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很多朋友知道，我长期积极反对投资者阅读“巴菲特致股东信”、“巴菲特股东大会发言”，以及任何有关于他的畅销书。因为在我看来——首先，这些材料全部属于基金营销和沟通材料，主要致力于投资者关系维护，以及品牌和销售方面支持；更重要的是，这些材料都十分地故事化和哲学化，看似通俗易懂，实质上流于表面，进攻上无方法性和操作性，风控上无系统性和严谨性。
具体到《巴菲特的护城河》这本书，我阅读之后的感想是，本书虽然在许多方面受到了好评，但至少在以下几个方面仍有待商榷，比如：过于依赖巴菲特投资哲学、忽略宏观经济和市场环境变化、忽视企业内部管理（治理）和创新能力、演绎了一套难以复制的投资策略，最终导致其书本知识的适用性十分有限。
1. 过于依赖巴菲特投资哲学
本书过分强调沃伦·巴菲特的投资哲学，可能会让读者忽略其他有价值的投资方法和策略。过于依赖一个人的投资思路可能会限制投资者在不同市场环境下的应变能力。
过度依赖巴菲特的投资哲学可能会导致投资者错过一些长期走牛的股票和优秀的公司。以下是一些历史案例，从中我们可以窥见单方面依赖巴菲特投资哲学的风险。
亚马逊：巴菲特的价值投资哲学强调寻找低估值的公司。然而，在亚马逊上市的初期，它的估值被认为过高，不符合巴菲特的投资标准。事实上，巴菲特承认他错过了亚马逊这一巨大的投资机会。从1997年亚马逊上市到2021年底，其股价累计涨幅超过100000%。如果投资者只遵循巴菲特的投资哲学，他们也可能错过了这一具有长期增长潜力的公司。
苹果：尽管巴菲特最终投资了苹果，但他在2007年至2010年之间错过了苹果的一波大牛市。这是因为，当时苹果的估值并不符合巴菲特的价值投资标准。从2007年初到2010年底，苹果股价上涨了约270%。过度依赖巴菲特的投资哲学可能导致投资者错过这类技术革新引领的高增长公司。
日本股票：2000年代初的日本市场：在20世纪90年代末至2000年代初，日本股市长期低迷，许多公司的市盈率低至个位数。更重要的是，日本仍然有非常多的公司具有有宽又深的护城河。按照巴菲特的价值投资原则，这些公司似乎具有投资价值。然而，由于日本经济停滞和通货紧缩，这些所谓的价值股在很长一段时间内都没有实现增长。举例来说，日经225指数在1990年年底达到了约38916点，而在2003年年底降至约8603点，跌幅超过77%。日本股票市场整体，并没有因为存在大量具备全球可持续核心竞争力的低估值公司而挺住。
在某些历史环境下，过度依赖巴菲特的投资哲学可能导致投资者错失优秀公司的投资机会，甚至在长期内可能遭受亏损。投资者应该根据市场环境和自身风险承受能力，灵活运用各种投资策略，而不是盲目跟随某一种投资哲学。
2. 忽略宏观经济和市场环境变化
护城河理论在一定程度上忽略了宏观经济和市场环境的影响。在经济周期和市场结构发生变化的情况下，一些曾经具有护城河优势的公司可能无法维持其竞争地位。
金融企业：在金融危机期间，许多曾被认为具有护城河优势的金融公司，如雷曼兄弟、瑞士信贷和美国国际集团（AIG），都因市场环境的急剧变化而陷入困境。这些公司在危机爆发前被认为具有稳固的竞争地位，但在危机爆发时，它们的市值迅速缩水。例如，AIG在2007年年初的市值约为1780亿美元，而在2008年底降至约150亿美元，市值缩水约91%。
通用电气：通用电气曾是全球最大的公司之一，拥有多元化的业务和广泛的护城河。然而，随着市场环境的变化，尤其是金融危机和能源市场的波动，公司的竞争地位受到严重影响。从2000年至2017年，GE的股价下跌了约60%。这表明，即使是具有护城河优势的公司，在宏观经济和市场环境发生变化时也可能遭受重创。
黑莓公司：黑莓在智能手机市场曾经占据主导地位，拥有强大的品牌忠诚度和专利优势。然而，随着苹果和安卓系统的崛起，市场格局发生了巨变，黑莓的竞争优势逐渐丧失。从2008年至2013年，黑莓的股价暴跌约96%。这说明，在市场环境发生剧变时，护城河理论可能无法帮助投资者准确认知公司的真实竞争力，从而预测公司的未来股价表现。
过度依赖护城河理论可能导致投资者在宏观经济和市场环境变化时做出错误决策。在实际操作中，投资者需要关注宏观经济和市场环境的变化，以便更好地评估公司的竞争地位和未来增长潜力。
3. 忽视企业内部管理、治理和创新能力
护城河理论主要关注企业的市场地位和竞争优势，但企业的成功还需要强大的内部管理和创新能力。本书在这方面的讨论较少，可能会导致投资者在分析公司时忽略这些关键因素。
安然：安然曾是全球最大的能源公司之一，拥有强大的市场地位和竞争优势。然而，公司内部管理和治理严重缺陷导致了2001年的安然丑闻。尽管安然在市场中的地位看似稳固，但其财务造假和腐败行为最终导致了公司破产。从2000年至2001年，安然的股价从90美元左右暴跌至不足1美元，投资者损失惨重。这表明，企业内部管理和治理对公司的长期成功至关重要。
诺基亚：诺基亚在2000年代初曾是全球最大的手机制造商，拥有显著的市场份额和竞争优势。然而，公司在面对智能手机市场的快速发展时，创新能力不足，未能及时跟上市场变化。从2007年至2012年，诺基亚的市值从约1500亿美元跌至约100亿美元，下跌约93%。这说明，忽视企业的创新能力可能会导致投资者错失新兴市场的机遇。
雅虎：雅虎曾是互联网领域的巨头，拥有大量用户和广告业务。然而，随着谷歌和Facebook等竞争对手的崛起，雅虎在市场中的地位逐渐被削弱。雅虎在关键时刻未能做出正确的战略决策，例如2008年拒绝微软提出的440亿美元收购要约。从2000年至2016年，雅虎的股价从超过100美元下跌至约40美元。这表明，投资者在分析公司时，需要关注企业内部管理和战略决策。
《巴菲特的护城河》这本书所介绍的方法和理论在关注企业市场地位和竞争优势的同时，忽视了企业内部管理、治理和创新能力这些关键因素。
4. 演绎了一套难以复制的投资策略
虽然本书试图传授巴菲特的投资哲学，但由于巴菲特本人的投资经验、见识和人脉等方面的优势，这些策略在普通投资者手中难以复制。因此，该书可能并不能帮助投资者实现预期的投资回报。我们可以看到无论是普通投资者，还是传奇基金经理，均难以效仿巴菲特的投资哲学与方法。
比尔·米勒：比尔·米勒是美国著名的投资经理，他曾连续15年击败标普500指数，成为华尔街的传奇人物。然而，在2008年金融危机期间，米勒坚守巴菲特的价值投资原则，大量投资金融股，导致其管理的基金遭受重大损失。从2007年至2008年，米勒管理的Legg Mason Value Trust基金的净值下跌了约55%。这表明，即使有成功模仿巴菲特的投资者，也可能在面临市场巨变时遭受损失。
许多投资者试图模仿巴菲特的投资策略，购买他所持有的股票。然而，这种方法可能导致投资者在不理想的时机进入市场。例如，2008年金融危机期间，许多投资者受到巴菲特的影响，购买了美国银行等金融股。在2008年至2009年期间，美国银行的股价从超过50美元暴跌至不足3美元。这些投资者在尝试模仿巴菲特的过程中遭受了巨大损失。
此外，即使在非金融危机时期，也非常难以模仿巴菲特的策略：
大卫·艾因霍恩：大卫·艾因霍恩是绿光资本公司（Greenlight Capital）的创始人，他以价值投资著称，受到巴菲特投资哲学的影响。然而，在2018年，艾因霍恩的投资组合表现疲软，绿光资本的主要基金在当年下跌了约34%。这一结果显示，即使是受到巴菲特投资哲学启发的成功投资者，也可能面临投资失败的风险。这位大佬还因为坚信巴菲特的原则，认为特斯拉严重高估，大肆做空而巨亏140亿美元。
伯尼·科恩：伯尼·科恩是一位资深投资者，他在2000年代初决定模仿巴菲特的投资策略，大量投资可口可乐、吉列等消费品公司。然而，在2000年至2002年的市场调整期间，科恩的“非科技股”投资组合也受到了严重影响。例如，可口可乐股价在2000年至2003年间下跌了约30%，导致科恩的投资组合遭受损失。这表明，即使在非金融危机时期，模仿巴菲特的投资策略也可能面临风险。
艾德·利克：艾德·利克是一位退休投资者，他长期追随巴菲特的投资策略。然而，在2014年，他投资了零售巨头沃尔玛，当时沃尔玛的市场地位和竞争优势符合巴菲特的护城河理论。但在2015年至2017年期间，沃尔玛的股价下跌了约20%，部分原因是电商巨头亚马逊的崛起。这一案例表明，即使在非危机时期，巴菲特的投资策略在面临市场变革时可能并不总是成功。
2011年，巴菲特宣布购买了IBM的股票，很多投资者受到这一消息的影响，也开始购买IBM股票。然而，在2011年至2015年期间，IBM的股价下跌了约30%。许多试图模仿巴菲特的投资者在这一过程中遭受了损失。这一案例表明，在正常市场环境下，模仿巴菲特的投资策略并不能保证成功。
《巴菲特的护城河》这本书所介绍的方法和理论可能难以为普通投资者所复制。巴菲特本人的投资经验、见识，人脉，特别是超低成本的资金规模等方面的优势，在很大程度上影响了他的投资策略的有效性。即使在非金融危机时期，模仿巴菲特的投资策略也可能导致投资失败和损失。普通投资者在实际操作中，应谨慎对待巴菲特的投资哲学，并结合自己的知识和分析，制定适合自己的投资策略。
5. 适用性十分有限
本书的观点可能更适用于长期价值投资者，而不适合短期投机者或者追求快速回报的投资者。比如，对于不同投资风格的投资者来说，本书可能并不能提供足够的指导和帮助。
（1）投资者的角色
首先，是本书无法满足三种类型股票投资者的需求，他们分别是投机者、高频交易者和成长型投资者。
投机者：在1990年代末至2000年初的互联网泡沫期间，许多投资者都在寻求短期高额回报。尽管巴菲特的价值投资策略在那段时间并不被市场青睐，但许多投资者在泡沫破裂后遭受了巨大损失。例如，纳斯达克指数从2000年3月10日的峰值5132.52点，跌至2002年10月9日的1114.11点，跌幅高达78.4%。对于那些短期投机者来说，《巴菲特的护城河》这本书所介绍的长期价值投资策略显然无法满足他们的需求。
高频交易者：高频交易者通常利用计算机算法和市场微观结构来实现短期交易策略。这类投资者的交易时限通常在毫秒或微秒级别，他们关注的是市场中的短期波动。对于这类投资者来说，《巴菲特的护城河》所强调的长期价值投资策略与他们的投资风格并不相符，因此在实际操作中几乎无法应用。
成长型投资者：成长型投资者关注的是那些有潜力实现高速增长的公司，他们通常愿意承受较高的风险以换取更高的回报。例如，从2004年至2021年，谷歌（现为Alphabet）的股价增长了约2700%，远高于同期标普500指数的表现。然而，《巴菲特的护城河》所强调的价值投资策略主要关注企业的现有市场地位和竞争优势，而不是潜在的增长空间。因此，对于成长型投资者来说，本书所提供的投资理念可能无法满足他们的需求。
（2）股票市场的周期
同时，全球股票市场长期处于成长投资周期，而非价值投资周期。至今，每次的风格切换都无法彻底或无法持续。这一现象表明，过于依赖《巴菲特的护城河》所推崇的价值投资策略可能会让投资者错过一些重要的市场机会。
成长与价值投资的周期性：成长股和价值股在不同的市场周期中可能会有不同的表现。在过去的几十年里，成长股在某些时期表现明显优于价值股，特别是在科技和互联网产业快速发展的时期。例如，在互联网泡沫期间和2009年金融危机后的复苏阶段，成长股的表现相对较好。
技术驱动的经济变革：过去几十年，技术驱动的创新和经济变革给市场带来了诸多机会。新兴科技公司，如亚马逊、谷歌、苹果等，都经历了快速的增长，为投资者带来了可观的回报。然而，《巴菲特的护城河》这本书关注的价值投资策略往往忽略了这类公司的潜力。依赖本书的投资策略，投资者可能会错过这些成长性强的公司。
长期成长投资的优势：在某些情况下，长期成长投资可能带来更高的回报。例如，Fama-French因子模型中的“成长因子”（HML）在过去的很多时期的表现都优于“价值因子”（SMB）。当然，量化投资所谓的价值因子，并不能够全部反应价值投资的内容。但能从某些方面去反映到，在很多时期，遵循《巴菲特的护城河》中的价值投资策略可能不是最佳选择。
（3）跑输市场与亏损风险
最后，在某些特定的经济环境下，价值投资策略可能无法实现预期的投资回报，甚至可能导致亏损。
1990年代末至2000年初的互联网泡沫：在这一时期，科技股和互联网公司的股票价格飙升，成长股的表现远超过价值股。例如，1995年至1999年间，纳斯达克指数上涨了约400%，而标普500指数上涨约140%。这一时期，遵循《巴菲特的护城河》中的价值投资策略的投资者可能错失了许多成长股的机会。
2009年至2018年的复苏阶段：在2009年金融危机后的复苏阶段，科技驱动的成长股再次表现强劲。在这段时间里，标普500成长股指数累计涨幅达到了235%，而标普500价值股指数的涨幅为160%。依赖《巴菲特的护城河》中的价值投资策略，投资者可能错失了部分成长股的收益。
2020年至2021年的新冠疫情时期：在新冠疫情期间，以科技为主的成长股在市场中表现出色，尤其是远程办公、电商和云计算等领域的公司。2020年，纳斯达克100指数涨幅为43.6%，远高于标普500指数的涨幅16.3%。同样，在这一阶段，《巴菲特的护城河》所推崇的价值投资策略可能未能充分把握市场中的成长机会。
逆周期行业下跌期：在经济扩张的晚期，一些逆周期行业（如公用事业、消费品等）可能面临下滑。这些行业往往被认为具有护城河优势，因为它们的业务对经济波动相对不敏感。然而，在这些行业下跌期间，投资者遵循《巴菲特的护城河》中的价值投资策略可能无法避免亏损。
长期低迷的行业：有时候，一些具有护城河优势的行业可能会长期处于低迷状态，如煤炭、钢铁和造纸等。这些行业可能面临过剩产能、环保政策限制和市场需求下滑等问题。在这种情况下，依赖《巴菲特的护城河》所介绍的价值投资策略进行投资可能会导致长期亏损。
总之，《巴菲特的护城河》这本书所介绍的价值投资策略在适用性方面存在局限性。投资者需要根据市场环境和自身投资风格，灵活地综合运用多种投资策略。