作者写在$Chewy(CHWY)$ 最终定价之前，首发公众号。
你的性格更像汪星人还是喵星人 (Are you a dog person or cat person)？这是古往今来、中外青年交友都喜闻乐见的问题。所谓汪星人的性格是开朗热情、大方外向但是比较粘人。而喵星人性格则恰好相反-随心所欲、独立傲娇极具大爷范。不管你是猫奴也好，狗奴也罢，年轻一代养宠物的人数在增加基本上是这个时代不可逆转的洪流。
在国外常听到的一个英文单词叫Millennials，国内翻译成“千禧一代”，指的是出生于1980年-1999年之间的这一代人。80年代出生的人已经脱离了青年一代的这个范畴。曾经的小鲜肉，如今也变成了捧着保温杯喝着枸杞茶的油腻中年男子。这一代人逐渐成为各类消费的主力军，他们也是拥有宠物人数最多的消费群体。跟父辈一代相比，出生于80年代、90年代的人们更愿意把宠物看作是家庭成员，因此也更愿意为爱宠投入更多的花费，来提高宠物们的生活质量。
千禧一代内心的孤独感
千禧一代的成长正好验证了互联网大潮从兴起到蓬勃发展的这一时期。从最早的互联网BBS、论坛到后来的OICQ/MSN、微信等，这一代人的社交过程离不开对网络的依赖。虽然在互联网上，没人知道你是一条狗（On the Internet, nobody knows you're a dog），但是内心深处的孤独感可能一直是存在的。千禧一代到了现在，基本都是公司的主干力量，工作压力大，钱赚的可能还不多。要买房又要买车，每天一睁眼就欠了银行很多钱。剩男剩女压力大，结婚之后养娃推娃的压力同样不小。所谓男到中年不如狗，女到中年狗都嫌。光想一想脑袋就疼，还不如单纯吸猫撸狗来的快活一些。
养宠如养娃
曾几何时，宠物还是有点用的。比如喵星人用来抓老鼠，汪星人用来守家护院。随着时代的进步，这些功能性的需求逐渐减弱。诸如阿黄、大黑之类的汪星人也渐渐进化成了Cooper, Bailey等高端大气上档次的狗主子。千禧一代一般结婚晚，生娃也晚。没有娃的养宠物，一般都是抱着为以后养娃练手的打算。单身的养宠物还能扩大交际范围，毕竟带狗出去被妹纸注意到的几率要比带个萎缩男好很多。有娃的养宠物还能增加娃的免疫力和反应能力，娃开心的时候和宠物还能一起在家里搞破坏。正所谓养猫养狗好处多，解压治愈都不错。这一代人在宠物身上花钱是毫不手软，花钱的项目更是五花八门。教育要从小狗开始，宠物学校必不可少。宠物大了要打针吃药，毛发长了还要做美容美发。平时总得买点零食、狗粮之类的吧？所以你看，宠物市场真是个钱途很光明的超大赛道。
Chewy.com-耐嚼？劲道？
彼得·林奇（Peter Lynch）大神曾经说过，投资优先考虑你熟悉的公司。对于号称是美国最大的宠物用品电商Chewy.com来说，老师我可谓资深用户。不信，有订单为证。
这些年作者在Chewy上买过东西不可胜数。大的有狗笼子、狗垫子。小的有狗玩具、狗绳子等。作者完全是用真金白银来践行着“狗奴才”这个称号。老师我购物向来精打细算(也就是通常说的比较cheap)，在Chewy上买东西也是货比三家之后才决定的。从消费体验来讲，Chewy的顾客体验非常好。页面设计合理，货物分类齐全。售后服务好，用户反馈高，比起其他非专业的宠物商品电子零售商不知道要高到那里去了。Autoship这个功能也非常好用，非常适合给你信用卡补刀。Chewy上顾客的留言一般可靠性比较高，比较有参考价值。除此之外，Chewy上还能帮助爱宠购买一些药物等，但是实际上有些药物宠物医院的价格反而更便宜(之前不是说了我cheap嘛)。说到这里要吐槽一下把Chewy.com翻译成耐嚼公司或劲道公司的。严复先生说过翻译要讲究信达雅，你直接按表面意思翻译成耐嚼或劲道这么重土味好吗？哪怕是翻译成初伊也行啊-初次养狗，伊急就吼。
Chewy股价估值分析
主席曾教育我们：不以估值分析为目的的投资文章都是耍流氓。老师我当然不是流氓，所以估值走起。先说说估值的下限，Chewy 2017年卖身给 PetSmart 的价格是33.5 亿美元，这在当时是一笔很大的电商并购案，比当时沃尔玛收购 Jet.com 的 33 亿美元略高一点。那么两年过去了，Chewy只要在运营上不是太烂，价值肯定要高于当时的收购价。你想啊，哪怕你用这钱去北上广炒房，这几年也会赚一些吧。Chewy这次上市后总共的流通股数为398,600,000，那么作者掐指一算，$10 - $12 应该是地板价。
有读者肯定会问了：老师，人家IPO定价$17 - $19 （最新消息显示IPO最终定价$22)，你告诉我$10是地板价，没什么卵用啊！客官莫急，咱们来看看估值的上限是多少。一般IPO的公司都是在烧钱换增长的货，现金流都是负的，这就排除了用DCF模型估值的必要，简单粗暴用市盈率或者EV/Sales做估值的效果可能会更好。光看销售增长，Chewy这两年销售额的增速非常吓人，每年基本上保证了60%以上。
2018年全年销售额在$3.5 billion左右，而根据公司在S1中公布的文件，2019年全年的销售额度可能在$4 billion - $4.5 billion 之间。
一般来说，网上电子商务公司的EV/Sales都在3左右。根据不同的EV/Sales系数和对2019年全年销售额的预计，我们可以建立以下粗略的估值模型。所以你看他们最新的定价($22)，简直怀疑是抄袭了我们的估值模型嘛。
什么样的系数最摇摆？
投资者当然希望能以很低的估值买到很好的公司。不过这在实际操作中难度比较大。有读者肯定问：这2和2.5的EV/Sales系数，反应在股价上面还差好几块，到底哪个对呢？哪个对就要看市场大爷的心情了。市场大爷现在显然处在对IPO都比较赏脸的阶段，不信的话看看今天IPO的Fiverr $Fiverr国际(FVRR)$和昨天IPO的Crowdstrike，哪一个不是涨起来就不要命的那种。况且估值本身就一门艺术，估的太精准最后被戳破让艺术家这老脸往哪里搁。
一般来说，投资者在市场大环境比较好的情况下会给护城河比较深、竞争优势明显、有网络效应、毛利润/净利润比较高、快速增长的科技公司较高的估值。Chewy 这种在线零售商肯定不能像大素肉(Beyond Meat $Beyond Meat(BYND)$)那样给出上天一般的估值。首先，Chewy 跟同类竞争对手Amazon/Walmart 比起来，竞争优势是有的，但是对终端客户来说，价格才是最重要的。如果Amazon带头打打价格战，想搞死Chewy, 那说不定真是分分钟的事。再说Chewy这种重资产的公司赚的真是辛苦钱，毛利润率常年在20%以下，比起哪些IT公司随随便便60%+的毛利润率真是让人心塞。另外让人感觉不爽的是Chewy债务居高不下，由于其母公司实体零售店Petsmart拥有绝大多数股份，里面是否涉及到一些会计上的运作不得而知。加上Petsmart也不是什么省油的灯，万一像其他实体零售店一样倒闭破产了呢？Chewy在他们的眼里可能就是一只会下金蛋的鸡, 他们才不在乎小散户们长期利益呢。
这些不利因素都无法让作者下定决心给Chewy很高的估值系数。作者认为2倍 - 2.5倍的EV/Sales还是比较合理的，那么对应的股价应该就是在$23-$25, 这也接近公司IPO的定价。股价能在这个区间以下都属于咬咬牙可以接受的范围，超过$30就有点贵了，超过$40 那真是给Petsmart送钱。
上一篇文章说了要看在我们家狗子的面子上研究一下Chewy, 终于成功的在Chewy上市前写完本文。我说狗子，你扬名立万的机会来了....
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