大流通股东，不过其在2024年一季度时便退出了前十大流通股东的行列；同期，社保111组合新进108.47万股，成为其第10大流通股东，并于24年一季度增持59.17万股成为其第9大流通股东。此外，北京容光私募在2024年一季度新进104.83万股，成为其第10大流通股东。
整体而言，西麦食品股权结构相对稳定，前八大流通股东多与谢家有关，在外实际正常流通的股本不到1亿，这种规模迷你的优质公司的股价往往较具弹性。
三、主营业务分析
2023年西麦食品实现营收15.78亿元，同比增长18.89%，自2019年上市以来持续增长，年均复合增长率超过10%，且增长中枢持续上移。分产品来看，纯燕麦片产品实现营收6.44亿元，同比增长4%；营收占比为40.83%，同比下降近6个点；毛利率为45.17%，略增0.73个百分点。复合燕麦片实现营收6.61亿元，同比增长33.76%；营收占比为41.86%，同比提高了4.65个百分点；毛利率为49.16%，同比提高了3.43个百分点。冷食燕麦片实现营收1.2亿元，同比增长21.99%；营收占比略增至7.6%；毛利率为47.45%，同比增长了2.69个百分点。综合来看，西麦食品当前营收结构更为健康，盈利能力进一步提高，已形成纯燕麦片、复合燕麦片为营收支柱以及冷食燕麦片等产品为新增长曲线的发展态势。
从销售模式上来看，2023年其直营模式实现营收6.32亿元，同比增长28.06%，营收占比提高至40.04%，毛利率为37.55%，同比增长了3.74个百分点；经销模式实现营收9.03亿元，同比增长11.24%，营收占比下降至57.22%，毛利率为49.56%，同比增长了1.71个百分点。对比来看，直营模式与经销模式营收占比有所缩小，增速大于经销模式，但毛利率水平仍与其有十个多点的差距，这或许也是西麦食品2023年营收增速远高于盈利增速的部分原因。再者，直营模式营收的大幅增长，或主要收益于线上渠道的拓展、爆发。
当前西麦食品拥有燕麦产品产能11万吨，规模优势明显，且持续保持中国燕麦谷物第一的领先地位，整体市场份额超20%；线下、线上市场份额连续三年上升，其中线下市场份额提升至25%，上升2.7个百分点，线下、线上销售排名均为行业第一，行业龙头的地位稳固。具体来看，西麦食品在2023年抖音平台冲饮麦片类目市占率第一，GMV销售额超3亿元，同比增长超70%，获抖音平台“黑马奖”，打造该细分领域的“亿元+”店铺2个；在京东平台GMV销售首次超过竞品，成为该平台燕麦行业排名第一的品牌。此外，其已入驻兴盛优选、美团优选等热门社区团购平台，与京东到家、美团、多点等O2O大平台展开深入合作，并积极布局创新渠道，线下零食渠道同比增长超过180%。
另外，上述成果的取得离不开相关费用的支撑。2023年西麦食品销售费用为4.97亿元，同比增长26%，其中宣传推广费为3.02亿元，同比增长35.43%，职工薪酬为1.78亿元，同比增长12.66%；此外，2024年一季度销售费用增速则达到了68.83%。2023年管理费用为0.93亿元，同比增长14.96%，一季度增速接近30%。2023年研发费用为733万，同比增长28.27%，不过整体规模占比并不大。在2023年8月份孟祥胜先生担任总经理之后，西麦食品在推广营销上进入了新阶段，销售费用增长率（分季度看）皆未低于50%，销售费用的增加效果也是立竿见影，线上、线下营收、盈利双增长，市场占有率也是创了新高。不过还是需要注意这种增长的持续性，若销售费用规模缩减，其营收、盈利规模是否能够保持增长或为下阶段关注重点。
四、总结
西麦食品作为中国燕麦行业唯一一家全产业链的A股上市公司，具有较强的规模优势，营收、盈利能力不断改善，总资产超过20亿元，现金储备近10亿元，资产负债率27.43%，抗风险能力强。未来在人口老龄化、生活健康化以及行业集中化等趋势的助力下，西麦食品具有极大的成长空间，未来可着重关注其益生菌蛋白粉等新品及海外市场开拓情况。
从估值角度而言，当前西麦食品市盈率约25倍，相对于申万休闲食品行业30倍的平均市盈率来看，其当前估值并不高。若是按照2023年0.53元的基本每股收益来计算，西麦食品股价应在16元左右；若是按照2024年一季度0.2013元的基本每股收益计算，其合理股价应在24块左右，当前这个价位还是有性价比的。
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