消费和医药是当下最热的话题之一，今年4月份市场开始见顶调整以来，上证综指从3288回落到2700-2800附近，而消费和医药板块的表现可谓非常优异，甚至有很多股票连创新高。比如医药板块中的通策医疗、爱尔眼科，恒瑞医药；消费板块中的五粮液，贵州茅台，海天味业等个股。亮眼的收益率与外资的持续流入有很大的关系，但是其中很多股票的估值目前看已经很贵了，医药中像恒瑞医药这样60-70倍PE的公司比较常见，而消费中也不乏海天味业这样50-60倍的个股。那么问题来了，外资一直被认为是更理性、更价值的投资者，那么为什么在很多股票这么贵的情况下，他们还在买呢？
回答这个问题前，我觉得有必要清楚的了解外资们的交易行为与国内投资者有两个比较大的不同点：
1.投资周期不同，外资的投资周期往往较长，所以通常投资会评估公司未来3-5年甚至更久的业绩。而国内投资者投资往往较外资更短。
2.要求预期收益不同，外资的预期收益往往较低，每年8-12%的预期收益已经是非常不错的收益水平。而国内投资者对于个股的收益预期往往高很多。
上述两点不同想必大家都比较了解，而正是因为上述两个原因，导致我们国内投资者对于外资买入医药和消费的行为有比较大的理解偏差，为什么呢？
在我们看来，医药股的业绩增速通常在25-35%左右，主要消费股的业绩增速在15-25%左右。所以动辄50倍以上的估值，从国内投资者的视角看，肯定会觉得业绩和估值无法匹配。然而这也是由于国内投资者的持仓周期相对较短，预期收益较高导致的：50-60倍的PE估值，20-30%的业绩增速；如果只看一两年，的确不是一笔好投资。然而如果我们把时间拉长，把预期收益降低，那么一切就变得合理：举个例子，我们假设一只股票A预期未来几年年化增长30%，当前估值60倍。见下图，如果5年后该股票估值回归到30倍，虽然在这五年中，估值下滑了50%，但是业绩长期增长在弥补了估值下滑之后仍然能够贡献13%左右的年化复合收益给你。尽管该股业绩增速很高，但是10%以上的年化复合收益已经能够满足外资的预期收益，所以他们依然愿意在60倍的估值下买入该股票。类似上述股票的企业并不少见，今年以来外资的A股持仓市值已经超过了公募基金，所以很多外资青睐的股票已经很大程度上按照他们的“定价模型”在交易，换句话说就是定价权被抢夺。
上面所说有两个关键的问题：1.收益预期相对股票未来业绩增速更低。2.投资周期要长。估值潜在的下滑风险可以通过多年的eps增长来弥补。当然这里会遇到一个新的问题：我们知道未来的不确定性很大，如何保证未来五年企业的业绩增速不出问题呢？这就要牵扯出另一个问题，为什么消费和医药里那么多股票，其实真正表现亮眼的依然是板块中的少数公司，大部分的公司依然羸弱？原因也很简单，正是因为投资周期更久，外资对于公司质量的选择反而会更为苛刻，以此来提高未来确定性收益的概率。外资对于好公司（质量）的看重程度是显著大于好价格的（估值）。这就解释了为什么估值这么贵的股票外资依然有动力持续买入，因为在他们的投资框架下，预期收益依然满足投资目标和需求。
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