一、号外、号外——花了40亿元股权增加5%

公司花了40亿元，母公司股东权益增加5%。如果在二级市场回购，需要花120亿元，而且这个没有增加市场上生猪数量就导致了股东权益增加。这个信息算是半年报的最大亮点了，这个信息不值5个点的涨幅么，涨不涨是市场的事情，股东的权益增加就好。

（一）回顾2022年年报的分析

先来回顾一下我在2022年年报的分析：“截至2023年一季度，权益合计864亿元，少数股东161亿元，占比18.6%。这161亿元里面大概100亿元是可以回购的，剩下的61亿元是扶贫、地方政府好处费，是无法回购的。

如果公司发行股份100亿元，稀释股份100/2600=3.85%,这些钱能够评价回购股份，则归属于上市股东权益增加100/（864-161）=14.2%，就算是拿200亿元收购也是划算的。作为一个股权持有者，现阶段不是支持扩张，而是收回少数股东股权，越是等待，后面收回的代价越高。”

没想到幸福来的这么突然，二季度回购40亿元。

（二）收购事件分析

公司花5.5亿元，收购南阳贫困地区发展有限公司11.23%股权，资本公积增加1000万元。花36.9亿元收购华能信托两家公司48.48%股权，资本公积减少1.75亿元。资本公积减少是什么意思呢，大概的意思花的钱比账面价值高，就是溢价收购，但是非常少，可以说是平价收购的。这个让我很欣慰，华能的合作集中于2019-2020年，这些猪场现在肯定满负荷运营了，还么有怎么赚钱，就赚了一波，估计翻了一倍不到，而且都是新猪场，然后华能平价退出。华能难道是傻子，哈哈，所以，后面省略1万字。华能大概4年赚了一倍少一点，这个在信托里面很不错了，这个时候退出对大家都好，华能满意，股东也满意，明年赚了钱，退出都很困难，溢价收购大股东肯定觉得亏了，折价收购，说都说不清，懂的都懂哈。

如果牧原下半年赚钱了，或者明年赚钱了，不出意外，剩下的大概4个猪场也会收购，资金大概是70亿元。

（三）收购子公司权益的好处

上半年上市公司亏损27.9亿元，少数股东占比约18%，但是少数股东才亏损1000万，基本没有亏损。原因就是这些子公司是不分摊总部的费用的。直接引用2022年年报分析：“这些猪场没有按比例分摊总部四费，销售费用比较低，猪场发生了费用，可以正常计列；管理费用只能计列在这些猪场的管理人员的费用，在总部的费用预计是无法分摊的；研发费用主要发生在总部，所以也是基本没有分摊的，财务费用一般是猪场借款，所以分摊了大部分，但也无法完全分摊，除非总部借给这些猪场的钱收的利息比较高。所以这些是不公平的。”

第二是，如果牧原通过建设新的猪场增加出栏，则会增加市场供给，本来生猪就是一个存量市场，更少增加了竞争，通过收购子公司的股权，没有增加市场供给，而增加了上市公司应占出栏数，一举两得。

第三是，说明公司不差钱，不会担心现金流问题。购买子公司股权，并表报表的货币现金和所有权益会同步减少，也就是资产负债率会升高，货币现金会增加。这个也是牧原资产负债率大幅上升的重要原因。同理可以分析一下新希望真实的资产负债率，不要只是看表面的财报资产负债率，那些基本都是财报没入门。

二、牧原资金

（一）经营性现金流为负值

这个没有什么好分析的，就是规模扩大，运营资金增加，比如饲料要增加，存量的猪更多了，这些猪也是要吃饲料的。这个也说明虽然这个猪价现金流不亏损，但是如果要增加出栏量，还需要额外的运营资金。其他上市猪企的日子是非常难受的。所以我还是认为，即使是不亏损现金流甚至小赚，其他猪企还是要去产能的，典型的就是傲农、正邦、新希望。

第二是应付款少了65亿元，就是把钱还给了供应商。正邦科技其实对行业融资应该有一定影响，重组方案，供应商亏损非常严重，可以说血本无归，大家更加谨慎了。这个估计是牧原偿还供应商资金的原因，也有迫不得已。

（二）融资结构不容客观

短期借款大幅增加150多亿元达到450亿元，长期借款小幅增加15亿元至121亿元（不含一年到期的长期借款），这个结构明显是不合理。

这个也是我支持股权融资的主要原因，虽然稀释了股权，但是结构会很合理一些。

（三）负债率上升

刚才已经解释了，收购子公司股权，负债率是上升的，具体上升1.23个百分点，有兴趣的可以验证。

第二推迟分红会使负债率上升而不是下降，这个不要简单的误认是为了资产负债率推迟分红。影响逻辑是这样的。宣布分红后，即使还么有分红，负债中增加应付股利40亿元，权益就会减少40亿元，而不是不变，现在的资产负债率是60.05%（1152/1919）。如果6月30前分红，则货币资金减少40亿元，负债减少40亿元(这里不考虑资金减少而增加融资)，负债率下降至59.2%(（1152-40）/(1919-40))，即使增加了40亿元借款，也跟现在的60.05%持平。

三、屠宰业务基本盈亏平衡

屠宰业务毛利率1.0%，费用损耗基本在1.0%-1.3%。与公司披露的亏损3亿元左右能对上。下半年毛利率估计能达到3%，赚5亿元，全年小赚几个小目标。明年超过5个亿没有问题了，有了屠宰业务，牧原后面从半年一个周期来看很难再亏损了。

同时也说明牧原上半年的生猪养殖是没有财报上亏损的多，因为屠宰也在亏损。

其他没有什么值得关注的，财务很稳健，公司一天比一天好。

$新希望(SZ000876)$ $牧原股份(SZ002714)$ $温氏股份(SZ300498)$

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